事件：公司發佈2018 年年報，報告期內公司實現營業收入14.15 億元，比上年同期減少9.56%；實現營業利潤-0.22 億元，比上年同期減少131.43%；實現歸屬於母公司所有者的淨利潤0.22 億元元，比上年同期減少94.59%；實現扣非淨利潤0.11 億元，比上年同期減少102.78%。對應每股收益-0.03 元元，加權平均ROE 下降至3.33%。分紅方案：每10 股派發現金股利1.00 元（含稅）。公司發佈2019 年第一季度報告，報告期內公司實現營業收入3.12 億元，比上年同期減少25.52%，實現營業利潤-0.22 億元，比上年同期減少124.46%，實現歸屬於母公司股東的淨利潤-0.25 億元，比上年同期減少-135.11%。 投資要點 18 年Q3、Q4 維生素價格下跌，短期業績承壓 公司18 年四季度實現營業收入3.40 億元，同比減少30.04%，實現歸母淨利潤-0.54 億元億元，同比減少133.77%。公司18 年業績大幅下滑主要系2018 下半年公司維生素產品價格整體呈下跌趨勢，部分產品價格已經跌至接近行業成本線，盈利極微。報告期內，公司總體毛利率26.50%，同比下降44.63 個百分點。分板塊來看，維生素板塊營業收入10.63 億元億元，同比減少12.95%，毛利率30.14%，毛利率同比下降27.70 個百分點，主要系2018 年維生素價格整體下跌和上游原材料價格上漲；皮革化學板塊營業收0.30 億元，同比減少0.19%，毛利率0.91%，毛利率同比下降11.26 個百分點，主要系原材料成本增加。報告期內，公司銷售費用0.53 億億，同比增加29.51%，主要系本期產品銷量增長，帶動銷售費用增加，財務費用0.22 億元，同比增加49.85%，主要系報告期內可轉債攤銷利息大幅增加；在建工程4.84 億元，同比增長303.33%，主要系兄弟醫藥二期工程項目持續投入。 Q1 業績爲階段性點，後續將逐步改善 2019 年第一季度公司業績大幅下滑，主要系18 年維生素價格下跌，維生素產品訂單簽訂較早，雖然2019 年一季度開始，隨着安全環保進一步趨嚴，部分維生素產品價格出現反彈，但因爲簽單週期原因，因此一季度維生素產品訂單主要以去年Q4 價格爲主，所以導致業績沒有顯著改善。公司一季度研發費用0.14億元，環比減少42.06%；銷售費用0.11 億元，同比增加12.27%，環比減少40.71%；管理費用0.36 億元，同比減少24.70%，環比增加13.48%；財務費用0.12 億元，同比減少51.19%，環比增加60.36%，主要系匯兌損失減少所致。 維生素K3、B5 價格抬升，推動公司業績逐步改善 維生素K3 上游原材料爲紅礬鈉，紅礬鈉是鉻礦的下游產品，此次維生素K3價格上漲主要系鉻礦價格抬升推動下游產品價格抬升。此次鉻礦價格上漲主要系南方限電事件影響，影響其鉻礦出口。目前維生素K3 價格相比2 月漲幅接近70%，對公司業績改善顯著。維生素B5 產品，由於山東、江蘇等地環保局勢趨嚴，部分產家供給受限，價格相比2 月漲幅接近80%。維生素產品價格抬 升有望大幅改善公司經營現狀。 維生素 B3 及 B5 擴產，新項目建設持續推進 公司年產 13000 噸維生素 B3、5000 噸泛酸鈣項和 2000 噸 3-氰基吡啶項目已經建成投產，累計轉固 5.4 億元。未來 1-2 年，兩大品種將爲公司營收和利潤的提供增量。短期由於供給結構和行業需求發生變化，公司維生素 B3 及B5 價格下跌至低位，因此產能擴張後短期影響公司毛利率。公司幾大品種均已經是行業龍頭的地位，未來在環保高壓下，會逐步享受行業集中度提升帶來的市場紅利。目前公司繼續規劃 1000 噸碘造影劑原料及中間體項目、20000 噸苯二酚以及 31100 噸苯二酚衍生物項目持續推進，預計今年投產。 設立醫藥產業基金，長期兼顧成長性優質標的 公司自上市之後，才開始逐漸發力維生素業務，原本主營業務是皮革化工產品、維生素K3 和少部分維生素B1，上市後伴隨公司融資實力增強，先後對維生素K3 工藝進行技改提高毛利，建設並增加了醫藥級維生素B1 和維生素B3 的產能，後續又規劃建設維生素B5 產能，目前已經投產。當下公司設立四大事業部，江西生產基地規劃用地3000 畝，當下用量一半不到，後續除做小品種維生素等強週期性產品的基礎上，拓展香料中間體與碘造影劑等穩定現金流品種，以“帝斯曼”式發展模式，成爲國內優質原料及中間體企業。 盈利預測及估值 預計公司2019-2021 年實現營業收入16.83 億元、17.87 億元、18.03 億元，增速分別爲18.95%、6.20%、0.90%。歸屬母公司淨利潤1.51 億、1.65 億、1.75億元，增速分別爲592.88%、9.25%、6.44%。預計2019-2021 年公司EPS 爲0.17、0.19、0.20 元/股。 風險提示 1. 維生素價格大幅下滑。 2. 新項目建設不及預期