童裝行業景氣度較高，公司作爲國內領先中高端童裝品牌，自17 年開始產品力提升及線下渠道優化調整效果逐漸體現，在業態持續升級背景下，直營渠道優勢明顯，內生增長力提升，同時，加大力度佈局電商渠道，全渠道戰略穩步推進。19Q1 線下內生髮力驅動直營較快增長及線上高增長的帶動下，收入同比增長17.7%；利潤端受資產減值損失減少、投資收益及政府補貼增加影響，歸母淨利潤同比增長30%。公司品牌力及產品力在行業內處於第一梯隊，隨着全國渠道結構持續優化以及內生髮力，19-20 年將有望完成股權激勵淨利潤年均增長20%的指引。當前市值26 億元，對應19PE25X，鑑於童裝市場政策支持力度大，可挖掘和深耕價值較高，公司具備逐步提升市佔率的潛質，維持“審慎推薦-A”評級。 19Q1 收入保持雙位數穩健增長，資產減值損失減少、投資收益及政府補貼增加提升淨利潤彈性。19Q1 公司收入實現收入3.58 億元，同比增長17.71%；營業利潤及歸母淨利潤分別爲0.61 億元和0.47 億元，同比分別增長28.74%和30.01%，每股收益0.36 元。 直營及電商快速增長驅動收入端延續雙位數穩健增長。1）預計19Q1 線下收入增長10%左右，其中估算直營雙位數增長，加盟低個位數下滑；考慮到Q1爲開店淡季，因此線下收入的增長主要爲內生貢獻。2）預計線上收入增長30%左右，延續了18 年的高增長趨勢。 折扣加大導致毛利率下滑，但控費能力加強以及非經常性收益增加拉動淨利率水平提升。1）毛利率方面：受公司加大過季存貨清理力度、折扣加大影響，整體毛利率下降4.32pct 至54.66%。2）費用方面：期間費用率下降3.51pct至37.44%，其中管理費用率下降0.5pct 至5.8%；銷售費用率下降2.73pct至32.77%；財務費用率因利息收益貢獻增加，下降0.29pct 至-1.13%。3）非經常性收益：因公司加大了存貨清理力度，過季庫存減少，因此資產減值損失減少437 萬；同時，銀行理財產品收益及收到政府補貼增加，拉動投資收益和其他收益合計增加244 萬。19Q1 淨利潤率提升1.24pct 至13.11%。 19Q1 末存貨規模較年初減少；應收賬款週轉正常；經營活動現金淨流出6686萬元。19Q1 銷售情況良好，期末存貨規模較年初下降11.58%。應收賬款較期初同比增長3.42%，週轉正常。經營活動現金淨流出6686 萬元，主要原因在於公司支付供應商貨款增加，同時支付2018年底預提費用及店鋪按金增加。 盈利預測及投資建議：公司定位於中高端童裝市場，依託華南大本營，已初步實現全國化佈局。公司自17 年開始產品力提升及線下渠道優化調整效果逐漸體現，在業態持續升級背景下，直營渠道優勢明顯，內生增長力提升，同時，加大力度佈局電商渠道，全渠道戰略穩步推進。目前，已處於國內童裝品牌第一梯隊。未來隨着庫存改革深化及全國渠道佈局深耕，公司市場份額有望進一步提升。 維持2019-2021 年EPS 至0.77、0.94 和1.14 元的預測，公司當前市值26 億元，對應19PE25X，20PE21X，鑑於童裝市場政策支持力度大，可挖掘和深耕價值較高，公司具備逐步提升市佔率的潛質，維持“審慎推薦-A”的投資評級。 風險提示：公司過於倚重單一品牌經營的風險；零售環境持續低迷的風險。