社区服务运营商彩生活服务公布2018 年业绩，收入同比增长122%，净利润同比增长51%，低于我们预期值约4%，主要因收购万象美导致毛利率偏低的包干制收入贡献占比明显提升。考虑到毛利率复苏缓慢，我们将公司2019-2020 年每股净利预测值分别下调至0.45 元（同比增长18%）和0.55 元（同比增长22%），并新增2021 年预测值为0.64元（同比增长16%）。因近期板块整体反弹估值修复，我们将公司目标价从5.7 港币上调至6.5 港币，对应12 倍19 年PE，维持增持。

公司2018 年实现收入同比增长122%至36 亿元，其中物业管理服务仍为最大收入来源，同比大幅增长149%至31 亿元，占总收入比例达85%，主要受益于2018 年一季度收购万象美，推动包干制物业管理收入同比大幅增长186%至26 亿元。与此同时，公司综合毛利率从2017 年的44.9%下降9.4 个百分点至2018 年的35.5%。具体来看，毛利率约20%的包干制（相比酬金制下毛利率为100%）贡献物业管理收入占分部收入比例从2017 的74%上升至2018 年的85%，物业管理服务分部毛利率从2017 年的35.2%下降9.1 个百分点到2018 年的26.1%，而同期增值服务和工程服务的分部毛利率则双双改善。公司股东应占净利润同比增长51%至4.85 亿元，与公司3 月中旬发布的正面盈喜相一致，略低于我们预期约4%，对应每股净利同比增长19%至0.38 元。此外，公司宣布派发末期股息为每股0.18 港币（同比增长20%），对应股息分派率达42%。

截止2018 年末，公司总平台服务面积同比增长25%至11 亿平米，包括合约管理面积5.5亿平米（同比增长27%），以及合作和联盟面积5.7 亿平米（同比增长22%）。具体来看，产生收益的管理面积同比增长24%至3.6 亿平米，同期储备面积达1.9 亿平米，为未来管理规模增长提供坚实基础。此外，在收并购的同时，公司于2018 年实现新签约管理面积7430 万平米，由此体现了彩生活市场拓展的竞争优势。展望未来，我们预计公司产生收益的管理面积规模有望于2019-2021 年间实现复合增长约10%。

基于合作和联盟面积提供的庞大用户群，公司持续从一家物业管理企业转变为一家由科技服务主导的平台服务企业。截止2018 年末，彩生活生态圈注册用户数达2640 万，活跃用户数达1400 万，对应活跃度为53%，同时彩之云平台的累计交易金额达95 亿元，同比增长25%。此外，我们注意到增值服务的毛利润贡献占比仍维持在30%，而板块毛利率则从2017 年的82.0%大幅提升13.7 个百分点至2018 年的95.7%，转型初具成效。

彩生活年初至今上涨33%，目前估值为10.5 倍19 年PE（相比板块平均为22 倍19 年PE），为同业最低。考虑到毛利率复苏缓慢，我们将公司2019-2020 年每股净利预测值分别下调至0.45 元（同比增长18%）和0.55 元（同比增长22%），并新增2021 年预测值为0.64 元（同比增长16%）。因近期板块整体反弹估值修复，我们将公司目标价从5.7 港币上调至6.5 港币，对应12 倍19 年PE，目前股价较新目标价存在17%上升空间，我们维持彩生活服务增持评级。