業績回顧 　　2018 年業績低於預期 　　天津港公司公佈 2018 年業績：營業收入130.6 億元，同比減少8%（2017 年數據經重述）；歸屬母公司淨利潤6.0 億元，同比減少27%，對應每股盈利0.36 元。扣除出售股票的一次性稅後收益1.8億元等非經常性因素後，扣非歸母淨利潤5.16 億元，同比減少38%。分季度看，四季度收入36.3 億元，同比上漲5%，但成本超預期上漲9%，導致毛利潤同比減少11%，單季度毛利率爲15.8%，比2017 年同期減少2.9 個百分點。四季度歸母淨虧損4,714 萬人民幣，爲公司過去十年來首次單季度出現虧損，低於預期。 　　從運營數據看，2018 年公司散雜貨吞吐量同比下降4.77%，主要爲鋼材、煤炭及製品、礦石等貨種受到下游去產能、需求趨弱影響而下降；集裝箱吞吐量1,597 萬TEU，同比增長39%，受到2018年收購母公司集裝箱資產的影響，調整後可比口徑下，集裝箱吞吐量同比增長6%。 　　發展趨勢 　　散雜貨業務壓力仍存。2017 年因禁止公路煤炭運輸（4 月開始），公司煤炭吞吐量大幅減少，導致利潤下滑，2018 年上半年則繼續受到負面影響，並且由於鋼材、礦石等貨種的下游需求偏弱（受宏觀經濟影響，也有去產能、環保要求限制生產的結構性影響），吞吐量出現下滑。往前看，壓力可能依然存在。 　　集裝箱裝卸業務：2018 年年完成資產注入（收購聯盟國際、天津集裝箱碼頭和歐亞國際等集裝箱資產）之後，公司成爲天津港集團旗下裝卸及物理業務的主要經營平台，有利於集裝箱業務的發展。但由於歐、美外需增長勢頭偏弱，我們預計集裝箱吞吐量或將錄得溫和個位數增長。 　　盈利預測 　　由於散雜貨業務繼續承壓，我們將2019e 盈利預測從9.02 億元下調32%到6.15 億元，引入2020e 盈利預測爲7.01 億元。 　　估值與建議 　　當前股價對應2019/20 年23.4/20.5 倍P/E。維持中性評級和目標價8.09 元，對應2019/20 年22/19 倍P/E，對比當前股價有6%下行空間。 　　風險 　　散雜貨或集裝箱吞吐量低於預期，成本剛性上漲。