可转债一次性非现金亏损导致盈警，亚太博彩娱乐逻辑无变
3 月8 日，太阳城集团发布盈警公告，主要由于可转债公允价值的变动导致亏损8.64 亿元。可转债导致的亏损属于非现金性质，所以对于公司主营业务没有影响。公司目前分别有两笔可转债：1）共15.46 亿股转换价为0.26 港元；2）共3.3 亿股转换价为0.90 港元。按照香港会计准则，上市公司需要对发行可转债的衍生金融工具的公允价值变动做出会计处理，即转股权作为衍生金融工具计入金融负债。股价上涨产生的衍生金融工具公允价值变化（金融负债增加），最终按非现金亏损，计入利润表。鉴于太阳城集团2018 年股价涨幅达162%，2018 年12 月31 日股价为1.23 港元，明显高于2017 年12 月31 日的股价，最终导致非现金亏损。对比内地，上市公司对于已发行可转债的金融工具部分，其公允价值的后续变动是不会做会计处理，所以股价变动不会使得可转债的价值对利润表产生影响。
此外，公司还在盈警公告中提及两项2017 年的内地房地产相关业务一次性拨回共计7.27 亿元。根据2017 年年报，两项损益包括：1）安徽和江苏项目收回款项致减值亏损拨回4.38 亿元；2）公司与索赔人达成和解协议致诉讼拨备拨回2.89 亿元。整体来讲，两项损益在2017 年对利润表产生正面的一次性贡献，导致2017 年财报有会计利润，而2018 年并无这种一次性贡献，但内地地产业务的变动跟公司亚太地区博彩娱乐业务并无相关性。
越南、柬埔寨、俄罗斯和韩国项目发展有序，未来有望成为亚太博彩巨头
整体来讲，公司在亚太地区博彩娱乐业务进展有序，我们认为越南、柬埔寨项目在19 年底-2020 年开始贡献业绩，俄罗斯、韩国项目稳步推进，以及未来地产业务逐渐剥离，公司将成为较纯粹博彩标的，也有望成为亚太博彩娱乐巨头之一。越南会安度假村一期有望在今年Q4 开幕，公司拥有34%股权。预计设有140 张赌场、1000 台老虎机、18 洞高尔夫球场和1000个酒店房间等。公司拥有双重流水，可在EBITDA 上提成和从管理协议里收取按照博彩收入和利润的分成。娱乐场开业后主要客户群体为中国人和韩国人。按照金界2 期，太阳城赌厅在去年3 月开业后为金界带来的业务增长，我们认为太阳城凭着在高端博彩的品牌优势，将有效提升越南业务。（注：高端博彩中介业务不在上市公司体内）。虽然越南法例刚开始允许越南人在本地博彩，但太阳城会安娱乐场在开业初期暂未给纳入为试点。另一越南娱乐场，位于南部的富国岛（股东为越南本地大型地产商）已给纳入为试点，我们认为或将一定程度分流位于柬埔寨金边的金界娱乐场。
除越南外，太阳城于18 年9 月29 日公布跟柬埔寨西港一赌场订立服务及管理协议，该娱乐场有望在2020 年上半年开业，后续会根据运营业绩收取管理顾问费。俄罗斯方面，目前公司其中一位董事卢启邦已经在18 年12月12 日开始给任命为凯升控股（0102.HK）的非执行董事，我们相信公司在俄罗斯将进一步发展。此外，19 年2 月21 日太阳城全资子公司与韩国上市娱乐场经营公司Paradise 签订了谅解备忘录，就Paradise 公司旗下位于釜山的持牌娱乐场——Paradise Casino Busan 达成合作可能。各个项目发展有序，进一步证明管理层的执行能力。
3 月11 日正式纳入港股通，新旧轮替之际，建议投资者保持耐性伺机而动；长期继续看好公司有望复制金界的成功，维持“买入”评级
我们于2 月12 日发布报告，预测太阳城集团有望调入港股通，至今累计涨幅逾50%，公司将于3 月11 日开始正式透过港股通渠道进行交易。我们认为提前布局的投资者，有可能趁调入港股通先行获利，但同时也可能开始引起南下港股通资金的关注和布局，新旧轮替之际我们建议投资者保持耐性伺机而动。长期来看，公司在亚太地区以较轻资产模式布局运营博彩，作为公司中长期催化剂，有望复制金界的成功，维持“买入”评级。
风险提示：东南亚博彩市场竞争，越南赌牌发放等
可轉債一次性非現金虧損導致盈警，亞太博彩娛樂邏輯無變
3 月8 日，太陽城集團發佈盈警公告，主要由於可轉債公允價值的變動導致虧損8.64 億元。可轉債導致的虧損屬於非現金性質，所以對於公司主營業務沒有影響。公司目前分別有兩筆可轉債：1）共15.46 億股轉換價爲0.26 港元；2）共3.3 億股轉換價爲0.90 港元。按照香港會計準則，上市公司需要對發行可轉債的衍生金融工具的公允價值變動做出會計處理，即轉股權作爲衍生金融工具計入金融負債。股價上漲產生的衍生金融工具公允價值變化（金融負債增加），最終按非現金虧損，計入利潤表。鑑於太陽城集團2018 年股價漲幅達162%，2018 年12 月31 日股價爲1.23 港元，明顯高於2017 年12 月31 日的股價，最終導致非現金虧損。對比內地，上市公司對於已發行可轉債的金融工具部分，其公允價值的後續變動是不會做會計處理，所以股價變動不會使得可轉債的價值對利潤表產生影響。
此外，公司還在盈警公告中提及兩項2017 年的內地房地產相關業務一次性撥回共計7.27 億元。根據2017 年年報，兩項損益包括：1）安徽和江蘇項目收回款項致減值虧損撥回4.38 億元；2）公司與索賠人達成和解協議致訴訟撥備撥回2.89 億元。整體來講，兩項損益在2017 年對利潤表產生正面的一次性貢獻，導致2017 年財報有會計利潤，而2018 年並無這種一次性貢獻，但內地地產業務的變動跟公司亞太地區博彩娛樂業務並無相關性。
越南、柬埔寨、俄羅斯和韓國項目發展有序，未來有望成爲亞太博彩巨頭
整體來講，公司在亞太地區博彩娛樂業務進展有序，我們認爲越南、柬埔寨項目在19 年底-2020 年開始貢獻業績，俄羅斯、韓國項目穩步推進，以及未來地產業務逐漸剝離，公司將成爲較純粹博彩標的，也有望成爲亞太博彩娛樂巨頭之一。越南會安度假村一期有望在今年Q4 開幕，公司擁有34%股權。預計設有140 張賭場、1000 臺老虎機、18 洞高爾夫球場和1000個酒店房間等。公司擁有雙重流水，可在EBITDA 上提成和從管理協議裏收取按照博彩收入和利潤的分成。娛樂場開業後主要客戶羣體爲中國人和韓國人。按照金界2 期，太陽城賭廳在去年3 月開業後爲金界帶來的業務增長，我們認爲太陽城憑着在高端博彩的品牌優勢，將有效提升越南業務。（注：高端博彩中介業務不在上市公司體內）。雖然越南法例剛開始允許越南人在本地博彩，但太陽城會安娛樂場在開業初期暫未給納入爲試點。另一越南娛樂場，位於南部的富國島（股東爲越南本地大型地產商）已給納入爲試點，我們認爲或將一定程度分流位於柬埔寨金邊的金界娛樂場。
除越南外，太陽城於18 年9 月29 日公佈跟柬埔寨西港一賭場訂立服務及管理協議，該娛樂場有望在2020 年上半年開業，後續會根據運營業績收取管理顧問費。俄羅斯方面，目前公司其中一位董事盧啓邦已經在18 年12月12 日開始給任命爲凱升控股（0102.HK）的非執行董事，我們相信公司在俄羅斯將進一步發展。此外，19 年2 月21 日太陽城全資子公司與韓國上市娛樂場經營公司Paradise 簽訂了諒解備忘錄，就Paradise 公司旗下位於釜山的持牌娛樂場——Paradise Casino Busan 達成合作可能。各個項目發展有序，進一步證明管理層的執行能力。
3 月11 日正式納入港股通，新舊輪替之際，建議投資者保持耐性伺機而動；長期繼續看好公司有望複製金界的成功，維持“買入”評級
我們於2 月12 日發佈報告，預測太陽城集團有望調入港股通，至今累計漲幅逾50%，公司將於3 月11 日開始正式透過港股通渠道進行交易。我們認爲提前佈局的投資者，有可能趁調入港股通先行獲利，但同時也可能開始引起南下港股通資金的關注和佈局，新舊輪替之際我們建議投資者保持耐性伺機而動。長期來看，公司在亞太地區以較輕資產模式佈局運營博彩，作爲公司中長期催化劑，有望複製金界的成功，維持“買入”評級。
風險提示：東南亞博彩市場競爭，越南賭牌發放等
