核心觀點 2018 年業績符合預期，毛利率有望提升：公司發佈2018 年年報，2018 年實現營收47.53 億元，同比增長59.9%；實現歸母淨利潤10.06 億元，同比增長17.3%，符合預期；毛利率爲31.4%，同比減少10.6pct，主要因爲天然氣銷售和接駁毛利率下滑。營收高速增長主要受經營區域煤改氣和新增荊州及阜陽項目並表影響，公司2017-2018 年新接駁的煤改氣用戶帶動了天然氣銷售高增長。公司2018 年售氣量達9.7 億方，同比增長108%；天然氣銷售收入爲24.06 億元，同比增長120.9%。天然氣銷售毛利率爲8.3%，同比減少4.7pct，主要因冬季取暖季採購部分計劃外的高價天然氣導致成本增加。 2019年公司有望從中石油獲得更多的計劃氣量，因此毛利率有望回歸至15%左右的歷史平均水平。2019 年公司接駁33 萬新用戶，同比增長65%；接駁費收入爲14.39 億元，同比增長26.8%。燃氣接駁毛利率爲72.6%，同比減少5.5pct，主要因爲毛利率較低的單開口用戶佔比較2017 年有所提高。由於公司有望在荊州和阜陽接駁更多有取暖需求的雙開口用戶，2019 年接駁毛利率或將提高。 多舉措發力，未來業績確定性較強：2019 年公司計劃實現收入65 億元，同比增長37%；實現淨利潤12 億元，同比增長19%。我們認爲公司業績增長點主要爲：1）內生增長：持續推進荊州和阜陽項目提高當地氣化率。新接駁用戶將帶給公司一次性接駁收入及後續銷氣收入；2）外延併購：小型燃氣公司缺乏規模效應，公司正在以京津冀、長三角、珠三角等區域爲重點加速在全國範圍內的產業佈局，實現從區域性燃氣公司成長爲全國性清潔能源服務商的突破；3）天然氣銷售和接駁費毛利率的提高；4）阜陽項目全年並帶來的業績增量（2018 年只並表了9-12 月）。 財務預測與投資建議 我們預測公司2019-2021 年歸母淨利潤爲12.1/14.5/16.4 億元（之前2019-2020 爲12.3/13.7 億元）。根據可比公司2019 年16.0x PE 給予目標價18.81 元（之前爲18.89 元），維持買入。 風險提示 項目拓展不達預期；天然氣冬季順價不暢導致毛利率下滑