本报告导读：
紧信用导致公司2018 年业绩负增低于预期，伴随中央持续引导改善民企融资环境叠加公司业绩对赌强化业绩动力并优化内部管理、加强权益融资，2019 年业绩将反转。
投资要点：
维持增持。公司发布2018年业绩快报：实现营收77.7 亿（-5%）、归母净利3.0 亿（-60%）低于预期，下调公司2018-2020 年EPS 为0.13/0.30/0.48 元（原0.49/0.67/0.87 元），增速-60%/+127%/+59%,下调目标价为5.60 元（原10.61元），对应2019-2020 年43/19/12 倍PE。考虑到外部融资环境改善以及国资入股对赌业绩硬约束，公司作为生态PPP 龙头成长性依然较好，维持增持。融资不畅导致项目推进放缓且财务费用增加、员工规模扩张导致薪酬支出增加以及坏账计提是公司业绩负增主因。1）紧信用环境下公司融资不畅导致在建项目推进放缓，营收同比降低5%；2）信用紧缩导致公司融资成本上行且短期借款明显增加，2018 年财务费用高达5.29 亿元、同比增加76%；3）2017 年员工规模同比增加约52%导致2018 年管理费用大幅增加（同口径2018 年前三季度增幅42%）；4）回款放缓导致坏账计提增加。信用环境改善叠加业绩对赌硬约束下优化员工结构/加快权益融资，业绩筑底后2019 年将反转。1） 公司在手未执行订单近400 亿，PPP 政策及信用环境改善利于订单加快融资及落地节奏；2）2018 年业绩出清，引入国资战投（大股东已转让5%股权，后续拟再转5%）对赌2019-2021 年业绩底线6.5/10.8/11.9 亿，增速115/66/10%；3）优化员工结构利于降低管理费用、拟发行20 亿优先股利于降低财务费用；4）转债转股价3.99 元/引入国资战投价格3.76 元/员工持股（合计9575.38 万股）价格8.09 元，目前估值处低位。
催化剂：PPP 条例出台、优先股顺利发行、可转债顺利转股等。
风险提示：政策继续大力清理整顿PPP 项目、融资利率大幅上行等。
本報告導讀：
緊信用導致公司2018 年業績負增低於預期，伴隨中央持續引導改善民企融資環境疊加公司業績對賭強化業績動力並優化內部管理、加強權益融資，2019 年業績將反轉。
投資要點：
維持增持。公司發佈2018年業績快報：實現營收77.7 億（-5%）、歸母淨利3.0 億（-60%）低於預期，下調公司2018-2020 年EPS 為0.13/0.30/0.48 元（原0.49/0.67/0.87 元），增速-60%/+127%/+59%,下調目標價為5.60 元（原10.61元），對應2019-2020 年43/19/12 倍PE。考慮到外部融資環境改善以及國資入股對賭業績硬約束，公司作為生態PPP 龍頭成長性依然較好，維持增持。融資不暢導致項目推進放緩且財務費用增加、員工規模擴張導致薪酬支出增加以及壞賬計提是公司業績負增主因。1）緊信用環境下公司融資不暢導致在建項目推進放緩，營收同比降低5%；2）信用緊縮導致公司融資成本上行且短期借款明顯增加，2018 年財務費用高達5.29 億元、同比增加76%；3）2017 年員工規模同比增加約52%導致2018 年管理費用大幅增加（同口徑2018 年前三季度增幅42%）；4）回款放緩導致壞賬計提增加。信用環境改善疊加業績對賭硬約束下優化員工結構/加快權益融資，業績築底後2019 年將反轉。1） 公司在手未執行訂單近400 億，PPP 政策及信用環境改善利於訂單加快融資及落地節奏；2）2018 年業績出清，引入國資戰投（大股東已轉讓5%股權，後續擬再轉5%）對賭2019-2021 年業績底線6.5/10.8/11.9 億，增速115/66/10%；3）優化員工結構利於降低管理費用、擬發行20 億優先股利於降低財務費用；4）轉債轉股價3.99 元/引入國資戰投價格3.76 元/員工持股（合計9575.38 萬股）價格8.09 元，目前估值處低位。
催化劑：PPP 條例出臺、優先股順利發行、可轉債順利轉股等。
風險提示：政策繼續大力清理整頓PPP 項目、融資利率大幅上行等。
