投资要点

中石化冠德是中石化旗下石油仓储物流与天然气运输平台。公司运营石油石化产品的接卸、储存和运输，天然气的管道运输和LNG 的船舶运输等业务，下属7 个原油码头、一条天然气管道（榆济线）、2 个LNG 船运项目（8 艘船）和3 个海外仓储项目。

行业观点：（1）我们预计中国原油进口有望保持一定时期的增长后趋于稳定。2018-2020 年中国原油进口增速将开始下滑，但预计仍会维持在每年5%以上。2020-2030 年，预计国内原油产量将平稳，对外依存度或将持续位于70%以上。（2）中国天然气行业仍有较大发展空间，针对管网的改革正在进行中。长期来看，中国天然气消费空间巨大，到2035 中国天然气消费量有望较2017 年翻一番。目前行业正在进行改革，国家管道公司的成立有望于2019 年上半年有初步结果。

预计公司原油码头稳定盈利。公司码头原油进口量占全国原油进口总量比例超过50%，预计该项业务由行业特点决定将先维持小幅增长后保持稳定，增长时期的主要贡献来源于山东地炼产能扩张带来的需求增量。

预计新气田+管道扩容有望提升榆济线盈利。2017 年9 月，榆济线新三年的管输价格调整已经落地，2019 年开始预计将受益于新的东胜气田的气量贡献，以及管道年输送产能的提升（40 亿方-50 亿方）。

LNG 船业务持续贡献盈利增量。公司参股的两个LNG 项目已经投运8 条LNG 运输船，未来付息逐年减少，公司LNG 船项目投资收益将逐年提升。

公司目前负债率低，未来资本开支有限，派息率或有提升空间。公司截止2018H1 的负债率为30.3%，2017 年的派息率为24.7%，我们认为随着公司各项业务进入成熟阶段，未来的派息率有提升空间。

首次覆盖中石化冠德，予以“买入”评级，DCF 估值得到目标价为4.46港元，对应2018 年PB 为0.9 倍，目前公司估值较低，建议积极关注。

风险提示： 1、管道剥离定价低于预期；2、山东地炼需求景气下滑；3、印尼项目资产减值；4、派息不及预期