报告关键要素：
2015年上半年，公司业绩符合预期。贸易行业逆势增长促公司业绩增长，电解液量增价跌致化工行业业绩下滑；公司毛利率增长主要受益于贸易行业产品结构调整，预计全年盈利能力将提升。公司贸易战略调整效果显现，预计下半年稳步增长，公司电解液具备客户、规模和技术优势，中长期将受益于新能源汽车和储能市场增长。预测公司2015-16年EPS分别为0.74元与0.91元，按5月29日26.22元收盘价计算，对应的PE分别为35.58倍与28.86倍。目前估值相对锂电板块水平合理，维持“增持”投资评级。
事件：
江苏国泰（002091）公布2015年中报。2015年上半年，公司实现营业收入29.11亿元，同比增长4.58%；实现营业利润1.65亿元，同比大幅增长31.62%；实现归属于上市公司股东的净利润1.21亿元，同比增长30.71%，其中实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.18亿元，同比增长29.91%，基本每股收益0.33元。
点评：
公司二季度业绩超预期 增长源自贸易业务。2015年上半年，公司营收29.11亿元，同比增长4.58%,净利润1.21亿元，同比大幅增长30.71%。公司单季度业绩显示：15年第二季度营收和净利润均创11年以来的单季新高，第二季度营收和净利润分别为17.65亿元和8048万元，环比一季度分别增长54.01%和100.65%，二季度业绩略超预期。15年上半年，公司投资净收益477万元，同比增幅476.44%，原因是权益法核算的长期股权投资收益增加；资产减值损失406万元，而14年上半年为-49万元，其中坏账损失284万元；营业外收入316万元，同比大幅下降52.49%，主要系政府补助大幅下降所致。公司上半年业绩增长主要源自贸易行业逆势增长。
贸易业绩逆势增长 15年下半年谨慎乐观。受累于全球经济不景气，我国进出口贸易总体形势仍不容乐观，进出口增速自13年以来持续下滑。15年上半年，我国出口贸易总额为10719亿美元，同比略增0.92%，而进口为8086亿美元，同比大幅下滑15.70%，为2010年以来的首次下滑。近年来，公司贸易逆势增长，增长率持续超过行业水平，15年持续取得了较好增长，15年上半年贸易行业实现营收25.74亿元，同比增长4.35%，营收占比88.42%，其中出口贸易20.0亿元，同比大幅增长10.55%，进口贸易为6.66亿元，增幅为1.67%。公司贸易逆势增长主要原因在于公司近年出口贸易重心逐步向服装领域转变，且加大了自主品牌的推广力度，而在出口不利情况下，具有品牌和行业地位的企业更具竞争力，如15年上半年公司纺织品服装出口位居中国纺织品服装出口企业排名第八位，其中服装出口28078万美元，占公司出口额的67.0%，同比增长25.1%。鉴于全球经济总体增长乏力，欧盟希腊危机仍未彻底消除，而我国正处于经济结构转型关键期，经济增速面临较大的下行压力，为保持经济增速维持在合理区间，国家相继出台了系列促贸易的举措，而公司在纺织品服装领域具备一定行业地位，同时近年贸易出口向服装领域的战略调整正逐步取得成效，总体对公司15年下半年进出口贸易审慎乐观。
电解液量增价跌致化工行业业绩下滑 中长期将受益于新能源汽车和储能市场增量。2015年上半年，公司化工行业营收2.37亿元，同比下滑2.44%，营收占比8.14%，而毛利占比18.95%，毛利占比持续下滑且创近年来的新低。公司化工行业以华荣华容的锂离子电池电解液为主，上半年公司锂电池电解液销量同比增长10.32%，而华荣化工营收2.30亿元，同比下降3.61%，净利润为4407万元，同比大幅下滑19.66%，显示电解液产品价格同比大幅下降，主要是行业竞争加剧所致。中长期看，锂电池未来增量关键在于新能源汽车和储能领域，如2014年为我国新能源汽车启动元年，14年产量8.40万辆，同比大幅增长376%；受政策持续利好，技术提升及新能源汽车产品逐次丰富影响，15年上半年我国新能源汽车持续高增长，上半年产量7.86万辆，同比大幅增长300%，其中纯电动5.18万辆，且15年4-6月逐次增长，6月达2.50万辆，预计15年全年仍将实现翻倍高增长。同时，我国能源结构中可再生能源占比显著偏低，结合经济结构转型及我国在光伏发电领域的产业优势，预计我国光伏发电、风电等可再生能源将持续高增长，以光伏发电为例，15年我国光伏装机容量目标为17.6GW，较14年的10.6GW大幅增长。而可再生能源特点需要与储能技术进行对接，同时储能技术在电网调峰等领域市场潜力巨大。特别地，15年5月特斯拉推出了系列储能电池，并得到市场认可，有望在全球刮起储能热。总体而言，锂电池未来增量在于新能源汽车和储能领域，根据SNE预测：近年来新能源汽车/储能在锂电池市场中的占比大幅提升，已由11年的7.91%提升至14年的20.98%，预计16年占比将达33.89%。公司是我国锂电池电解液行业的先入者和领头羊，具备客户、技术与规模优势，中长期将显著收益于新能源汽车和储能市场的爆发。
贸易行业毛利率显著提升 预计15年总体提升。2015年上半年，公司销售毛利率为14.96%，较14年上半年的12.29%提升了2.68个百分点，而单季度毛利率自14年三季度以来总体持续提升，15年二季度为14.89%。具体至分行业毛利率：进出口毛利率为12.79%，同比大幅提升3.58个百分点，原因是产品结构调整，具备较高附加值的服装出口占比提升，如出口毛利率为15.81%，同比显著提升4.22个百分点；化工行业为34.50%，同比大幅回落4.15个百分点，主要是行业竞争加剧致产品价格下滑所致。公司在贸易领域优势显著，随着产品结构的进一步调整，预计贸易行业毛利率有望稳中略升，而公司在电解液领域行业地位显著，预计毛利率仍将维持在较高水平，总体预计公司15年毛利率同比将提升。
销售费用大幅增长 预计15年期间费用率略升。15年上半年，公司三费合计支出2.67亿元，同比大幅增长27.87%，对应三项费用率为9.18%，同比提升1.61个百分点，主要是销售费用大幅增长。具体至分项费用：销售费用支出1.83亿元，同比大幅增长44.93%，其中工资及工资性费用支出6705万元，而14年上半年为2081万元，同比大幅增长222.28%；管理费用为8172万元，同比增长9.58%，其中工资及工资性费用4998万元；财务费用为241万元，同比大幅下降75.15%，主要是汇兑收益增加。我们认为公司营运能力总体稳健，而伴随销售人员增加，预计15年三项费用率总体略升。
维持公司“增持”投资评级。预测公司2015年、2016年全面摊薄后EPS分别为0.74元与0.91元，目前公司因筹划重大资产重组处于停牌中，按5月29日26.22元收盘价计算，对应的PE分别为35.58倍与28.86倍。目前估值相对锂电板块水平合理，维持“增持”投资评级。
风险提示：全球经济下滑超预期；新能源汽车进展低于预期；汇率大幅波动；行业竞争加剧。
報告關鍵要素：
2015年上半年，公司業績符合預期。貿易行業逆勢增長促公司業績增長，電解液量增價跌致化工行業業績下滑；公司毛利率增長主要受益於貿易行業產品結構調整，預計全年盈利能力將提升。公司貿易戰略調整效果顯現，預計下半年穩步增長，公司電解液具備客户、規模和技術優勢，中長期將受益於新能源汽車和儲能市場增長。預測公司2015-16年EPS分別為0.74元與0.91元，按5月29日26.22元收盤價計算，對應的PE分別為35.58倍與28.86倍。目前估值相對鋰電板塊水平合理，維持“增持”投資評級。
事件：
江蘇國泰（002091）公佈2015年中報。2015年上半年，公司實現營業收入29.11億元，同比增長4.58%；實現營業利潤1.65億元，同比大幅增長31.62%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤1.21億元，同比增長30.71%，其中實現歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤1.18億元，同比增長29.91%，基本每股收益0.33元。
點評：
公司二季度業績超預期 增長源自貿易業務。2015年上半年，公司營收29.11億元，同比增長4.58%,淨利潤1.21億元，同比大幅增長30.71%。公司單季度業績顯示：15年第二季度營收和淨利潤均創11年以來的單季新高，第二季度營收和淨利潤分別為17.65億元和8048萬元，環比一季度分別增長54.01%和100.65%，二季度業績略超預期。15年上半年，公司投資淨收益477萬元，同比增幅476.44%，原因是權益法核算的長期股權投資收益增加；資產減值損失406萬元，而14年上半年為-49萬元，其中壞賬損失284萬元；營業外收入316萬元，同比大幅下降52.49%，主要系政府補助大幅下降所致。公司上半年業績增長主要源自貿易行業逆勢增長。
貿易業績逆勢增長 15年下半年謹慎樂觀。受累於全球經濟不景氣，我國進出口貿易總體形勢仍不容樂觀，進出口增速自13年以來持續下滑。15年上半年，我國出口貿易總額為10719億美元，同比略增0.92%，而進口為8086億美元，同比大幅下滑15.70%，為2010年以來的首次下滑。近年來，公司貿易逆勢增長，增長率持續超過行業水平，15年持續取得了較好增長，15年上半年貿易行業實現營收25.74億元，同比增長4.35%，營收佔比88.42%，其中出口貿易20.0億元，同比大幅增長10.55%，進口貿易為6.66億元，增幅為1.67%。公司貿易逆勢增長主要原因在於公司近年出口貿易重心逐步向服裝領域轉變，且加大了自主品牌的推廣力度，而在出口不利情況下，具有品牌和行業地位的企業更具競爭力，如15年上半年公司紡織品服裝出口位居中國紡織品服裝出口企業排名第八位，其中服裝出口28078萬美元，佔公司出口額的67.0%，同比增長25.1%。鑑於全球經濟總體增長乏力，歐盟希臘危機仍未徹底消除，而我國正處於經濟結構轉型關鍵期，經濟增速面臨較大的下行壓力，為保持經濟增速維持在合理區間，國家相繼出臺了系列促貿易的舉措，而公司在紡織品服裝領域具備一定行業地位，同時近年貿易出口向服裝領域的戰略調整正逐步取得成效，總體對公司15年下半年進出口貿易審慎樂觀。
電解液量增價跌致化工行業業績下滑 中長期將受益於新能源汽車和儲能市場增量。2015年上半年，公司化工行業營收2.37億元，同比下滑2.44%，營收佔比8.14%，而毛利佔比18.95%，毛利佔比持續下滑且創近年來的新低。公司化工行業以華榮華容的鋰離子電池電解液為主，上半年公司鋰電池電解液銷量同比增長10.32%，而華榮化工營收2.30億元，同比下降3.61%，淨利潤為4407萬元，同比大幅下滑19.66%，顯示電解液產品價格同比大幅下降，主要是行業競爭加劇所致。中長期看，鋰電池未來增量關鍵在於新能源汽車和儲能領域，如2014年為我國新能源汽車啟動元年，14年產量8.40萬輛，同比大幅增長376%；受政策持續利好，技術提升及新能源汽車產品逐次豐富影響，15年上半年我國新能源汽車持續高增長，上半年產量7.86萬輛，同比大幅增長300%，其中純電動5.18萬輛，且15年4-6月逐次增長，6月達2.50萬輛，預計15年全年仍將實現翻倍高增長。同時，我國能源結構中可再生能源佔比顯著偏低，結合經濟結構轉型及我國在光伏發電領域的產業優勢，預計我國光伏發電、風電等可再生能源將持續高增長，以光伏發電為例，15年我國光伏裝機容量目標為17.6GW，較14年的10.6GW大幅增長。而可再生能源特點需要與儲能技術進行對接，同時儲能技術在電網調峯等領域市場潛力巨大。特別地，15年5月特斯拉推出了系列儲能電池，並得到市場認可，有望在全球颳起儲能熱。總體而言，鋰電池未來增量在於新能源汽車和儲能領域，根據SNE預測：近年來新能源汽車/儲能在鋰電池市場中的佔比大幅提升，已由11年的7.91%提升至14年的20.98%，預計16年佔比將達33.89%。公司是我國鋰電池電解液行業的先入者和領頭羊，具備客户、技術與規模優勢，中長期將顯著收益於新能源汽車和儲能市場的爆發。
貿易行業毛利率顯著提升 預計15年總體提升。2015年上半年，公司銷售毛利率為14.96%，較14年上半年的12.29%提升了2.68個百分點，而單季度毛利率自14年三季度以來總體持續提升，15年二季度為14.89%。具體至分行業毛利率：進出口毛利率為12.79%，同比大幅提升3.58個百分點，原因是產品結構調整，具備較高附加值的服裝出口占比提升，如出口毛利率為15.81%，同比顯著提升4.22個百分點；化工行業為34.50%，同比大幅回落4.15個百分點，主要是行業競爭加劇致產品價格下滑所致。公司在貿易領域優勢顯著，隨着產品結構的進一步調整，預計貿易行業毛利率有望穩中略升，而公司在電解液領域行業地位顯著，預計毛利率仍將維持在較高水平，總體預計公司15年毛利率同比將提升。
銷售費用大幅增長 預計15年期間費用率略升。15年上半年，公司三費合計支出2.67億元，同比大幅增長27.87%，對應三項費用率為9.18%，同比提升1.61個百分點，主要是銷售費用大幅增長。具體至分項費用：銷售費用支出1.83億元，同比大幅增長44.93%，其中工資及工資性費用支出6705萬元，而14年上半年為2081萬元，同比大幅增長222.28%；管理費用為8172萬元，同比增長9.58%，其中工資及工資性費用4998萬元；財務費用為241萬元，同比大幅下降75.15%，主要是匯兑收益增加。我們認為公司營運能力總體穩健，而伴隨銷售人員增加，預計15年三項費用率總體略升。
維持公司“增持”投資評級。預測公司2015年、2016年全面攤薄後EPS分別為0.74元與0.91元，目前公司因籌劃重大資產重組處於停牌中，按5月29日26.22元收盤價計算，對應的PE分別為35.58倍與28.86倍。目前估值相對鋰電板塊水平合理，維持“增持”投資評級。
風險提示：全球經濟下滑超預期；新能源汽車進展低於預期；匯率大幅波動；行業競爭加劇。
