投资要点：
公司是军需与民用双重并举的轻工生产制造企业，在军需品行业销售业内领先。公司主要从事职业装、职业鞋靴、皮革皮鞋、纺织印染、防护装具、品牌服装等产品的研发、生产和销售，开展以国内、国际贸易为主的商贸物流业务。2017 年公司营业收入为254.4 亿元，同比下滑6.3%，其中军需品占比达17.5%、民用品占比38.1%、贸易业务收入占比达44.4%。从盈利角度来看，2017 年军需品贡献的毛利润占公司整体毛利润比例为47.1%，是公司重要的盈利来源。公司同步围绕主要业务产业链上下游的国内贸易和以军需品出口为主的国际贸易实施经营，近年来大力拓展以等商务服务业务。
军需产品市场份额领先，毛利率近年来有所回升。1）公司具有军需品（包括服装、鞋、帽、配饰等）市场 60%左右的份额，以及公安、司法等15 个国家统一着装部门制服市场10%左右的份额，市占率具有较强优势。2）采购招标方面，公司统筹各业务板块的销售及服务，所属企业利用其自身优势开拓相对优势市场，获得市场需求信息后，运用“际华设计+际华制造+际华服务”的优势争取市场订单。3）产品品质方面，基本由公司所属企业自行生产制造，通过公司自主开发的“生产组织模块化和加工工艺模板化”（双模化）统一工艺流程控制，保证产品品质。4）毛利率逐步回升。伴随军改的深入，装备智能化、功能化、专业化等要求促使装备升级，公司军需品毛利率由2015 年的14.4%提升至2017年的19.1%。伴随军需品功能性服装及配套类产品的研发推进，兵种特种防护服装后期配发量加大，预计未来品种结构会持续优化，价值量有望稳步提升。
实施“出城入园”战略，“际华园”项目成为转型升级中重要的增长点。公司从2013 年起向消费能力较强的区域进军，开展高附加值的土地资源利用，主要包括时尚购物、室内极限运动、特色酒店和餐饮娱乐等业态。际华园定位集国际优质品牌购物、时尚运动娱乐、旅游度假休闲、特色餐饮为一体的现代生活服务体验中心，首发城市为重庆、长春、扬中、西安、咸宁、清远。其中，重庆项目的室内极限运动场馆已于 2016 年 10 月投入试运行，时尚购物和餐饮娱乐于 2017 年上半年投入试运行，长春项目的建设进展积极推进。
公司是军需服饰行业龙头，积极拓展新兴领域业务，首次覆盖给予“增持”评级。我们认为公司多年从事军需用品行业，积累了较好的经营优势，目前进军休闲服务领域、服饰零售领域，贡献业绩增长新动力。我们新增18-20 年盈利预测，预计18-20 年 EPS 为0.19/0.21/0.22 元，对应PE 分别为18/16/15 倍。公司是军需服饰制造生产龙头，具备较强研发优势，可比公司对应2019 年平均PE 为17 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：新兴业务拓展低于预期；旅游文化消费景气度下行。
投資要點：
公司是軍需與民用雙重並舉的輕工生產製造企業，在軍需品行業銷售業內領先。公司主要從事職業裝、職業鞋靴、皮革皮鞋、紡織印染、防護裝具、品牌服裝等產品的研發、生產和銷售，開展以國內、國際貿易為主的商貿物流業務。2017 年公司營業收入為254.4 億元，同比下滑6.3%，其中軍需品佔比達17.5%、民用品佔比38.1%、貿易業務收入佔比達44.4%。從盈利角度來看，2017 年軍需品貢獻的毛利潤佔公司整體毛利潤比例為47.1%，是公司重要的盈利來源。公司同步圍繞主要業務產業鏈上下游的國內貿易和以軍需品出口為主的國際貿易實施經營，近年來大力拓展以等商務服務業務。
軍需產品市場份額領先，毛利率近年來有所回升。1）公司具有軍需品（包括服裝、鞋、帽、配飾等）市場 60%左右的份額，以及公安、司法等15 個國家統一着裝部門制服市場10%左右的份額，市佔率具有較強優勢。2）採購招標方面，公司統籌各業務板塊的銷售及服務，所屬企業利用其自身優勢開拓相對優勢市場，獲得市場需求信息後，運用“際華設計+際華製造+際華服務”的優勢爭取市場訂單。3）產品品質方面，基本由公司所屬企業自行生產製造，通過公司自主開發的“生產組織模塊化和加工工藝模板化”（雙模化）統一工藝流程控制，保證產品品質。4）毛利率逐步回升。伴隨軍改的深入，裝備智能化、功能化、專業化等要求促使裝備升級，公司軍需品毛利率由2015 年的14.4%提升至2017年的19.1%。伴隨軍需品功能性服裝及配套類產品的研發推進，兵種特種防護服裝後期配發量加大，預計未來品種結構會持續優化，價值量有望穩步提升。
實施“出城入園”戰略，“際華園”項目成為轉型升級中重要的增長點。公司從2013 年起向消費能力較強的區域進軍，開展高附加值的土地資源利用，主要包括時尚購物、室內極限運動、特色酒店和餐飲娛樂等業態。際華園定位集國際優質品牌購物、時尚運動娛樂、旅遊度假休閒、特色餐飲為一體的現代生活服務體驗中心，首發城市為重慶、長春、揚中、西安、鹹寧、清遠。其中，重慶項目的室內極限運動場館已於 2016 年 10 月投入試運行，時尚購物和餐飲娛樂於 2017 年上半年投入試運行，長春項目的建設進展積極推進。
公司是軍需服飾行業龍頭，積極拓展新興領域業務，首次覆蓋給予“增持”評級。我們認為公司多年從事軍需用品行業，積累了較好的經營優勢，目前進軍休閒服務領域、服飾零售領域，貢獻業績增長新動力。我們新增18-20 年盈利預測，預計18-20 年 EPS 為0.19/0.21/0.22 元，對應PE 分別為18/16/15 倍。公司是軍需服飾製造生產龍頭，具備較強研發優勢，可比公司對應2019 年平均PE 為17 倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。
風險提示：新興業務拓展低於預期；旅遊文化消費景氣度下行。
