事件：上周五我们与圆通速递国际举办了投资者会议，讨论了公司2017年业绩表现、2018年及更长远的业务增长前景。公司2017财年业绩超出我们的预期。公司业务在2017年成功复苏，主要是受到原来先达国际物流的传统货运业务推动。因此我们认为，在先达国际物流成为圆通速递的海外业务旗舰平台后，未来将有更大的增长潜力。料跨境电商物流运输市场和“一带一路”带来的区域经济贸易发展将为公司带来海外业务快速增长的机会，而管理层仍因此对2018年及长远的业务增长感到乐观。我们检视过盈利预测，最新预计2017-2020年盈利将实现78％年均复合增长率。该股目前的2018年和2019年预测市盈率分别为15.5倍和8.0倍。如果我们假设公司的估值至少达到A股行业平均（25.5倍市盈率），则股价将有64％的上升空间。

业务在2017年成功复苏：圆通速递（国际）公布2017年总收入同比增长28.0％。除辅助和合同物流服务业务外，其他所有业务均实现收入增长。2017年，核心航空货运业务和海运业务收入分别同比增长37.1％和10.6％。该增长主要是受助于美国市场物流运输需求增加、欧盟市场物流运输需求复苏以及跨境小包裹递送服务需求增加。2017年，毛利率同比下降1.6个百分点至15.6％。但是，雇员薪金和工资下降以及公司处置其亏损的电商业务有助提振2017年的营业利润和净利润率。整体而言，净利润由2016年的500万港元上升至2017年的9,800万港元。公司亦宣派末期股息每股2.3港仙，另加特别股息每股3.94港仙，代表2017年派息率为26％。

圆通扩张海外业务为公司从2018年以后带来明确的增长前景：根据我们与管理层的讨论，公司2017年的盈利复苏主要由现有B2B业务（即传统的空运和海运业务，以及与阿里巴巴合作的跨境小包裹业务）推动。在成为圆通速递（600233CH）的海外业务平台之后，圆通速递（国际）有望从2018年起进一步加快盈利增长，这主要得益于其现有的B2B业务拓展和新的B2C业务发展。这方面公司有三个增长动力：1）中国跨境电商物流运输市场快速增长；2）“一带一路”地区的区域贸易发展；3）东盟当地电商快递市场的增长机会。在消费升级带动下，预计2015-2020年中国电商B2C物流市场价值的年均复合增长率将达到31.2％。

一带一路沿线国家之间的贸易发展，以及中国企业在东盟市场的业务扩张，也将推动海外B2B物流市场的增长。东盟市场也为快递公司提供增长机会。电商零售在这些市场的渗透率仅为1％，而中国超过10％。

2018-2020年盈利预测：阿里巴巴和圆通速递将其业务发展重点转移到海外，主要是因看到这些市场有更快增长的机会。作为圆通速递的唯一海外业务平台，圆通速递（国际）将是圆通速递与阿里巴巴合作拓展海外业务的唯一受益者。至于B2B业务，公司将从2018年起与阿里巴巴在俄罗斯以外的地区合作。圆通速递（国际）将成为阿里巴巴海外扩张计划的重要组成部分，并将成为帮助阿里巴巴实现72小时内全球交付目标的重要一环。与中国市场上的快递公司不同，圆通拥有自己的机队，并拥有原先先达国际的海外网络以及空运和货运代理能力。这应有助于进一步扩大其B2B业务，并通过开辟合适的线路服务迅速进入海外B2C物流运输市场。我们认为我们之前的盈利预测颇为保守。我们估计公司2017-2020年的盈利将实现78％年均复合增长率，料B2C业务将较我们之前预期的更早发力。

估值：在年初至今，圆通速递（国际）股价上涨了46.9％，同期恒指基本持平。公司现有业务在2017年盈利复苏，为2018年及往后的盈利增长提速奠定了坚实的基础。我们对海外B2B和B2C业务扩张的看法更为乐观，预计这两项业务将从2018年起进一步推动盈利增长。根据我们的预测，公司目前的2018年和2019年市盈率分别为15.5倍和8.0倍。鉴于公司的盈利增长前景优于H股和A股同业，公司较同业大幅折让。如果我们假设公司的估值至少达到A股同业平均（25.5倍市盈率），则其股价应有64％上涨空间。

主要风险：海外市场的执行风险。