广汇宝信公布2017 业绩
总收入同比增长32.8%至人民币341.4 亿元（与我们预期的人民币346.4 亿元基本一致），毛利率同比上升0.6 个百分点至8.5%（比我们预期的8.8%低0.3 个百分点），归母净利润同比增长94%至人民币8.0 亿元（比我们预期的9.5 亿元低约15.8%）。我们判断，1）业绩不及预期主要是由于新5 提前小幅折扣/捷豹路虎新车毛利率承压、以及销售费用/财务费用增加幅度高于预期等所致；2）当前股价已较为充分反应业绩波动影响。
宝马或存在预期下修风险，但拐点向上改善趋势依然不变
1）新530 提前打折或与新528 市场定位偏差、逐步停产等因素有关；2）新525 存在上市即有折扣的风险，但新525 上市仍对稳定新530 折扣有正面效应；3）X3 的市场竞争力在于定价，或依然存在上市不久即有折扣的风险；4）受产品周期预期调整影响，预计宝马经销商存在预期向下修正风险，但基本面拐点向上趋势依然不变；5）预计2018E/2019E/2020E 公司新车销售毛利率分别约3.6%/3.4%/3.3%（vs 2017 的3.5%）。
售后业务稳健增长，融资租赁等衍生业务稳步推进
1）售后业务：2017 公司售后收入同比增长31.8%至人民币37.4 亿元，毛利率同比上升2.1 个百分点至近48%；预计与广汇资源整合/集采等体系对接或进一步提振其售后服务规模与毛利率。2）衍生业务：2017 公司汽车融资租赁与佣金/代理收入分别同比增长13.2x 与57.7%至人民币6,205.6万元与人民币6.0 亿元；受益于与广汇业务协同，公司生息资产总规模的逐步扩大、以及保险返佣率改善/汽车金融渗透率扩张/二手车新旧车比例改善等，预计2017-2020E 公司融资租赁等整体衍生业务或实现约27% Cagr。
维持“买入”评级
我们依然看好公司基本面改善、与广汇资源整合驱动的长期业务协同释放；但考虑到宝马产品周期的下修风险，我们下调2018E/2019E 归母净利润分别至人民币10.5 亿元/人民币13.4 亿元、预计2020E 归母净利润约人民币16.3 亿元。我们下调DCF 目标价至HK$4.07（对应约9.4x 2018E PE），维持“买入”评级。
核心风险提示 宝马换代/新车型上市与销量不及预期；新车销售毛利率承压；与广汇业务整合不及预期等。
廣滙寶信公佈2017 業績
總收入同比增長32.8%至人民幣341.4 億元（與我們預期的人民幣346.4 億元基本一致），毛利率同比上升0.6 個百分點至8.5%（比我們預期的8.8%低0.3 個百分點），歸母淨利潤同比增長94%至人民幣8.0 億元（比我們預期的9.5 億元低約15.8%）。我們判斷，1）業績不及預期主要是由於新5 提前小幅折扣/捷豹路虎新車毛利率承壓、以及銷售費用/財務費用增加幅度高於預期等所致；2）當前股價已較為充分反應業績波動影響。
寶馬或存在預期下修風險，但拐點向上改善趨勢依然不變
1）新530 提前打折或與新528 市場定位偏差、逐步停產等因素有關；2）新525 存在上市即有折扣的風險，但新525 上市仍對穩定新530 折扣有正面效應；3）X3 的市場競爭力在於定價，或依然存在上市不久即有折扣的風險；4）受產品週期預期調整影響，預計寶馬經銷商存在預期向下修正風險，但基本面拐點向上趨勢依然不變；5）預計2018E/2019E/2020E 公司新車銷售毛利率分別約3.6%/3.4%/3.3%（vs 2017 的3.5%）。
售後業務穩健增長，融資租賃等衍生業務穩步推進
1）售後業務：2017 公司售後收入同比增長31.8%至人民幣37.4 億元，毛利率同比上升2.1 個百分點至近48%；預計與廣滙資源整合/集採等體系對接或進一步提振其售後服務規模與毛利率。2）衍生業務：2017 公司汽車融資租賃與佣金/代理收入分別同比增長13.2x 與57.7%至人民幣6,205.6萬元與人民幣6.0 億元；受益於與廣匯業務協同，公司生息資產總規模的逐步擴大、以及保險返傭率改善/汽車金融滲透率擴張/二手車新舊車比例改善等，預計2017-2020E 公司融資租賃等整體衍生業務或實現約27% Cagr。
維持“買入”評級
我們依然看好公司基本面改善、與廣滙資源整合驅動的長期業務協同釋放；但考慮到寶馬產品週期的下修風險，我們下調2018E/2019E 歸母淨利潤分別至人民幣10.5 億元/人民幣13.4 億元、預計2020E 歸母淨利潤約人民幣16.3 億元。我們下調DCF 目標價至HK$4.07（對應約9.4x 2018E PE），維持“買入”評級。
核心風險提示 寶馬換代/新車型上市與銷量不及預期；新車銷售毛利率承壓；與廣匯業務整合不及預期等。
