康隆达为国内劳动防护手套龙头，成立于2006 年12 月，目前产品以劳动防护手套为主、普通劳动防护手套为辅，品类涵盖耐磨手套、抗切割手套、抗撕裂手套、抗冲撞手套、防化手套、防静电手套、耐热耐寒手套等多种功能性劳动防护手套等。
研发驱动发展，新材料研发成功打开发展新空间。公司专注于高分子纤维新材料及用品生产技术和工艺的自主研究，从投入来看，2014-2017 年公司研究开发费用均在2000 万-2700 万元之间，2017 年为2652.36 万元，研发费率为3.46%，高于国内同业平均及国际龙头安思尔；材料研发方面，公司旗下拥有全资子公司浙江金昊特种纤维有限公司，负责抗切割用超高强高模聚乙烯纤维的研发、生产与销售，目前推出新产品超高分子聚乙烯纤维，打破荷兰国际新材料巨头皇家帝斯曼集团技术垄断，未来新材料应用领域空间巨大。此外， 2015 年公司还成立了浙江康隆达手套研究院，负责各种特种手部防护产品、手部防护用品新材料、新生产工艺和方法研发等，并不断提升生产线的智能化和自动化水平。
原材料价格上升压制短期增长，新一代产品推出，业绩拐点出现。受产能瓶颈限制，2014-2016 年营业收入CAGR 为6.71%，2017 年实现营业收入7.67 亿元，同比增长7.15%；但产品结构优化、盈利能力提升速度较快，归母净利润2014-2016 年CAGR 为44.58%，2016 年净利润同比增长49.74%至为9376 万元。而汇率波动影响，2017 年归母净利润同比减少22.94%至7225.13 万元。
我们认为随着原材料价格趋稳，公司高毛利新产品更新换代完成，产品价格提升到位，业绩拐点已确立。
内销空间及OBM 业务开拓打开主业新空间。（1）内销空间大，增速快。公司境外销售收入稳定增长。此外，目前国内防护型手套市场潜力巨大， 公司积极开拓境内市场， 内销规模2014-2016 年年均复合增速达到30.37%，2017 年实现内销收入1.43 亿元，同比增长9.49%，占比达到18.59%。（2）OBM 业务推进顺利。目前公司持续提供创新产品和高水平优质服务，争取与更多国际品牌成为OEM 和ODM 的业务战略合作伙伴，同时主要通过美国GGS 和上海康思曼销售自有品牌的产品。
2014-2016 年，公司OBM 业务收入CAGR 为6.31%，2016 年销售收入达1.84 亿元，同比增长6.68%，占比达到26.01%。
发达国家防护手套行业成熟稳增，国内潜在需求巨大。欧盟、美国、日本为功能性劳动防护手套的主要进口国，增长稳定，2008-2015 年三国合计进口额CAGR 为6.36%。中国为劳动防护手套的主要出口国，2008-2015 年出口额CAGR为21.82%，2015 年达到16.60 亿美元，占全球出口总量的50.72%，成为世界第一大出口国。中国功能性劳动防护手套普及率较低，但由于就业人口基数大，潜在需求空间广阔，据我们测算，美国、欧盟和日本对特种手套的需求大约在7.9 亿、9.8 亿和2.7 亿双。以2015 年中国就业人数统计，推算中国目前年需求约共计52.5 亿双，由于国内行业规范尚未完善，巨大市场发展潜力还处于待爆发状态。此外，考虑到其他发展中国家工业化进程的推进，全球劳动功能性手套的整体需求空间还非常大。
对标国际龙头安思尔和帝斯曼，以新材料研发为基础， 新模式、多品牌、多品类领域探索空间巨大。
（1）安思尔集团：成立于1905 年，产品覆盖工业用防护手套、医用乳胶防护手套、安全套及其它民用健康防护用品。2016 年销售额15.73 亿美元，EBIT 为2.36 亿元，为国际健康安全防护行业龙头。集团优势在于已经具备完善的OBM 模式，长期专注于建立全球品牌，旗下多业务均拥有多个全球着名品牌，战略重点是通过创新、品牌建设、专注新兴市场发展、改善工艺流程等保证持续成长，借助外延并购快速打开抢占国际市场，加速全球生产配置，扩张丰富产品品类，并为客户提供定制化的安全防护一体化解决方案。
（2）荷兰皇家帝斯曼：115 年历史的全球领先生命科学和材料科学公司，积极活跃于健康、营养和材料三大领域。公司的高性能材料以超高分子量聚乙烯纤维（UHMWPE）高端品牌迪尼玛Dyneema 为代表。Dyneema纤维拉伸特性、结节强度、耐磨性、耐化学试剂等属性优越，实际应用中能很好地替代传统钢材料和芳族聚酰胺纤维，得到市场认可。目前公司作为全球Dyneema 提供者，研发出多种产品形式和六大技术平台，下游应用领域含海洋工程、重型吊装、国防执法、劳动防护、航空、商业捕鱼、运动休闲等多个行业，覆盖13 个细分领域。2011-2016 年Dyneema 销售收入CAGR 为4.9%，个人防护、劳保手套、运动领域将是未来增长亮点。
产业链纵横并拓空间巨大。纵向来看，目前公司业务结构呈现“橄榄形”——即中间制造环节强大，但是上游材料、研发，下游品牌建设和销售渠道方面仍待发展，我们认为公司向产业链上游和下游均有巨大的延伸空间。上游方面公司多功能高性能超高强高模的聚乙烯纤维及胶料等手套新材料研发成果不断落地，下游OBM业务及销售渠道方面具有潜力，同时有望推出定制化服务；从横向来看，安思尔除手部防护用品外，还包括其他防护产品（防护服、袖套、围裙等）、安全套等其他产品品类，考虑到康隆达在客户群体、技术掌握等方面与安思尔相比存在较高可比性，未来产品品类拓展空间广阔。
投资建议：公司为国内劳动防护手套龙头，未来有望以由美国公司GGS 和上海康思曼为基础，着力从OEM/ODM 向OBM 转变，境内市场开拓空间巨大。参考行业龙头安思尔经验，我们认为康隆达向产业链纵向延伸和横向品类拓张空间巨大，借助上市平台优势，有望实现内生与外延双驱动式快速发展。考虑到上游原材料涨价将对公司2017 年带来短期成本端压力，公司2017 年综合毛利率有所下降，我们预计这一影响在2018 年有望减弱或消除，预计公司2018-2019 年实现净利润0.91、1.02 亿元，EPS 分别为0.73、0.81 元/股，对应PE为49、44 倍，考虑到公司业绩拐点向上确立，且新产品、新材料研发成功对应潜在空间巨大，给予“增持”评级。
风险因素：全球经济波动为公司外销业务带来风险；汇率波动风险；OBM 业务及境内业务开展面临经营管理风险。
康隆達為國內勞動防護手套龍頭，成立於2006 年12 月，目前產品以勞動防護手套為主、普通勞動防護手套為輔，品類涵蓋耐磨手套、抗切割手套、抗撕裂手套、抗衝撞手套、防化手套、防靜電手套、耐熱耐寒手套等多種功能性勞動防護手套等。
研發驅動發展，新材料研發成功打開發展新空間。公司專注於高分子纖維新材料及用品生產技術和工藝的自主研究，從投入來看，2014-2017 年公司研究開發費用均在2000 萬-2700 萬元之間，2017 年為2652.36 萬元，研發費率為3.46%，高於國內同業平均及國際龍頭安思爾；材料研發方面，公司旗下擁有全資子公司浙江金昊特種纖維有限公司，負責抗切割用超高強高模聚乙烯纖維的研發、生產與銷售，目前推出新產品超高分子聚乙烯纖維，打破荷蘭國際新材料巨頭皇家帝斯曼集團技術壟斷，未來新材料應用領域空間巨大。此外， 2015 年公司還成立了浙江康隆達手套研究院，負責各種特種手部防護產品、手部防護用品新材料、新生產工藝和方法研發等，並不斷提升生產線的智能化和自動化水平。
原材料價格上升壓制短期增長，新一代產品推出，業績拐點出現。受產能瓶頸限制，2014-2016 年營業收入CAGR 為6.71%，2017 年實現營業收入7.67 億元，同比增長7.15%；但產品結構優化、盈利能力提升速度較快，歸母淨利潤2014-2016 年CAGR 為44.58%，2016 年淨利潤同比增長49.74%至為9376 萬元。而匯率波動影響，2017 年歸母淨利潤同比減少22.94%至7225.13 萬元。
我們認為隨着原材料價格趨穩，公司高毛利新產品更新換代完成，產品價格提升到位，業績拐點已確立。
內銷空間及OBM 業務開拓打開主業新空間。（1）內銷空間大，增速快。公司境外銷售收入穩定增長。此外，目前國內防護型手套市場潛力巨大， 公司積極開拓境內市場， 內銷規模2014-2016 年年均複合增速達到30.37%，2017 年實現內銷收入1.43 億元，同比增長9.49%，佔比達到18.59%。（2）OBM 業務推進順利。目前公司持續提供創新產品和高水平優質服務，爭取與更多國際品牌成為OEM 和ODM 的業務戰略合作伙伴，同時主要通過美國GGS 和上海康思曼銷售自有品牌的產品。
2014-2016 年，公司OBM 業務收入CAGR 為6.31%，2016 年銷售收入達1.84 億元，同比增長6.68%，佔比達到26.01%。
發達國家防護手套行業成熟穩增，國內潛在需求巨大。歐盟、美國、日本為功能性勞動防護手套的主要進口國，增長穩定，2008-2015 年三國合計進口額CAGR 為6.36%。中國為勞動防護手套的主要出口國，2008-2015 年出口額CAGR為21.82%，2015 年達到16.60 億美元，佔全球出口總量的50.72%，成為世界第一大出口國。中國功能性勞動防護手套普及率較低，但由於就業人口基數大，潛在需求空間廣闊，據我們測算，美國、歐盟和日本對特種手套的需求大約在7.9 億、9.8 億和2.7 億雙。以2015 年中國就業人數統計，推算中國目前年需求約共計52.5 億雙，由於國內行業規範尚未完善，巨大市場發展潛力還處於待爆發狀態。此外，考慮到其他發展中國家工業化進程的推進，全球勞動功能性手套的整體需求空間還非常大。
對標國際龍頭安思爾和帝斯曼，以新材料研發為基礎， 新模式、多品牌、多品類領域探索空間巨大。
（1）安思爾集團：成立於1905 年，產品覆蓋工業用防護手套、醫用乳膠防護手套、安全套及其它民用健康防護用品。2016 年銷售額15.73 億美元，EBIT 為2.36 億元，為國際健康安全防護行業龍頭。集團優勢在於已經具備完善的OBM 模式，長期專注於建立全球品牌，旗下多業務均擁有多個全球着名品牌，戰略重點是通過創新、品牌建設、專注新興市場發展、改善工藝流程等保證持續成長，藉助外延併購快速打開搶佔國際市場，加速全球生產配置，擴張豐富產品品類，併為客户提供定製化的安全防護一體化解決方案。
（2）荷蘭皇家帝斯曼：115 年曆史的全球領先生命科學和材料科學公司，積極活躍於健康、營養和材料三大領域。公司的高性能材料以超高分子量聚乙烯纖維（UHMWPE）高端品牌迪尼瑪Dyneema 為代表。Dyneema纖維拉伸特性、結節強度、耐磨性、耐化學試劑等屬性優越，實際應用中能很好地替代傳統鋼材料和芳族聚酰胺纖維，得到市場認可。目前公司作為全球Dyneema 提供者，研發出多種產品形式和六大技術平臺，下游應用領域含海洋工程、重型吊裝、國防執法、勞動防護、航空、商業捕魚、運動休閒等多個行業，覆蓋13 個細分領域。2011-2016 年Dyneema 銷售收入CAGR 為4.9%，個人防護、勞保手套、運動領域將是未來增長亮點。
產業鏈縱橫並拓空間巨大。縱向來看，目前公司業務結構呈現“橄欖形”——即中間製造環節強大，但是上游材料、研發，下游品牌建設和銷售渠道方面仍待發展，我們認為公司向產業鏈上游和下游均有巨大的延伸空間。上游方面公司多功能高性能超高強高模的聚乙烯纖維及膠料等手套新材料研發成果不斷落地，下游OBM業務及銷售渠道方面具有潛力，同時有望推出定製化服務；從橫向來看，安思爾除手部防護用品外，還包括其他防護產品（防護服、袖套、圍裙等）、安全套等其他產品品類，考慮到康隆達在客户羣體、技術掌握等方面與安思爾相比存在較高可比性，未來產品品類拓展空間廣闊。
投資建議：公司為國內勞動防護手套龍頭，未來有望以由美國公司GGS 和上海康思曼為基礎，着力從OEM/ODM 向OBM 轉變，境內市場開拓空間巨大。參考行業龍頭安思爾經驗，我們認為康隆達向產業鏈縱向延伸和橫向品類拓張空間巨大，藉助上市平臺優勢，有望實現內生與外延雙驅動式快速發展。考慮到上游原材料漲價將對公司2017 年帶來短期成本端壓力，公司2017 年綜合毛利率有所下降，我們預計這一影響在2018 年有望減弱或消除，預計公司2018-2019 年實現淨利潤0.91、1.02 億元，EPS 分別為0.73、0.81 元/股，對應PE為49、44 倍，考慮到公司業績拐點向上確立，且新產品、新材料研發成功對應潛在空間巨大，給予“增持”評級。
風險因素：全球經濟波動為公司外銷業務帶來風險；匯率波動風險；OBM 業務及境內業務開展面臨經營管理風險。
