联众走过20 年，中国最资深的线上棋牌运营商，构造智力运动生态圈
联众成立于1998 年3 月，是中国最早的在线棋牌游戏开发商及运营商，于2014 年6 月30 日在香港联交所主板上市。2016 年，联众发布公司战略规划，发力棋牌与电竞两大领域，构建了集在线游戏、智力体育赛事、节目制作与发行、体育娱乐等为一体的独有智力运动生态圈，并已形成线上游戏（联众游戏）、电子体育（联盟电竞）、智力运动（中棋惟业）、全球性扑克娱乐（WPT）及体育电商（与联众第一大股东体育之窗合作）五大业务平台，资源有效转化，实现联众在智力运动领域的链条化发展。
“改善产品、加强内部管理、外延并购优质资产”三管齐下，2018 年联众棋牌有望走出阴霾
联众游戏截止至2017 年在全球拥有7 亿多注册用户，200 多款在线游戏产品，受棋牌游戏房卡模式冲击、运营商支付政策变动影响，2017 年前三季度累计实现营业收入4.14 亿，同比下滑35.61%；归属上市公司净利润亏损7351.1 万，去年同期盈利1.24 亿。面临挑战，联众积极采取措施：
一方面，公司积极改善支付手段向第三方支付过渡、提高比赛频次，精简组织结构，根据公司三季度数据显示：公司净利润由17Q1 -0.45 亿修复到了到17Q3 -0.05 亿，亏损幅度大大收窄，成本控制上体现出了明显的改善效果，按趋势17Q4～18Q1 有望内生性业绩为正，实现扭亏为盈。
另一方面，公司积极外延，2018 年年初收购了三家优质的地方性棋牌公司，2018、2019 业绩保证经审核净利润合计不少于8200 万、1.07 亿人民币。
在17H1 业务下滑的背景下，公司管理层、空中网、体育之窗，以每股1.85港币价格认购公司0.89、0.71、0.64 亿新普通股（合计4.16 亿港币），是公司上市以来股东首次认购股份，表明了管理层对于未来的信心。
联盟电竞植根“场景+内容”，具备领先的国际化布局思路，极具潜力
联盟电竞成立于2016 年3 月23 日，现在其主要股东为联众国际（69.6%）、体育之窗（15.5%）以及空中网（9.9%）等，采用“内容+场景”的全球电竞生态模式，以线下电竞馆为基础铺就，结合自有IP 赛事、内容制作、发行的优势打造全球电竞体育品牌。
在场馆方面，联盟电竞在拉斯维加斯与美高梅合作的电竞馆旗舰店即将开业，此前布局在北京、深圳、北美、欧洲的场馆已经正式投入运营。在未来3-5 年的时间，联盟电竞将再新增逾10 家电竞馆，搭建一个遍布全球的电竞网络枢纽，并以此为基石，通过“内容+场景”的全新电竞生态模式。
在赛事方面，联盟电竞目前拥有Big League（筹备）、Legend Series、EsportSuperstarts，其中：1）Legend Series 截至2017 年共举办了4 届，3 届在欧洲，第4 届分别在中美欧都举办了预选赛，并在美国举办了最后的三地总决赛：Legends Cup。2）Esport Superstarts 在德国举办了一届，在美国举办了一届，今年有望中国落地。
投资建议
我们考虑到18 年公司新并表三家房卡模式公司，加之原有棋牌业务回暖、电竞业务积极开展，预计18/19 年归母净利润1.61 亿、2.30 亿港币，对应EPS 0.15、0.21 元港币，对应现价18/19 PE 为 13.7x、9.8x。考虑到公司电竞业务具备潜力，我们予以18 年目标PE 20X，对应目标价2.95 元港币，首次覆盖予以买入评级。
风险提示：产品表现不及预期；线上棋牌行业政策出台；估值比较中可比公司选择了非同一市场标的而带来的市场估值体系差异
聯衆走過20 年，中國最資深的線上棋牌運營商，構造智力運動生態圈
聯衆成立於1998 年3 月，是中國最早的在線棋牌遊戲開發商及運營商，於2014 年6 月30 日在香港聯交所主板上市。2016 年，聯衆發佈公司戰略規劃，發力棋牌與電競兩大領域，構建了集在線遊戲、智力體育賽事、節目製作與發行、體育娛樂等爲一體的獨有智力運動生態圈，並已形成線上遊戲（聯衆遊戲）、電子體育（聯盟電競）、智力運動（中棋惟業）、全球性撲克娛樂（WPT）及體育電商（與聯衆第一大股東體育之窗合作）五大業務平臺，資源有效轉化，實現聯衆在智力運動領域的鏈條化發展。
“改善產品、加強內部管理、外延併購優質資產”三管齊下，2018 年聯衆棋牌有望走出陰霾
聯衆遊戲截止至2017 年在全球擁有7 億多註冊用戶，200 多款在線遊戲產品，受棋牌遊戲房卡模式衝擊、運營商支付政策變動影響，2017 年前三季度累計實現營業收入4.14 億，同比下滑35.61%；歸屬上市公司淨利潤虧損7351.1 萬，去年同期盈利1.24 億。面臨挑戰，聯衆積極採取措施：
一方面，公司積極改善支付手段向第三方支付過渡、提高比賽頻次，精簡組織結構，根據公司三季度數據顯示：公司淨利潤由17Q1 -0.45 億修復到了到17Q3 -0.05 億，虧損幅度大大收窄，成本控制上體現出了明顯的改善效果，按趨勢17Q4～18Q1 有望內生性業績爲正，實現扭虧爲盈。
另一方面，公司積極外延，2018 年年初收購了三家優質的地方性棋牌公司，2018、2019 業績保證經審覈淨利潤合計不少於8200 萬、1.07 億人民幣。
在17H1 業務下滑的背景下，公司管理層、空中網、體育之窗，以每股1.85港幣價格認購公司0.89、0.71、0.64 億新普通股（合計4.16 億港幣），是公司上市以來股東首次認購股份，表明了管理層對於未來的信心。
聯盟電競植根“場景+內容”，具備領先的國際化佈局思路，極具潛力
聯盟電競成立於2016 年3 月23 日，現在其主要股東爲聯衆國際（69.6%）、體育之窗（15.5%）以及空中網（9.9%）等，採用“內容+場景”的全球電競生態模式，以線下電競館爲基礎鋪就，結合自有IP 賽事、內容製作、發行的優勢打造全球電競體育品牌。
在場館方面，聯盟電競在拉斯維加斯與美高梅合作的電競館旗艦店即將開業，此前佈局在北京、深圳、北美、歐洲的場館已經正式投入運營。在未來3-5 年的時間，聯盟電競將再新增逾10 家電競館，搭建一個遍佈全球的電競網絡樞紐，並以此爲基石，通過“內容+場景”的全新電競生態模式。
在賽事方面，聯盟電競目前擁有Big League（籌備）、Legend Series、EsportSuperstarts，其中：1）Legend Series 截至2017 年共舉辦了4 屆，3 屆在歐洲，第4 屆分別在中美歐都舉辦了預選賽，並在美國舉辦了最後的三地總決賽：Legends Cup。2）Esport Superstarts 在德國舉辦了一屆，在美國舉辦了一屆，今年有望中國落地。
投資建議
我們考慮到18 年公司新並表三家房卡模式公司，加之原有棋牌業務回暖、電競業務積極開展，預計18/19 年歸母淨利潤1.61 億、2.30 億港幣，對應EPS 0.15、0.21 元港幣，對應現價18/19 PE 爲 13.7x、9.8x。考慮到公司電競業務具備潛力，我們予以18 年目標PE 20X，對應目標價2.95 元港幣，首次覆蓋予以買入評級。
風險提示：產品表現不及預期；線上棋牌行業政策出臺；估值比較中可比公司選擇了非同一市場標的而帶來的市場估值體系差異
