中国华融昨日发布2017 年业绩。总收入达到1280 亿元人民币，同比增长35%。净利润达到220 亿元，同比增长12%。公司传统类不良资产净额同比增速在2017 年达到136%,而这个数字在16 年为22%，公司重组类不良资产净额同比增速达到22%，而这个数字在16 年为21%。公司传统类不良资产处置收益率为11.9%，而这一数字在2016 年为20.2% 在2017 上半年为19.2%。公司重组类不良资产处置收益率为9.8%，这个数字在2016 年为12.5%，2017 上半年为9.8%%。重组类不良资产减值率由2016 年和2017 年上半年的1.98%和1.87%升至2.25%，而拨备覆盖率由2016 的444%和2017 年上半年的381%略微降至310%。

华融的传统类不良资产管理业务将会受益于逐渐企稳的实体经济和不断上行的收益率曲线。我们认为华融是一个顺周期公司，在经济下行期，虽然公司不良资产收购快速增长，但是不良资产处置的速度和收益率下行，从而使得公司的资本水平和盈利能力承压。但在经济上行期，虽然公司不良资产收购增速有所放缓，但是不良资产处置速度和收益率显著提升，从而改善公司的资本实力和盈利能力。2017 年由于货币政策和金融监管导致社会融资可得性下降，进而影响了华融传统类不良资产管理处置的速度和收益率。展望2018 年，我们宏观团队预计2018 和2019 年GDP 增速将回升至6.9%和7.1%，CPI 达到2.3%-2.5%，在经济企稳和通胀温和的背景下，我们认为2018 年货币政策和行业监管将相对温和，而华融的传统类不良资产处置速度和收益率将见底回升。

华融的重组类不良资产管理业务将会改善。华融的重组类不良资产管理业务（应收账款收购），类似于传统融资方式的补充和替代。从行业分布来看，房地产占比达到60%左右。在持续的房地产融资受限的背景下，华融的重组类不良资产管理业务将受益于实体企业对该业务的融资需求和收益率的提升。从资产质量来看，由于2017 年华融处置的仍然是2016 年以前收购的不良资产，而2016 年以后华融加强了风险管理，且实体经济也在2016 年二季度开始逐步企稳，因此我们预计2018 年华融重组类不良资产的资产质量将逐步改善。

维持买入评级。我们下调华融2018-2019 年基本每股收益至0.64 和0.74 元，对应同比增速14%和16%。目前公司估值对应0.70 2018 年PB，股息率高达6.6%。基于华融基本面的提升空间和估值的安全边际，我们认为公司风险收益配比极佳。我们下调华融目标价至4.65 港币，对应2018 年目标PB0.90 倍，对应28%的上行空间，维持买入评级。