澳能建设：澳门娱乐场建设及变电站承包商
公司成立于2000 年，从事 （1）钢结构工程、土木工程建设与装修及翻新工程；（2）高压变电站建设及其系统安装工程；及（3）设施管理、改造及维修工程及服务。主要客户包括澳门著名的世界级酒店、度假村和各博彩企业、澳门电力及澳门政府机构等。著名工程项目包括2007-2009 年新濠天地一/二期（娱乐场裙楼、皇冠酒店、滚石酒店、君悦酒店和水舞间剧院）钢结构工程，2013-2015 年新濠影汇多项分项工程，2017 年摩珀斯（Morpheus）外框钢结构骨架、2016 年路氹城巴黎人宴会厅及剧院裙楼屋顶钢结构等。
澳门非博彩转型势在必行，博企续牌带来建设潮，利好澳能土建业务我们预计公司在2018-2021 年有望参与投标娱乐场项目达11 个。由于非博彩化将作为六大博彩公司续牌的重要条件之一，因此非博彩项目将在2018-2021 年接踵而至，例如金沙伦敦人、新濠影汇二期等，成为澳能基石业务增长的关键。此外，澳能在2018-2021 年还可能参与新濠天地迎尚酒店、太阳城新世纪娱乐场、金银岛娱乐场、金沙威尼斯人翻新的项目，目前都在竞标或准备竞标的阶段。我们认为澳能凭着与主要客户、分包商稳定的合作关系以及丰富的项目经验，有望在竞争中抢占更多的市场份额。
我们预计公司该业务收入在18-20 年将分别达5.7 亿、7.0 亿和8.3 亿澳门元，同比分别增长28%、22%和18%。
过夜游客增量+老化设备灾后重建，有望推动变电业务快速增长2017 年访澳游客人数增量复苏，但空间依然巨大，对比美国每年15%去过拉斯维加斯的人数和香港每年30%去过澳门的人数，中国人去过澳门的渗透率仅为1.8%。我们预计未来基建+互联互通政策有望带来3500 万游客增量，带动过夜旅客的增加，进而拉高用电需求。博企续牌带来建筑新酒店的需求，也将带动高压变电站业务。2017 年8 月台风“天鸽”造成了澳门重大伤亡及财产损失，全澳电力、通讯中断，接待服务受限。台风后政府出台政策开始对电力业务进行布局。澳能与西门子稳固的合作关系，能为客户提供一站式“设计、建造、营运及维护”的解决方案，因此公司市场份额一直稳定在前两名。我们认为澳能2018-2021 年有望竞标10-12 个变电项目，用以满足市场需求，预计公司变电业务收入在18-20 年将分别达3.3 亿、4.4 亿和5.3 亿澳门元，同比增长155%、34%和20%。
估值：高增长、高股息、高ROE 值得高估值，14.3x PE 相对合理公司现金稳定，截至2017 年4 月公司现金约为1.4 亿澳门元，无长期负债，资产负债率（46%）低于同行恒宇集团（84%）和中国建筑国际（71%）。
从ROE 角度看，澳能38%的ROE 水平高于同行，如中国建筑国际（20%）、新福港（28%）等，展示了良好的盈利能力和议价能力。公司股息支付率也高于同行，目前稳定每年40%以上的股息支付率，未来随着业务增长股息支付率将有望继续提升，高于中国建筑国际的20%左右。
对比业务与澳能类似的恒宇集团（2448.HK），该公司为澳门娱乐场提供客房、大堂等装修服务，恒宇集团业务发展规模、在手项目、营运能力、盈利能力均弱于澳能，但2018 年估值仍为12x。我们认为澳能与澳门主要博彩企业合作多年，与客户、分包商积累了深厚的合作关系和项目经验，有望在竞争中抢占更多的市场份额，澳能2018 年PE 估值应高于恒宇2018 年的12x PE。随着在手项目的落地和投标项目有望竞标成功，我们预计澳能2018年收入范围在10 亿-11.8 亿澳门元，净利润范围预计在1.5 亿-1.8 亿澳门元，对应EPS 范围预计在0.13-0.15 澳门元。我们认为澳能建设2018 年14.3x PE估值相对合理，我们取EPS 范围的中位数0.14 澳门元预测，目标价为2.0港元（澳门元与港元汇率约为1:1），首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：国内经济不景气，对澳政策收紧，公司项目投标失败等
澳能建設：澳門娛樂場建設及變電站承包商
公司成立於2000 年，從事 （1）鋼結構工程、土木工程建設與裝修及翻新工程；（2）高壓變電站建設及其系統安裝工程；及（3）設施管理、改造及維修工程及服務。主要客戶包括澳門著名的世界級酒店、度假村和各博彩企業、澳門電力及澳門政府機構等。著名工程項目包括2007-2009 年新濠天地一/二期（娛樂場裙樓、皇冠酒店、滾石酒店、君悅酒店和水舞間劇院）鋼結構工程，2013-2015 年新濠影匯多項分項工程，2017 年摩珀斯（Morpheus）外框鋼結構骨架、2016 年路氹城巴黎人宴會廳及劇院裙樓屋頂鋼結構等。
澳門非博彩轉型勢在必行，博企續牌帶來建設潮，利好澳能土建業務我們預計公司在2018-2021 年有望參與投標娛樂場項目達11 個。由於非博彩化將作爲六大博彩公司續牌的重要條件之一，因此非博彩項目將在2018-2021 年接踵而至，例如金沙倫敦人、新濠影匯二期等，成爲澳能基石業務增長的關鍵。此外，澳能在2018-2021 年還可能參與新濠天地迎尚酒店、太陽城新世紀娛樂場、金銀島娛樂場、金沙威尼斯人翻新的項目，目前都在競標或準備競標的階段。我們認爲澳能憑着與主要客戶、分包商穩定的合作關係以及豐富的項目經驗，有望在競爭中搶佔更多的市場份額。
我們預計公司該業務收入在18-20 年將分別達5.7 億、7.0 億和8.3 億澳門元，同比分別增長28%、22%和18%。
過夜遊客增量+老化設備災後重建，有望推動變電業務快速增長2017 年訪澳遊客人數增量復甦，但空間依然巨大，對比美國每年15%去過拉斯維加斯的人數和香港每年30%去過澳門的人數，中國人去過澳門的滲透率僅爲1.8%。我們預計未來基建+互聯互通政策有望帶來3500 萬遊客增量，帶動過夜旅客的增加，進而拉高用電需求。博企續牌帶來建築新酒店的需求，也將帶動高壓變電站業務。2017 年8 月臺風“天鴿”造成了澳門重大傷亡及財產損失，全澳電力、通訊中斷，接待服務受限。颱風後政府出臺政策開始對電力業務進行佈局。澳能與西門子穩固的合作關係，能爲客戶提供一站式“設計、建造、營運及維護”的解決方案，因此公司市場份額一直穩定在前兩名。我們認爲澳能2018-2021 年有望競標10-12 個變電項目，用以滿足市場需求，預計公司變電業務收入在18-20 年將分別達3.3 億、4.4 億和5.3 億澳門元，同比增長155%、34%和20%。
估值：高增長、高股息、高ROE 值得高估值，14.3x PE 相對合理公司現金穩定，截至2017 年4 月公司現金約爲1.4 億澳門元，無長期負債，資產負債率（46%）低於同行恒宇集團（84%）和中國建築國際（71%）。
從ROE 角度看，澳能38%的ROE 水平高於同行，如中國建築國際（20%）、新福港（28%）等，展示了良好的盈利能力和議價能力。公司股息支付率也高於同行，目前穩定每年40%以上的股息支付率，未來隨着業務增長股息支付率將有望繼續提升，高於中國建築國際的20%左右。
對比業務與澳能類似的恒宇集團（2448.HK），該公司爲澳門娛樂場提供客房、大堂等裝修服務，恒宇集團業務發展規模、在手項目、營運能力、盈利能力均弱於澳能，但2018 年估值仍爲12x。我們認爲澳能與澳門主要博彩企業合作多年，與客戶、分包商積累了深厚的合作關係和項目經驗，有望在競爭中搶佔更多的市場份額，澳能2018 年PE 估值應高於恒宇2018 年的12x PE。隨着在手項目的落地和投標項目有望競標成功，我們預計澳能2018年收入範圍在10 億-11.8 億澳門元，淨利潤範圍預計在1.5 億-1.8 億澳門元，對應EPS 範圍預計在0.13-0.15 澳門元。我們認爲澳能建設2018 年14.3x PE估值相對合理，我們取EPS 範圍的中位數0.14 澳門元預測，目標價爲2.0港元（澳門元與港元匯率約爲1:1），首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示：國內經濟不景氣，對澳政策收緊，公司項目投標失敗等
