报告摘要

公司前身为天顺证券，获民生银行全资子公司和 Brilliant Decent Limited（实际控制人为中国华融）收购后更名为民银资本，其中民银控股收购 60.13%的股权，BrilliantDecent Limited 收购 6.23%。1HFY18 民银资本扭亏为盈，来自持续经营业务净利润达7788 万港元（YoY+562%）。

公司业务迎来高速发展。

（1）业绩扭亏为盈。1HFY18 公司来自持续经营业务净利润达 7788 万港元（YoY+562%），主因是新增了财务顾问业务收入（3341 万港元）、承销业务收入（712 万港元）和各类投资收入（805 万港元），且税收支出大幅减少 85%。

（2） 公司重点发展投行业务。1HFY18 公司投行业务收入（财务顾问加包销等）达 4053万港元，同比增长 184%，占收入比达 55%，推动公司业绩大幅改善。公司业务及人员整合的进一步完成，如保荐人资格陆续转入和关联服务协议的签订，将带动公司投行业务持续高速增长，预计 FY18 投行业务收入可突破 1 亿港元。

（3）资管服务集团客户，投资多元获利稳健。1HFY18 资产管理及顾问收入达 2101 万港元，占收入比 28%。若按服务协议建议上限进行乐观估计，2018 年度资管业务仅靠集团客户就可获得收入 4100 万港元。公司投资资产多为固收类产品和优先级产品，综合半年业绩和投资情况，预计 FY18 投资收益在 2000 万港元左右。

（4）港股上涨有望提振经纪信用业务。受民生银行入主交割期间公司经纪信用业务处于清理阶段的影响，1HFY18 融资及孖展融资之利息收入降至 2195 万港元（YoY-18%,占比 29%），经纪及相关服务之佣金收入降至 417 万港元（YoY-77%,占比 6%）。随着公司业务整合完成以及恒生指数创新高带来的交易量和融资需求提升，预计经纪业务和信用交易业务收入有望回升，经纪信用业务收入 FY18 合计升至约 6079 万港元。

（5）商誉减值已被确认，成本将持续改善。2017 财年公司商誉减值达 5.4 亿港元，公司一步到位计提资产减值，递延税已全部缴清，未来成本将迎来改善。

股东资源丰富，竞争优势明显。作为民生银行旗下的上市平台，公司具有独特的竞争优势，一是资金优势，民生银行为公司融资提供便利，如为公司提供了 30 亿港元的授信支持；二是客户和渠道优势，民生银行在内地有非常完善和庞大的分支机构体系，也有与此相应的广泛而丰富的客户群体，有助于公司开展各项业务；三是项目资源优势，公司可借助民生银行境内外商行及投行平台优势全方位发展金融服务，特别是提供全产业链的一站式投资银行业务服务；四是品牌优势，民生银行的品牌优势将为公司吸引客户、黏住客户、服务客户奠定良好的基础。

投资建议：考虑到公司有较大增长前景，因此我们采用动态的市盈率分析法（即 PEG法）计算公司目标价：采用 FY19-FY20 预测利润增速计算的 PEG 为 0.91，按 PEG=1计算的目标价为 0.76 港元。我们认为公司股东背景具有稀缺性（香港银行系背景中资券商仅有交银国际），业务模式具备相对优势（银行母公司给予资金、渠道、客户、人才和品牌等各方面的支持，特别是低成本的融资优势），集团支持（集团重视民银资本发展）和市场环境改善（恒生指数创新高）提升了公司业绩增长空间，在恒生指数向上和业务整合与资金到位迅速的乐观情景下，预测公司在此前预测增速的基础上还有 20PC 左右的提速空间，对应目标价为 0.86 港元。

风险提示：1）股东支持力度降低；2）市场竞争日趋激烈；3）投资亏损风险；4）应收账款集中风险；5）低成本持仓股东减持风险。