事件 10 月25 日公司發佈三季報，2017 年前三季度營收12.83 億元，同比增長34.43%；歸母淨利8257.72 萬元，同比減少23.27%。 簡評 三季度業績符合預期，原材料成本上漲影響利潤 公司主要從事粉末塗料用聚酯樹脂系列產品及其原材料的研發、生產和銷售，是國內粉末塗料用聚酯樹脂系列產品的專業供應商，現有年產各類聚酯樹脂15 萬噸的生產能力。 公司收入規模穩步增長，原材料價格上漲致使淨利同比減少。公司上游原材料爲PTA 和NPG 的採購成本分別佔公司主營成本40%-45%和35%-40%。隨着國家環保政策進一步落實，今年上游原材料價格上漲較快，而在此過程中，產成品價格的漲幅相對較小，致使公司的產品毛利率整體下滑，從而出現收入規模顯著上漲，但淨利潤同比下降的狀況。 粉末塗料上游的龍頭企業，細分行業的唯一上市公司 公司是國內粉末塗料用聚酯樹脂龍頭企業，是細分行業領域的唯一上市公司，目前市佔率約爲27%，穩居行業第一。公司產品主要分爲戶外型聚酯樹脂和混合型聚酯樹脂兩大類，戶外型產品主要應用在室外金屬器材表面領域，包括家電、建材、汽車、農機、工程機械、高速護欄等領域，具有抗腐蝕、耐老化等優越性能；混合型產品主要應用在室內金屬表面領域，包括家電、傢俱、電子3C 產品等領域，具備流平性好、裝飾性能優越等優點。 公司擁有獨具特色的節能環保型粉末塗料聚酯樹脂配方及工藝技術、自動化控制雙釜半連續流程技術、在線負壓真空取樣分析技術等。系列產品長期爲全球前兩大粉末塗料供應商阿克蘇諾貝爾、杜邦，以及海爾、格力、三星、LG 等高端客戶提供配套服務，是國內粉末塗料原材料專業供應商。 市場需求穩步提升，環保塗料行業空間巨大 聚酯樹脂是熱固性粉末塗料主要原材料之一，粉末塗料主要應用領域有家電、建材、傢俱、農機、工程機械、電子3C 及一般工業等領域。粉末塗料相比普通液體塗料最大特點在於無溶劑性，具備環保、抗腐蝕、耐老化、裝飾性優越等優點。從行業未來發展的方向看，含有毒揮發物的有機溶劑類塗料終將成爲歷史，但是塗料行業的需求一直存在，且仍然在緩慢的增長。作爲新型環保不含有毒揮發物的粉末、水溶塗料終將取代傳統塗料的全部份額。傳統且污染重的有機溶劑類塗料慢慢開始被淘汰，比重自1995 年的近40%下降到2016 年的5%。 隨着2010 年與2011 年國家政策的轉變，塗料產業進入調整階段，2011 年降低到歷年的最低水平2.8%。此後幾年塗料行業基本保持了5%左右的低增速，但整體利潤增幅明顯低於營收，主要是因爲費用的增長明顯，原料和用工成本上升太快，同時伴隨着對無毒、無害的環保要求的提高，在環保環保日趨嚴格的情況下，塗料行業內公司不斷退出，因此，對粉末塗料行業的龍頭公司來說，會進一步提升市場佔有率。 2015 年全球環保粉末塗料市場容量爲87.1 億美元，市場預測年均複合增長率達7.6%，中國目前佔據一半市場，但主要用於出口。目前中國的粉末塗料佔比全部塗料只有15%不到，相當於十年前的世界平均水平（國際上高達30%以上）。同時，由於近幾年環保日趨嚴格，粉末塗料即將迎來大發展的好日子。這也預示着中國的塗料行業大洗牌正式開始，一些中小企業不得不退出市場，集中度將會快速提升，中國新型環保塗料行業的龍頭公司增速將會超越世界平均水準。隨着國家和消費者對於環保材料的重視，一方面粉末塗料的佔比將會有所提升。另一方面粉末塗料的應用領域將會拓展到電子，汽車，傢俱等領域，聚酯樹脂需求量也將保持一定增長速度。 增資與收購順利完成，塗料與軍工並駕齊驅 2017 年4 月，公司對黃山神劍新材料有限公司進行增資，用於募投項目資金需求。增資後，黃山神劍的註冊資本由1,863.14 萬元增加至 5,333.11 萬元。增資完成公司持股比例爲99.61%。同時，公司對馬鞍山神劍新材料有限公司也進行增資，用於募投項目資金需求。增資後，馬鞍山神劍的註冊資本由 1,000 萬元增加至 20,000萬元。增資完成公司持股比例不變，仍爲100%。黃山神劍的主營業務爲聚酯樹脂生產、銷售，馬鞍山神劍的主營業務是聚酯樹脂上游原材料——NPG 的生產和銷售，這兩項增資，旨在提升公司主營業務的整體競爭力，通過公司對於上游原材料NPG 生產線的投資可以看出公司對於上游原材料成本控制的謀篇佈局。預計這兩項增資對於公司未來業績有持續提升的效果。 截至2017 年5 月，公司已陸續完成對嘉業航空和中星偉業的收購，軍工板塊有序擴張。繼收購嘉業航空之後，嘉業航空以自有資金完成中星偉業60%股權收購，中星偉業具有完備的軍工資質和較高技術門檻，北斗系列產品在所處行業中具有較強的競爭優勢。嘉業航空承諾15-17 年扣非歸母淨利潤不低於3150 萬、4100 萬、5100 萬，2015 和2016 均已超額完成業績承諾，2017 年預計可能完成業績承諾。通過收購嘉業航空和中星偉業，公司快速切入市場空間較大、盈利水平更高的航空航天高端裝備製造和軌道交通高端裝備製造領域，目前主要客戶包括中航飛機、中國航天科技集團、中車集團等。 盈利預測與投資評級：環保塗料行業中高速成長，塗料與軍工並駕齊驅，維持增持評級 隨着國家環保政策的日益趨嚴，粉末塗料行業企業的環保成本的不斷上升，整個行業也正處於轉型洗牌的關鍵時期。優化產業結構，調整產品方向，提升市場應對能力和競爭力是必然選擇。公司作爲行業內細分領域的唯一上市公司和龍頭企業，增長速度和行業的競爭優勢是顯而易見的。其次，公司在立足主營業務的同時，積極參與軍民融合逐步有序地擴展其軍工版圖，以塗料與軍工並駕齊驅的產業佈局策略應對新常態下的經濟形勢，其發展前景值得期待。預計公司2017 年至2019 年的歸母淨利潤分別爲1.64、2.08、2.65 億元，同比增長分別爲-2.96%、26.83%、27.40%，相應17 年至19 年EPS 分別爲0.19、0.24、0.31 元，對應當前股價PE 分別爲33、26、20 倍，維持增持評級。