核心观点

产品毛利率下降，业绩略低于预期。公司发布2017 年三季报，前三季度实现营收11.41亿元、同比增长9.65%，归母净利润1.86亿元、同比下降8.99%，对应EPS 0.36 元，业绩略低于市场和我们的预期。净利润出现下滑由多种因素引起，包括费用率增加、营业外收入变动（政府补贴收入）等，其中较为重要的是产品毛利率出现下滑。前三季度，公司产品整体毛利率下降明显，从去年同期42.69%降至40.14%（下降2.55pp）。

布局销售渠道，深化“仪器+试剂”业务模式。近半年来，公司大力加强销售渠道建设。继上半年控股西安申科生物科技有限公司51.22%股权后，2017年8 月30 日公司公告出资1.53 亿元控股收购广东新优生物科技有限公司55%股权。具体来看，西安申科是陕西省内最大的经销商，广东新优是日立生化产品在广东、广西、湖南、海南的一级市场代理。公司一直坚持“仪器+试剂”一体化发展，对销售渠道的拓展将会进一步深化该业务模式，提高竞争能力。

持续推进“内生增长+外延扩张”战略，前景向好。公司自2013 年后战略确定为“内生+外延”，在梳理业务结构和剥离非核心业务的基础上，注重研发，同时加强外延扩张。内生业务方面，全自动生化仪销售情况良好（三季度贵州省中标416 台，总金额2566 万元）；化学发光业务积极推进中（包含自有发光仪、TGS 系列产品、代理Biokit 产品）。外延扩张方面，在产品和渠道上都有所动作，包括境外收购意大利TGS 公司、控股西安申科和广东新优。我们认为，公司在此战略作用下有望获得长足发展。

财务预测与投资建议

我们预计公司17-19 归母净利润分别为2.47/2.83/3.26 亿元，对应EPS 为0.48/0.55/0.64 元，参考可比公司估值给予公司17 年38 倍PE, 对应目标价18.24 元，维持公司“增持”评级。

风险提示

如果公司并购标的整合不能产生协同作用，将对公司长远发展产生不利影响。