前三季度业绩低于预期
黄山旅游公布前三季度业绩：营业收入13.2 亿元，同比增长6.7%；归属母公司净利润3.4 亿元，同比增长5.0%，对应每股盈利0.46元。三季度单季收入5.9 亿元，同比增长17.7%，归母净利润1.6亿元，同比增长2.9%。业绩略低于预期。
三季度景区客流下降约10%，主要由于去年同期的高基数所致（G20 期间黄山推出杭州人免票活动）。
发展趋势
改革稳步推进，期待厚积薄发：虽然今年业绩整体表现并不突出，但公司新管理层持续推进内部改革，我们认为黄山旅游是中国地方景区改革的领军者：1）激励改革：公司首次实现激励制度的突破，设置高管“致胜绩效奖”，将高管奖金与超额利润挂钩，增强管理层动力；并将在新设立子公司层面，采用更为灵活的市场化激励制度；2）营销创新：公司持续推出“9 省9 市99 游黄山”、“安徽省市民免门票”等营销活动，拉动淡季客流增长；10 月公司与黄山机场签订协议，通过绩效奖励方式，目标提升机场带来的远程游客比例；公司预计首年有望增加10 万人次的远程客流。3）外延收购：宏村和太平湖项目收购正在推进中，有望在年内完成，成为公司增长的新动力。4）处置资产：公司已完成玉屏地产公司的出售、后续计划出售华安证券股权，将资金和精力集中于旅游主业。5）合纵连横：公司与含元资本、景域文化、上海国家会计学院、江西财经大学等多家外部机构签订战略合作协议。
期待高铁开通。2018 年杭黄高铁即将开通，将大幅缩短长三角到黄山景区的时间，为景区发展带来质变。
盈利预测
考虑到前三季度业绩略低于预期，我们将2017、2018 年每股盈利预测分别从人民币0.54 元与0.67 元下调8%与5%至人民币0.5 元与0.64 元。
估值与建议
目前，公司股价对应2018 年25 倍市盈率。我们维持对黄山旅游A/B 股推荐的评级，但将A 股目标价下调1.48%至人民币19.93 元，B 股目标价下调4.6%至1.84 美元，分别对应市盈率为30/20 倍。
风险
恶劣天气等影响客流；新项目进度不及预期。
前三季度業績低於預期
黃山旅遊公佈前三季度業績：營業收入13.2 億元，同比增長6.7%；歸屬母公司淨利潤3.4 億元，同比增長5.0%，對應每股盈利0.46元。三季度單季收入5.9 億元，同比增長17.7%，歸母淨利潤1.6億元，同比增長2.9%。業績略低於預期。
三季度景區客流下降約10%，主要由於去年同期的高基數所致（G20 期間黃山推出杭州人免票活動）。
發展趨勢
改革穩步推進，期待厚積薄發：雖然今年業績整體表現並不突出，但公司新管理層持續推進內部改革，我們認為黃山旅遊是中國地方景區改革的領軍者：1）激勵改革：公司首次實現激勵制度的突破，設置高管“致勝績效獎”，將高管獎金與超額利潤掛鈎，增強管理層動力；並將在新設立子公司層面，採用更為靈活的市場化激勵制度；2）營銷創新：公司持續推出“9 省9 市99 遊黃山”、“安徽省市民免門票”等營銷活動，拉動淡季客流增長；10 月公司與黃山機場簽訂協議，通過績效獎勵方式，目標提升機場帶來的遠程遊客比例；公司預計首年有望增加10 萬人次的遠程客流。3）外延收購：宏村和太平湖項目收購正在推進中，有望在年內完成，成為公司增長的新動力。4）處置資產：公司已完成玉屏地產公司的出售、後續計劃出售華安證券股權，將資金和精力集中於旅遊主業。5）合縱連橫：公司與含元資本、景域文化、上海國家會計學院、江西財經大學等多家外部機構簽訂戰略合作協議。
期待高鐵開通。2018 年杭黃高鐵即將開通，將大幅縮短長三角到黃山景區的時間，為景區發展帶來質變。
盈利預測
考慮到前三季度業績略低於預期，我們將2017、2018 年每股盈利預測分別從人民幣0.54 元與0.67 元下調8%與5%至人民幣0.5 元與0.64 元。
估值與建議
目前，公司股價對應2018 年25 倍市盈率。我們維持對黃山旅遊A/B 股推薦的評級，但將A 股目標價下調1.48%至人民幣19.93 元，B 股目標價下調4.6%至1.84 美元，分別對應市盈率為30/20 倍。
風險
惡劣天氣等影響客流；新項目進度不及預期。
