事件：
现代制药发布2017 三季度报告，2017 年前三季度公司实现营业收入65.87 亿元，同比下降0.59%；归属于上市公司股东的净利4.46 亿元，同比增长16.14%。归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润4.15亿元，同比增长400.79%。实现EPS 为0.40 元。
公司2017 年Q3 实现营业收入20.07 亿元，同比下降1.82%；实现归属于上市公司股东的净利润0.89 亿元，同比下降5.79%；归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润0.61 亿元。
观点：
1、 收入端与去年持平受原料药板块影响，前三季度业绩增速16%较稳健
公司前三季度营收65.87 亿元，同比下降0.59%，归母净利润4.46 亿，增长16.14%，Q3 业绩0.89 亿，业绩略低于预期。
分季度来看收入端，公司Q1、Q2、Q3 收入增速分别为9.14%、-8.3%、-1.82%，收入端三季度已经开始好转。中报时我们有过分析，通过拆分子公司的收入（收入占比合计接近80%）可以看出天伟、致君、一心三家子公司收入端略有下滑。但我们认为影响最大的还是由于威奇达，原料药尤其是抗生素原料药方面，二季度有一定限产保价因素，整体供给端收缩，产能有一定调整，故在提价的情况下，收入端增速没有体现。
我们推断Q3 收入端还是受威奇达限产的影响较大。
分季度来看业绩，公司Q1、Q2、Q3 业绩分别为1.60 亿、1.98 亿、0.89 亿，三季度单季度业绩略低于预期。主要原因有以下几点，从历史的情况来看，三季度一贯业绩相较前两个季度较低，在三季度确认的费用较多。而具体到今年，除了费用之外（在收入端整体持平的情况下，销售费用增加1.8 亿），威奇达限产影响也较大。
财务指标方面：公司销售费用率为13.54%，与2016 年全年（11.06%）比提升2.48pp，公司销售费用上升较多（在收入端整体没有太大增长的情况下，销售费用从7.17 亿增加到8.92 亿，增加1.85 亿），一定程度影响了业绩增速；管理费用率为9.79%，比去年年报10.46%下降0.67pp,降本增效有一定体现。财务费用方面，公司受汇率波动影响，财务费用上升9.6%。
展望全年，我们认为四季度公司费用将大大降低，尤其是销售费用，四季度收入端有望呈现正增长，业绩回到20%以上增速。由于三季度威奇达的影响，我们在做全年盈利预测的时候扣掉抗生素原料药带来的弹性，整体来看全年业绩有望达7.5 亿以上，重组并表业绩4.7 亿利润+原有老现代业绩2 亿左右+海门扭亏8000万弹性。
2、 三季度为业绩低点，原料药四季度有望提供较大弹性
抗生素原料药板块（6-APA，7-ACA，青霉素工业盐等）：根据草根调研结果，二季度、三季度科伦、威奇达、联邦从5 月开始产能都在减少，威奇达5 月是环保部在山西督查适当缩减产能。目前，在环保趋严的情况下，抗生素原料药涨价明显。7-ACA 报价370（2017 年上半年均价330-350），6-APA 报价210（2017 年上半年均价170 左右，2016 年均价145），青霉素工业盐报价70（2017 年上半年均价60 左右）。虽然不是成交价格，但这也释放了价格稳定的信号。威奇达现在已经逐步复产，四季度抗生素原料药有望为公司提供较大弹性。
除了抗生素原料药板块之外，海门和中联下半年也会持续好转提供弹性。
海门公司扭亏：海门公司扭亏是公司重点任务，海门方面多因素共同驱动（订单开始销售、降低成本、威奇达的指导和协助），上半年已大幅减亏，全年整体扭亏，有望贡献8000 万弹性。
中联减亏：中联2016 年的亏损跟搬迁有关（费用、折旧增加），主要解决办法是降低管理费用、扩大销售，上半年也已减亏。
3、 公司投资逻辑再梳理：战略规划更清晰、业绩见底、改善空间大、外延有期待、焕然一新的国企改革排头兵
公司公告董事会审议并通过了《关于制定公司<发展战略规划>的议案》，进一步明确了现代制药未来的战略定位：一体两翼，形成以化学制药工业为主体，生物制药和大健康业务为两翼的三大业务格局。
战略构想包括以下几点：
打造一个平台：共享、联动、一体化的高效扁平化的管理平台
塑造两种能力：并购能力、整合能力
实现三个统一：统一规划、统一品牌、统一管控
推进四大协同：工商协同、工工协同、研发协同、营销协同
聚焦五大领域：抗感染、心脑血管、抗肿瘤、麻精药物、代谢及内分泌
战略目标：成为创新驱动型的，国内领先、国际知名的跨国制药企业。
未来增长逻辑如下：
新产能投产进一步巩固“化药平台”地位：项目投资金额14.5 亿，具备55 亿片/粒/袋/瓶产能，未来有望贡献接近30 亿的收入规模，为持续增长提供保障。
一致性评价方面：公司目前开展一致性评价品种六十个，其中部分品种已启动生物利用度一致性评价。
现有品种梳理整合：重组完成后，公司过亿元产品21 个，通过资源整合，未来资源将更加高效配置，分散在各个工厂的无序的产品布局将进行合理规划整合，现代制药在重点领域的一级梯队地位将更加稳固。
医保目录弹性：公司及下属子公司，有多个品新纳入医保目录。新进入医保目录的产品将对公司产生积极影响，尤其是其中的独家产品右美沙芬缓释混悬液、米那普仑片、金叶败毒颗粒等，将有望在未来放量并对公司盈利产生积极贡献。
原料药：海门公司有望扭亏，6-APA, 7-ACA，青霉素工业盐原料药贡献弹性。
外延方面：公司作为化药平台，外延预期仍然强烈。2016 年3 月与5 月，公司召开董事会及股东大会，重塑企业的战略定位，重新梳理公司未来的发展目标。公司的战略定位调整为：“以现有业务为支撑点，内生式增长与外延式扩张相结合，致力于成为体制机制科学、人才领先、产品领先、品质领先的综合性创新型制药企业。公司新战略目标为：发展成为集研发、生产、营销一体的，国内领先，国际知名的优秀制药企业。”
中短期来看，由于经营效率提升+原料药提价带来弹性，业绩有望实现超高增长（全年7.5 亿）。
中长期角度，存量2013 个品种焕发第二春+数十个新进医保品种放量+研发丰富储备为公司提供成长保障
结论：
我们预计重组完成后，公司作为国药旗下化药平台，面目将焕然一新，经营效率有望持续提升。中短期来看，由于经营效率提升+原料药提价带来弹性，业绩有望实现超高增长。中长期角度，存量2013个品种焕发第二春+数十个新进医保品种放量+研发丰富储备为公司提供成长保障，另外作为集团化药平台，预计未来资源整合外延还会有动作。因此放眼现在，公司属于低估值，业绩反转，高增速，有催化，有变化的标的。我们预计2017-2019年归母净利润分别为7.6亿元、9.45亿元、11.78亿元，对应增速分别为59.43%，24.20%，24.70%，EPS分别0.68元、0.85元、1.06元，对应PE分别为24X、19X、15X。我们长期看好公司发展，维持 “强烈推荐”评级。
风险提示：
重组整合低于预期，水针、抗生素受限制
事件：
現代製藥發佈2017 三季度報告，2017 年前三季度公司實現營業收入65.87 億元，同比下降0.59%；歸屬於上市公司股東的淨利4.46 億元，同比增長16.14%。歸屬於上市公司股東扣除非經常性損益的淨利潤4.15億元，同比增長400.79%。實現EPS 為0.40 元。
公司2017 年Q3 實現營業收入20.07 億元，同比下降1.82%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤0.89 億元，同比下降5.79%；歸屬於上市公司股東扣除非經常性損益的淨利潤0.61 億元。
觀點：
1、 收入端與去年持平受原料藥板塊影響，前三季度業績增速16%較穩健
公司前三季度營收65.87 億元，同比下降0.59%，歸母淨利潤4.46 億，增長16.14%，Q3 業績0.89 億，業績略低於預期。
分季度來看收入端，公司Q1、Q2、Q3 收入增速分別為9.14%、-8.3%、-1.82%，收入端三季度已經開始好轉。中報時我們有過分析，通過拆分子公司的收入（收入佔比合計接近80%）可以看出天偉、致君、一心三家子公司收入端略有下滑。但我們認為影響最大的還是由於威奇達，原料藥尤其是抗生素原料藥方面，二季度有一定限產保價因素，整體供給端收縮，產能有一定調整，故在提價的情況下，收入端增速沒有體現。
我們推斷Q3 收入端還是受威奇達限產的影響較大。
分季度來看業績，公司Q1、Q2、Q3 業績分別為1.60 億、1.98 億、0.89 億，三季度單季度業績略低於預期。主要原因有以下幾點，從歷史的情況來看，三季度一貫業績相較前兩個季度較低，在三季度確認的費用較多。而具體到今年，除了費用之外（在收入端整體持平的情況下，銷售費用增加1.8 億），威奇達限產影響也較大。
財務指標方面：公司銷售費用率為13.54%，與2016 年全年（11.06%）比提升2.48pp，公司銷售費用上升較多（在收入端整體沒有太大增長的情況下，銷售費用從7.17 億增加到8.92 億，增加1.85 億），一定程度影響了業績增速；管理費用率為9.79%，比去年年報10.46%下降0.67pp,降本增效有一定體現。財務費用方面，公司受匯率波動影響，財務費用上升9.6%。
展望全年，我們認為四季度公司費用將大大降低，尤其是銷售費用，四季度收入端有望呈現正增長，業績回到20%以上增速。由於三季度威奇達的影響，我們在做全年盈利預測的時候扣掉抗生素原料藥帶來的彈性，整體來看全年業績有望達7.5 億以上，重組並表業績4.7 億利潤+原有老現代業績2 億左右+海門扭虧8000萬彈性。
2、 三季度為業績低點，原料藥四季度有望提供較大彈性
抗生素原料藥板塊（6-APA，7-ACA，青黴素工業鹽等）：根據草根調研結果，二季度、三季度科倫、威奇達、聯邦從5 月開始產能都在減少，威奇達5 月是環保部在山西督查適當縮減產能。目前，在環保趨嚴的情況下，抗生素原料藥漲價明顯。7-ACA 報價370（2017 年上半年均價330-350），6-APA 報價210（2017 年上半年均價170 左右，2016 年均價145），青黴素工業鹽報價70（2017 年上半年均價60 左右）。雖然不是成交價格，但這也釋放了價格穩定的信號。威奇達現在已經逐步復產，四季度抗生素原料藥有望為公司提供較大彈性。
除了抗生素原料藥板塊之外，海門和中聯下半年也會持續好轉提供彈性。
海門公司扭虧：海門公司扭虧是公司重點任務，海門方面多因素共同驅動（訂單開始銷售、降低成本、威奇達的指導和協助），上半年已大幅減虧，全年整體扭虧，有望貢獻8000 萬彈性。
中聯減虧：中聯2016 年的虧損跟搬遷有關（費用、折舊增加），主要解決辦法是降低管理費用、擴大銷售，上半年也已減虧。
3、 公司投資邏輯再梳理：戰略規劃更清晰、業績見底、改善空間大、外延有期待、煥然一新的國企改革排頭兵
公司公告董事會審議並通過了《關於制定公司<發展戰略規劃>的議案》，進一步明確了現代製藥未來的戰略定位：一體兩翼，形成以化學制藥工業為主體，生物製藥和大健康業務為兩翼的三大業務格局。
戰略構想包括以下幾點：
打造一個平臺：共享、聯動、一體化的高效扁平化的管理平臺
塑造兩種能力：併購能力、整合能力
實現三個統一：統一規劃、統一品牌、統一管控
推進四大協同：工商協同、工工協同、研發協同、營銷協同
聚焦五大領域：抗感染、心腦血管、抗腫瘤、麻精藥物、代謝及內分泌
戰略目標：成為創新驅動型的，國內領先、國際知名的跨國製藥企業。
未來增長邏輯如下：
新產能投產進一步鞏固“化藥平臺”地位：項目投資金額14.5 億，具備55 億片/粒/袋/瓶產能，未來有望貢獻接近30 億的收入規模，為持續增長提供保障。
一致性評價方面：公司目前開展一致性評價品種六十個，其中部分品種已啟動生物利用度一致性評價。
現有品種梳理整合：重組完成後，公司過億元產品21 個，通過資源整合，未來資源將更加高效配置，分散在各個工廠的無序的產品佈局將進行合理規劃整合，現代製藥在重點領域的一級梯隊地位將更加穩固。
醫保目錄彈性：公司及下屬子公司，有多個品新納入醫保目錄。新進入醫保目錄的產品將對公司產生積極影響，尤其是其中的獨家產品右美沙芬緩釋混懸液、米那普侖片、金葉敗毒顆粒等，將有望在未來放量並對公司盈利產生積極貢獻。
原料藥：海門公司有望扭虧，6-APA, 7-ACA，青黴素工業鹽原料藥貢獻彈性。
外延方面：公司作為化藥平臺，外延預期仍然強烈。2016 年3 月與5 月，公司召開董事會及股東大會，重塑企業的戰略定位，重新梳理公司未來的發展目標。公司的戰略定位調整為：“以現有業務為支撐點，內生式增長與外延式擴張相結合，致力於成為體制機制科學、人才領先、產品領先、品質領先的綜合性創新型製藥企業。公司新戰略目標為：發展成為集研發、生產、營銷一體的，國內領先，國際知名的優秀製藥企業。”
中短期來看，由於經營效率提升+原料藥提價帶來彈性，業績有望實現超高增長（全年7.5 億）。
中長期角度，存量2013 個品種煥發第二春+數十個新進醫保品種放量+研發豐富儲備為公司提供成長保障
結論：
我們預計重組完成後，公司作為國藥旗下化藥平臺，面目將煥然一新，經營效率有望持續提升。中短期來看，由於經營效率提升+原料藥提價帶來彈性，業績有望實現超高增長。中長期角度，存量2013個品種煥發第二春+數十個新進醫保品種放量+研發豐富儲備為公司提供成長保障，另外作為集團化藥平臺，預計未來資源整合外延還會有動作。因此放眼現在，公司屬於低估值，業績反轉，高增速，有催化，有變化的標的。我們預計2017-2019年歸母淨利潤分別為7.6億元、9.45億元、11.78億元，對應增速分別為59.43%，24.20%，24.70%，EPS分別0.68元、0.85元、1.06元，對應PE分別為24X、19X、15X。我們長期看好公司發展，維持 “強烈推薦”評級。
風險提示：
重組整合低於預期，水針、抗生素受限制
