事件：
公司公布2017 年三季报。报告期，公司营收和归母净利润分别为7.87 亿元和 0.91 亿元，同比增长5.62%和12.84%，低于原预期增速30%。
投资要点：
膜市场竞争加剧，报告期营收平稳增长，但费用提升及投资收益减少，业绩低于预期。尽管净水器市场扩大带动家用膜需求，工业环保需求增加，但膜市场竞争加剧，加之海外需求疲软。报告期公司增速平稳，营收整体仅增加5.62%，同时毛利率下滑2.63 个百分点。同时，有息债券增加导致财务费用大幅提升179%，加之公司参股子公司分红减少，投资收益减少855 万，以及政府补助下降415 万，公司净利润下滑10.36%。但是由于16 年对时代沃顿及大自然的股权收购，少数股东损益增加2192 万，因此实现归母净利润增长12.84%。
沙文RO 膜新基地一期全部投产，二期建设启动，后续产能仍将提升。公司2015 年RO 膜产能约800 万平米，沙文基地2015 年底新建两条膜生产线， RO 膜600 万平方米，超滤膜300 万平方米，一期已全面达产。膜技术是水处理主要方向，当前纳滤膜和板式超滤膜仍以进口为主，公司预期未来将凭借成本优势提升份额增加销售量，二期将新建纳滤膜480万平方米、板式超滤膜100 万平方米生产线，建设期两年，现已启动，预计2020 年达产，届时公司产能将进一步提升。
内生外延并重，已参股工程公司，未来将逐步实现公司向水处理纵向横向领域延伸的战略目标。公司战略定位清楚，保证内生增长的同时将加快外延步伐，主要包括：上游膜材料；下游水处理工程，尤其是高技术门槛的特种污水处理，或为开拓特种膜产品市场铺路的下游项目；现金流好、收款风险小、有技术门槛的水务运营资产。此外，危废领域也是公司较为看好并积极寻找标的的领域。公司股权划转给中车产投之后，决策链条缩短，对外延并购战略大有助益，且中车产投向公司提供2.4 亿低息贷款，利息率不足3%，将进一步利好公司发展。签署PE 外包协议，加快外延并购节奏。公司于2017 年3 月30 日与誉华签署《财务顾问合作协议》，约定其每年为公司提供不低于10 家符合环保水处理相关条件的目标公司，其中收入规模达5 亿元以上的目标公司不少于4 家。将有助于提高并购项目搜寻效率，加快推进外延并购步伐，符合公司整体发展战略。报告期公司参股了汇通环保公司，建立与绿色环保团队的合作关系，初步涉入水处理工程领域，以推进与公司膜材料研发及应用的战略协同。
投资评级与估值：考虑下游需求增速，我们下调公司17-19 年归母净利润分别为1.2、1.46、1.75 亿（原先为1.29、1.71、2.15 亿），当前股价对应17 年PE 为43 倍，维持“增持”评级，期待公司外延扩张落地。
事件：
公司公佈2017 年三季報。報告期，公司營收和歸母淨利潤分別為7.87 億元和 0.91 億元，同比增長5.62%和12.84%，低於原預期增速30%。
投資要點：
膜市場競爭加劇，報告期營收平穩增長，但費用提升及投資收益減少，業績低於預期。儘管淨水器市場擴大帶動家用膜需求，工業環保需求增加，但膜市場競爭加劇，加之海外需求疲軟。報告期公司增速平穩，營收整體僅增加5.62%，同時毛利率下滑2.63 個百分點。同時，有息債券增加導致財務費用大幅提升179%，加之公司參股子公司分紅減少，投資收益減少855 萬，以及政府補助下降415 萬，公司淨利潤下滑10.36%。但是由於16 年對時代沃頓及大自然的股權收購，少數股東損益增加2192 萬，因此實現歸母淨利潤增長12.84%。
沙文RO 膜新基地一期全部投產，二期建設啟動，後續產能仍將提升。公司2015 年RO 膜產能約800 萬平米，沙文基地2015 年底新建兩條膜生產線， RO 膜600 萬平方米，超濾膜300 萬平方米，一期已全面達產。膜技術是水處理主要方向，當前納濾膜和板式超濾膜仍以進口為主，公司預期未來將憑藉成本優勢提升份額增加銷售量，二期將新建納濾膜480萬平方米、板式超濾膜100 萬平方米生產線，建設期兩年，現已啟動，預計2020 年達產，屆時公司產能將進一步提升。
內生外延並重，已參股工程公司，未來將逐步實現公司向水處理縱向橫向領域延伸的戰略目標。公司戰略定位清楚，保證內生增長的同時將加快外延步伐，主要包括：上游膜材料；下游水處理工程，尤其是高技術門檻的特種污水處理，或為開拓特種膜產品市場鋪路的下游項目；現金流好、收款風險小、有技術門檻的水務運營資產。此外，危廢領域也是公司較為看好並積極尋找標的的領域。公司股權劃轉給中車產投之後，決策鏈條縮短，對外延併購戰略大有助益，且中車產投向公司提供2.4 億低息貸款，利息率不足3%，將進一步利好公司發展。簽署PE 外包協議，加快外延併購節奏。公司於2017 年3 月30 日與譽華簽署《財務顧問合作協議》，約定其每年為公司提供不低於10 家符合環保水處理相關條件的目標公司，其中收入規模達5 億元以上的目標公司不少於4 家。將有助於提高併購項目搜尋效率，加快推進外延併購步伐，符合公司整體發展戰略。報告期公司參股了匯通環保公司，建立與綠色環保團隊的合作關係，初步涉入水處理工程領域，以推進與公司膜材料研發及應用的戰略協同。
投資評級與估值：考慮下游需求增速，我們下調公司17-19 年歸母淨利潤分別為1.2、1.46、1.75 億（原先為1.29、1.71、2.15 億），當前股價對應17 年PE 為43 倍，維持“增持”評級，期待公司外延擴張落地。
