投资建议
下调目标价48%至5.8 元/股，下调评级至中性。理由如下：
毛利率大幅下降，拖累业绩。公司发布1H17 业绩：营业收入44.73 亿元（YoY+0.91%）；归属母公司净利润1.90 亿元（YoY-26.62%）。整体毛利率为14.95%（YoY-2.56pct）。其中媒介代理业务毛利率同比下降3.65pct 拖累业绩，主因系传统渠道的媒介代理业务（如电视台包段）受到新媒体等竞争冲击较大，新增广告业务的毛利率较低；同时高毛利的数字营销收入增长仅12.52%，未能抵消媒介代理下行影响。
子公司业绩不及预期，商誉减值风险加大。为了应对传统媒介代理的低迷，公司部分收购标的主动削减传统业务规模，但数字营销转型未步入正轨。其中雅润文化（亏损2808 万元）、上海恺达（净利润1.5 万元，承诺完成度0.03%）、广州中懋（净利润161 万元）三家标的业绩最不理想。上述公司商誉净值累计5.1 亿元，未来减值风险加大。
处于转型阵痛期，但品牌与经营优势尚存，期待扭转颓势。
当前公司传统媒介代理型业务受竞争冲击，毛利率承压，中短期或持续拖累净利润；部分子公司商誉减值风险仍未释放。
公司正在积极向以数字营销为核心的综合营销集团转型，通过建立大数据联盟，开发大数据产品扩大服务范围，提升利润率，未来随着转型深化，业绩或有望实现恢复性增长。
我们与市场的最大不同。中短期看，商誉减值风险加剧或进一步拖累业绩表现。但公司综合竞争实力仍然较强，若顺利实现数字化转型，有望扭转颓势。
潜在催化剂：并购标的业绩大幅好转，数字营销业务快速增长。
盈利预测与估值
分别下调17/18 年归母净利润41%/39%至4.10 亿元/4.89亿元。若考虑上海拓畅交易，17/18 年备考净利润4.58/5.49亿元，备考EPS 为0.26/0.31 元（以上均不考虑潜在商誉减值）。
考虑到公司利润下滑、商誉减值风险以及整体估值中枢下移，下调目标价48%至5.8 元/股（原目标价14.50 元经10 转3 调整为11.15 元），对应17/18 年22x/18x 市盈率，下调评级至中性。
风险
商誉减值风险，业务转型进展低于预期。
投資建議
下調目標價48%至5.8 元/股，下調評級至中性。理由如下：
毛利率大幅下降，拖累業績。公司發佈1H17 業績：營業收入44.73 億元（YoY+0.91%）；歸屬母公司淨利潤1.90 億元（YoY-26.62%）。整體毛利率爲14.95%（YoY-2.56pct）。其中媒介代理業務毛利率同比下降3.65pct 拖累業績，主因系傳統渠道的媒介代理業務（如電視臺包段）受到新媒體等競爭衝擊較大，新增廣告業務的毛利率較低；同時高毛利的數字營銷收入增長僅12.52%，未能抵消媒介代理下行影響。
子公司業績不及預期，商譽減值風險加大。爲了應對傳統媒介代理的低迷，公司部分收購標的主動削減傳統業務規模，但數字營銷轉型未步入正軌。其中雅潤文化（虧損2808 萬元）、上海愷達（淨利潤1.5 萬元，承諾完成度0.03%）、廣州中懋（淨利潤161 萬元）三家標的業績最不理想。上述公司商譽淨值累計5.1 億元，未來減值風險加大。
處於轉型陣痛期，但品牌與經營優勢尚存，期待扭轉頹勢。
當前公司傳統媒介代理型業務受競爭衝擊，毛利率承壓，中短期或持續拖累淨利潤；部分子公司商譽減值風險仍未釋放。
公司正在積極向以數字營銷爲核心的綜合營銷集團轉型，通過建立大數據聯盟，開發大數據產品擴大服務範圍，提升利潤率，未來隨着轉型深化，業績或有望實現恢復性增長。
我們與市場的最大不同。中短期看，商譽減值風險加劇或進一步拖累業績表現。但公司綜合競爭實力仍然較強，若順利實現數字化轉型，有望扭轉頹勢。
潛在催化劑：併購標的業績大幅好轉，數字營銷業務快速增長。
盈利預測與估值
分別下調17/18 年歸母淨利潤41%/39%至4.10 億元/4.89億元。若考慮上海拓暢交易，17/18 年備考淨利潤4.58/5.49億元，備考EPS 爲0.26/0.31 元（以上均不考慮潛在商譽減值）。
考慮到公司利潤下滑、商譽減值風險以及整體估值中樞下移，下調目標價48%至5.8 元/股（原目標價14.50 元經10 轉3 調整爲11.15 元），對應17/18 年22x/18x 市盈率，下調評級至中性。
風險
商譽減值風險，業務轉型進展低於預期。
