卡姆丹克太阳能（简称“公司”，下同）公布2012年度业绩：营业收入10.26亿元（人民币，下同），同比增加0.9%；毛利率同比下降1个百分点至8.1%；年内净亏损1.65亿元，较2011年的4630万元亏损大幅增加；年内每股亏损14.55分，较2011年度每股亏损4.09分大幅增加；不包括非现金亏损的1.91亿元，公司经调整净利润为6850万元。

公司财务继续保持稳健 公司2012 年度有1.91 亿元的非现金亏损，包括赎回可换股债券及注销认股权证亏损等项目。公司于年内实现经营活动净现金流2.08 亿元，截至年底持有现金及受限制现金5.15 亿元，净债务权益比降至2.8%；于2012 年12 月和2013 年1 月通过两次配股筹集资金分别为5600 万港币和2.04 亿港币。

公司运营数据表现良好 2012 年，公司整体出货量561.7 兆瓦，同比增加152.9%，其中N 型硅片出货量310 兆瓦同比上升220.2%；多晶硅采购成本人民币171.6 元/公斤，同比下降47.6%；贡献利润的N型硅片2012年价格仅下降38.1%，远好于P 型（价格全年下降76.4%）。

投资要点在于降成本和客户基础增加 公司将于2013 年在马来西亚适时扩充产能，电费、人工分别可节约现有综合成本5~10%、2~3%，公司还在考虑收购便宜的生产设备降低资本开支；公司预计二季度完成日本客户认证并开始供货，此批N 型硅片将全部由金刚线切割，可降低切割成本20~30%；公司现有硅片厚度为150mm，计划于2014 年逐步降至120mm，在保证转换效率的基础上降低硅片的耗硅量，节约成本。

估值与评级 我们认为现阶段值得投资的光伏股应该具有以下特性：低负债或者偿债有保障，能持续降成本，有较高的进入门槛，正的经营性现金流。预测公司2013 年每股净资产为1.47 港币，给予2013 年1.2X的预测PB，对应目标价1.76 港币（与3 月26 日收盘价1.30 港币相比，潜在涨幅35%），上调评级至“买入”。

风险提示 尚德破产重组短期压制板块表现；单一客户风险。