山水水泥(0691.HK/ 港幣4.53, 持有) 4 月銷量環比大幅增長 44% 至650 萬噸（日均出貨量 22 萬噸），是 2012 年5 月（ 680 萬噸）以來的次高水平。 5 月以來，日出貨量仍保持在 23-25萬噸的較高水平，山東和遼寧市場的日出貨量分別爲 15 萬噸和 6 萬噸。當前庫存水平在55% 左右，山東庫存水平有所下降，遼寧庫存水平保持穩定。 4 月，水泥銷售均價（不含稅）環比上漲 10 元/噸至 260 元/噸。今年 1-4月水泥銷售均價爲 255 元/噸，比去年同期低 25 元/噸。 1 季度起噸毛利應該已開始觸底回升，今年 1-4月噸毛利爲 55 元（同比下降21% ）。根據我們的測算，4 月噸毛利應已達到 65 元（同比上升 8%），並且5 月有望超過 70 元。 會議紀要： 公司預計 2013 財年水泥銷售均價爲 270 元/噸(我們的預測爲 267 元/噸) ，生產成本在 195-205元/噸，即噸毛利 65-75元( 我們的預測爲 73 元，同比上升1%)。今年年初至4 月13 日，煤價下跌了 46 元/噸，預計今年煤價將穩定在當前水平。煤價每下跌100 元/ 噸，公司每噸生產成本將減少15 元。今年1 季度，公司的煤炭採購價格同比下降 153 元/噸至699 元/噸( 含稅) 。 公司還表示，預期 2013 年全年銷量6,000-6,200 萬噸，低於我們預測的6,450萬噸。 公司表示，2013 年資本支出預算約爲 40 億人民幣，其中 30 億人民幣將用於11 條新生產線的建設。預計2014 年資本支出將降至 32 億人民幣以下。 維持持有評級： 儘管我們看到 4 月份公司盈利能力環比有所改善，同時2013 財年預期市盈率只有 5.8倍，估值吸引力也在逐步顯現，但我們對下半年新產能釋放更爲擔憂。此外，山西市場應仍面臨供給過剩壓力。我們維持 18 億人民幣（同比增長 16% ）的全年盈利預測不變。同時維持 5.20 港幣的目標價格。