核心觀點: 天然冰片缺口巨大,進口替代及返銷出口空間可觀 公司有望成爲天然冰片產業的國標制定者和行業領導者 全資控股金沙藥業收穫業績拐點,天然冰片量產打造增速及估值亮點 公司的傳統主導產品面臨增長瓶頸。嘉應制藥自建廠起一直專注於咽喉藥和感冒藥領域,主打產品爲雙料喉風散和重感靈片。其中,雙料喉風散在廣東等華南地區已佔據3%以上的市場份額。近兩年,由於生產成本和銷售費用雙雙上升,公司利潤增速乏力。 高純度天然右旋龍腦的國產化助力公司變“土豪”。天然右旋龍腦俗稱冰片,是複方丹蔘滴丸、速效救心丸、麝香保心丸、雙料喉風散等60多種常用中藥的主要配方成分。天然右旋龍腦從植物中提煉,資源稀缺導致產量稀少,國內缺口至少500-1000噸,佔全球缺口的一半。而且價格昂貴,95-98%純度的藥用天然右旋龍腦售價高達3000-10000元/公斤。在此背景下,人工合成冰片憑藉低廉的價格和簡單的工藝大行其道,包括我國在內的很多國家均大量採用,售價僅爲80-100元/公斤。公司持股45%的廣東華清園生物科技有限公司擁有培育、種植高含“腦”量梅片樹以及從樹葉中提取高純度天然右旋龍腦的成熟技術和經驗,同時還擁有3000畝已經與農戶簽訂了30年土地使用協議的梅片樹種植基地,預計2016年至少可以產出45噸高純度天然右旋龍腦。該項目已被列入廣東省揚帆計劃,是全省二次綠化、打造綠色GDP的重點項目,獲得廣東省各級政府及當地農戶的鼎力支持,並享有減免增值稅、所得稅等多項優惠。 全資控股湖南金沙藥業後,形成協同效應,提高核心競爭力。產品線上,公司從咽喉感冒藥拓展到骨傷中藥領域;渠道上,由華南、西南零售市場打入全國各省市的醫院終端,形成雙贏互利局面。金沙藥業承諾,2013-2015每年扣非後淨利潤分別不低於5200萬元、5300萬元和7800萬元,嘉應制藥業績增速迎來拐點。 盈利預測及估值。我們預計,公司2013-2015 年EPS 分別爲0.54元/0.58元/0.75元,對應PE36.4倍/34.0倍/26.2倍,在廣東省各級政府和當地農戶的大力支持下,公司後續有望大規模擴展梅片樹種植基地,潛在增值/增長空間巨大,首次給予“買入”評級。