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登云股份(002715)新股简评:内销出口齐发力

登雲股份(002715)新股簡評:內銷出口齊發力

中信建投 ·  2014/01/29 00:00  · 研報

海外市場廣闊,國內市場增長穩定

2012年國內汽車氣門市場規模約23億元左右,其中OEM市場約15億元,AM市場約8億元。全球氣門市場規模約150億元,其中OEM市場約65億元,AM市場約85億元。

在成熟市場,汽車氣門AM市場一般是OEM市場的1.3倍,國內相應比例只有0.5倍,未來國內AM市場發展空間較大。預計2015年時,國內汽車氣門市場總規模為30億元,年複合增長率約10%,其中AM市場規模將增至12億元。

國內汽車氣門領軍者,國際業務從售後跨入配套

國內汽車氣門行業三強企業分別為馬勒三環、濟南沃德和登雲股份,2012年收入分別為5.5、4.8、3.0億元。

公司產品主要銷售給國內OEM市場和海外AM市場,2012年佔比分別為40.5%、54.3%。其中國內銷售又以柴油機氣門為主,佔比70%左右,主要客户有濰柴動力、重慶康明斯、玉柴股份等,國內OEM柴油機氣門佔有率約11%。海外出口的主要目的地為美國,佔比超過60%,在美國AM市場的佔有率為4.8%。

2013H1 公司已與卡特彼勒簽署供貨協議,並已開始為其無錫和英國工廠供貨。未來海外OEM客户將是公司營收增長的一個推動要素。

盈利能力待回升

公司2013H1毛利率33.7%,相對2012年下降1.6pct.。由於價格下降,公司OEM汽油機氣門毛利率近兩年下滑較快,給公司毛利率帶來一定壓力。

公司2013H1財務費用率5.9%,資產負債率56%,其中有息債務佔負債總額比例超過80%。公司上市後資本結構會有一定改善,將降低財務費用率。

募投項目新產能更賴出口市場消化

公司募投項目中年產2000萬支汽車氣門項目達產後,總產能將達到4500萬支,產能消化面臨一定壓力。國內的柴油車氣門市場增速緩慢,汽油車氣門市場增速較高,但產品毛利率低。開拓海外市場是消化新產能的最有效方式。

盈利預測與估值

2013年,受制於產能不足,公司為保持國內OEM市場份額而主動降低了海外出口的比例,致銷售額、毛利率都有所下降。隨着產能的緩解,公司又開發了卡特彼勒等重要客户,其業績也將於2014年實現回升。

我們預測公司2013/14/15年EPS分別為0.38/0.51/0.57元,參考小型汽車零部件股平均估值水平、並考慮目前新股市場熱度較高,給予公司20X 2014PE,對應股價為10.2 元。

譯文內容由第三人軟體翻譯。


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