事件:嘉寓股份發佈2015 年中報,上半年營業收入9.06 億元,同比增長18.23%;歸屬於上市公司股東的淨利潤爲0.35 億元,同比增長33.23%。上半年基本每股收益(EPS)爲0.11 元/股,上年同期爲0.08 元/股。 點評: 營收增長良好:公司上半年完成全國市場佈局,收入增長情況良好。收入結構中,門窗業務收入5.95 億元,同比增長24.24%,佔總收入比重由上年同期的62.50%升至65.68%;幕牆業務收入3.02 億元,同比增長8.15%。由於幕牆行業競爭加劇,公司未來將加強節能門窗業務,降低幕牆業務比重。 毛利率穩定,工程回款歷史性突破:15 年上半年公司毛利率爲16.68%,與上年同期基本持平。其中門窗業務毛利率16.54%,幕牆業務15.70%。公司本期銷售費用率和管理費用率分別爲6.20%和3.36%,分別下降0.54 和0.82 個百分點,保持較低比例,公司注重精細化管理措施效果顯著。同時,公司注重工程回款管理,工程回款佔營業收入的109.54%。公司財務費用爲0.32 億元,同比上升104.88%,主要是報告期內,公司的貸款及票據貼現款增加其對應的利息費用增加所致。由於銷售增長和費用控制良好,公司淨利潤實現0.24 億元,同比增長33.23%。 經營模式轉型,強化定製門窗引領者地位:國內門窗行業正在發生改變,企業逐漸由分散型向集中型轉變,行業的競爭主要轉變爲企業的產品質量、企業的品牌和企業在行業中的信譽度等方面的競爭,價格戰不能持續。同時,進入後地產時代,房地產開發商也從追求速度向注重品質轉變。爲此,公司從全產業鏈的經營模式向以系統研發、技術服務爲重心的模式轉型,重視品牌建設,以適應行業變化和客戶需求,努力成爲定製門窗的行業引領者。公司整合了嘉寓最新的系統門窗產品技術,推出了能夠滿足中國市場不同區域、不同氣候類型、不同需求層次的門窗系統產品,該系統產品由鋁合金門窗系統、鋁木複合門窗系統、鋁塑複合門窗系統和多功能門窗系統組成,涵蓋節能、智能、造能(再生能源利用)三大領域,更具有競爭優勢,爲公司實現以利潤爲中心的戰略轉型奠定技術創新優勢,有助於提升產品溢價能力。公司目前在職技術及研發人員共631 人,佔員工總數比例31.6%;新增授權技術,專利5 項,授權專利總數達到了120 項,公司自主知識產權的系列產品已應用於80%以上的工程項目;參加了《建築玻璃應用技術規程》、《建築門窗五金件通用要求》、《建築門窗配套件應用技術導則》等多項國家行業標準編制工作,公司累計參編國家行業標準三十餘項。 品牌知名度提升,優化目標客戶:報告期內,公司被評爲2015 年中國房地產開發企業500 強首選供應商,獲得北京建築五金門窗幕牆行業協會-突出貢獻企業獎,公司的內刊《嘉寓時空》獲2015 企事業內刊高峰論壇優秀內刊綜合類二等獎。公司的下游房地產行業對公司影響較大,公司在客戶選擇上重點選擇資金實力雄厚、現金儲備充足、履約能力強的大型開發商作爲合作伙伴,將宏觀調控的負面影響降到最低,在分享大型開發商市場份額持續擴大的紅利的同時,規避和衝抵宏觀政策調控帶來的經營風險,目前已與萬達、恒大、萬科、華潤、中海、新華聯、寶龍、海亮等百強地產企業維持戰略伙伴關係;先後承接了多業態城市級商業綜合體-銀川建發·大閱城、中國首席仙鏡度假小鎮-寶龍海上仙街、貴陽第一個超高層寫字樓-貴陽國際金融大廈、景觀樓王-海亮上府、恒大名都、恒大綠洲、鄭州金水萬達中心、中海紫御官邸、華潤銀湖藍山等城市地標性項目。 六大區域生產基地建成投產,區域化經營、全國佈局戰略完成:公司已完成對全國生產基地的總體佈局,近二十個生產基地陸續建成投產,運輸半徑縮短至300--500 公里,產能規模、加工精度均達到國內先進水平,利用遍佈全國的銷售網絡平台,充分發揮加工週期短、反應速度快、運輸距離短、售後服務及時等突出優勢,有效降低經營成本。目前在建的生產基地分佈在黑龍江、河南、江西、湖北、安徽等地,分佈區域廣泛。區域化經營的公司戰略將有效降低運輸成本,提高經營毛利率。 盈利預測與投資評級:我們預計公司2015-2017 年每股收益分別爲0.18 元、0.26 元和0.37 元。考慮到公司在門窗行業的龍頭地位及未來的成長性,我們維持對公司的“增持”評級。 風險因素:房地產調控政策變化的風險;海外業務經營風險;原材料價格波動風險;公司快速擴張帶來的風險。