要點 金融市場的新變化:ABS、保本基金等快速增長。近期我們看到,一些具有股債結合性質的金融產品(ABS、保本基金)的發行出現快速上升,這與我們在年報《漸行漸遠的流動性陷阱&資產荒》方向相一致:即股債結合的融資方式將是未來政府的一個重要推進方向。 中國資產荒:資產頻譜空缺VS 投資者需求。隨着經濟增速出現放緩,實體經濟可提供的回報快速下降,但同時資金對收益的要求仍然較高。而從資產供給端來看,與美國相比,我國資產池分佈呈現出明顯的極端化特徵,即高收益-高風險(股票)or 低風險-低收益(債券),無法完全滿足資金對風險-收益訴求。因此,資產在風險收益屬性上存在一定的供需不匹配。從這個角度來講,資產荒的本質並非缺資產,而是缺少風險-收益合適的資產。 背後的原因:底線思維+轉型訴求。1)政府防風險底線導致信用定價分化不足。轉型期間,政府對信用風險這種隱性託底的態度導致債券市場的信用定價分化不足。2)政府對轉型的訴求造成資本預期回報居高不下。如果中國當前僅僅是處於經濟增速下臺階的時期,那麼資產配置反而變得簡單。然而,經過過去幾年的資本及人力資本的積累,中國仍然具有經濟轉型的基礎和潛力,政府於經濟轉型也有較強的訴求。而且無論從上一輪經濟轉型(1998 年)的經驗,還是當前政府表態來看,轉型過程中需要利用資本市場(中央經濟工作會議:“資本市場要配合企業兼併重組”)。這都導致資本預期回報的調整速度較慢。 2016 年,資產荒將漸行漸遠。我們在2016 年宏觀年報《漸行漸遠的流動性陷阱&資產荒》中指出,2016 年中國的資產荒問題可能會逐步得到緩解。而近期政策的一些方向也驗證了我們的判斷:1)存量:供給側改革將推動信用定價趨於合理化。隨着中央開始不斷強調供給側改革的思路,產能過剩問題的解決已成爲政府首要關注的問題,未來將會對信用定價產生邊際上的積極作用。2)填空:轉型期需要有更多股債結合的資產。從經濟週期和資產週期的關係來講,經濟快速成長期,股權融資可能發揮較大作用,而經濟蕭條期則更加依賴債券融資。而當前我國處於高增長後的轉型期,因此單純依靠股權或債權市場,對於資金提供者還是政府來講可能都不是最優選擇。近期,十三五規劃明確要推進高收益債券及股債結合的融資方式;國務院常務會議也提出要積極發展項目收益債及可轉換債券、永續票據等股債結合產品,都指向推進股債結合的融資方式將是未來政府的一個重要方向。的人民幣2.0百萬元增加至人民幣49.1百萬元。由於集團以輕資產模式營運(上半年集團資本開支為人民幣0.7百萬元),預期財務狀況將維持健康。 我們的看法 我們認為,體育產業已為中國未來發展的其中一個重點,屬於名副其實的藍海,根據「國務院關於加快發展體育產業促進體育消費的若干意見」,2025年體育產業目標總規模為5萬億元,體育產業佔GDP佔比將追上發達國家的水平,預期各地區政府均會加強這方面的發展。由於集團已有營運各項賽事的經驗,預期其他省市未來選擇體育賽事合作營運夥伴時集團會有明顯優勢。另一方面,由於宣傳效益明顯,贊助商的數量亦不斷增加,集團企業客戶的數目由2012年的129個增至2015年的480個,複合年增長率達92.9%,加上體育賽事營運衍生之其他收入(如體育旅遊),預期集團的收入仍有很大的增長空間。短期而言,由於集團傳統的影視節目業務佔收入比例仍然較高,將拖低集團短期增長,惟長遠而言體育賽事營運仍將帶動集團盈利增長。