收入同比增長45%;盈利同比增長13% 受上游原奶和下游乳製品價格下滑影響,公司盈利增速放緩。但與其他規模牧場和下游乳品巨頭相比,有機奶價格降幅較低(聖牧有機奶、非有機奶均價同比下降7%和11%,行業均價下降19%;現代木業奶價下降12%),同時有機乳製品售價較高(相較其他非有機高端奶競品如現代牧業、金典和特倫蘇,溢價近20%)。 發展趨勢 對外銷售比例下降有助於原奶價格止跌企穩。預計2016 年有機原料奶對外銷售比例可降至29%(2015 年該比例爲41%),主要因爲下游有機奶製品需求強勁,這有望遏制公司原奶價格下跌趨勢。有機乳製品零售強勁且具備價格溢價。受益於需求改善,有機奶製品較其非有機競品享有20%零售溢價;同時公司2016 年一季度銷售強勁,預計全年銷量或可再次翻倍。 自由現金流即將轉正。考慮到泌乳牛佔比超60%(這會降低計入資本支出的小母牛飼養成本)以及下游有機奶製品銷售強勁,我們預計今年年底即可產生自由現金流,帶來實際價值。 盈利預測 上調2016 年盈利預測7.1%並引入2017 年盈利預測,主要反映下游銷售超預期以及有機原料奶和乳製品售價趨穩。 估值與建議 基於盈利預測調整上調2016 年底目標價7.6%至2.96 港元。重申推薦,主要由於強勁盈利增長潛力,未來有望產生自由現金流以及估值便宜。 風險 乳製品需求惡化、原奶和乳製品價格持續下滑。