投資要點: 超纖革行業龍頭企業之一。公司自成立十幾年以來一直專注於超纖革的生產與銷售,通過穩健的經營與擴張目前擁有約1600 萬平米產能。公司具備超纖革行業基布生產的關鍵技術,與華峯超纖、雙象股份等企業一起成爲行業龍頭。通過多年來的穩步拓展,產品質量受到客戶的一致認可,下游終端客戶包括耐克、安踏、貴人鳥、李寧等國內外知名企業。2015 年實現營業收入4.53 億元,同比下滑7.65%;實現歸屬淨利潤0.35 億元,同比增長18.81%。1Q2016 實現營收0.98 億元,同比下滑10.08%;實現歸屬淨利潤0.07 億元,同比增長5.8%。 下游需求旺盛,替代空間廣闊。我們認爲超纖合成革行業未來幾年將保持穩定增速,主要受益於:(1)消費偏好轉變帶動下游需求旺盛,超纖革產品應用領域從最初的旅遊鞋、運動鞋拓展至箱****鞋、汽車內飾、服飾等領域。(2)產品性價比提升替代空間廣闊。一方面隨着環保治理要求的加強,真皮行業發展將受到限制,2015 年中國皮革協會正式發佈《製革行業節水減排技術路線圖》,皮革行業環保治污強度再升級。而隨着產品質量和性能的逐漸提升,超纖革對真皮的替代效果不斷增強。另一方面,伴隨產品價格的下降,其相對於普通PVC和PU革的性價比優勢不斷顯現,未來有望實現逐步替代。 技術水平領先,注重新產品研發。公司是國內最早從事生態型高仿真超細纖維人工革研發、生產的企業,擁有核心專利技術11 項,參與制訂或主持制定國家標準、行業標準8 項。公司不斷根據行業技術發展趨勢和市場需求變化趨勢進行產品的持續創新和升級,近三年來研發人員數量維持在110 人以上,佔員工總數比例超過15%,研發投入佔收入比例始終在3%以上。 產品結構不斷優化,毛利率穩中有升。憑藉多年的技術積累,公司充分發揮自己的技術優勢,一方面通過不斷研發將具有高附加值的產品相繼投放市場;另一方面主動進行產品結構調整,放棄低附加值、技術含量不高的品種,而將毛利水平較高、技術門檻較高的品種做爲營銷重點。通過產品結構優化,公司2015 年綜合毛利率爲21.38%,同比提高3.87 個百分點。我們認爲未來整個超纖革行業將逐漸趨於成熟,產品價格和毛利率均會有所下滑,唯有差異化競爭才是可持續發展之路。我們看好公司提前主動轉變產品結構,定位中高端市場,未來毛利率仍有一定上升空間,業績有望保持穩定增長。 盈利預測與投資評級。我們認爲公司未來通過定位中高端市場,優化產品結構,業績將保持穩定增長,預計2016-2018 年公司EPS 分別爲0.95、1.09元、1.30 元。由於公司當前股價對應2016 年估值爲66 倍,高於同行業平均估值水平,所以首次覆蓋暫不評級。 風險提示。產品價格下跌,需求增速下滑,行業產能過剩。