投資要點: 西北唯一國有上市旅遊公司,近年增長乏力。公司是西北地區唯一旅遊類國有控股上市公司,主營旅行社和酒店業務。2015 年公司實現營收7.6 億元,扣非後歸母淨利潤爲-2870 萬元;公司預告2016H1 盈利450-650 萬元,主要受益於投資收益。公司近年業績增長乏力原因在於:1、三公消費收緊及行業競爭加劇;2、主要收入來源旅行社收入規模較小,對上游資源的掌控能力低;3、在項目開發、拓展、營銷方面缺乏專業人才,難以及時應對市場變化。 戰略轉型升級步入實踐期。公司早在2014 年就已提出積極通過資本運作和項目併購做大做強的思路,並於2015 年收購西安奧特萊斯購物公司51%股權及西安中旅19%股權,積極佈局新業務,力爭打造旅遊全產業鏈業態。2015年公司再次提出倡導互聯網思維,走新產品、新資源、新模式的發展道路。目前來看,公司上述戰略方向已進入實踐期,後續或仍有動作。 收購三人行,加強營銷渠道佈局。公司公告擬以現金及發行股份的方式11 億元收購三人行100%股權。三人行是全國性的校園綜合營運服務商,主要從事校園全媒體業務、校園公關活動營銷服務及互聯網產品開發及技術服務、數字整合營銷業務,目前同全國900 所高校建立了長期合作關係,主要客戶包括中國移動、中國聯通、中國電信、京東、蘇寧、噹噹網在內的多個行業巨頭。通過本次交易,公司將進入成長較快的互聯網廣告及數字營銷業務。同時也可以和目前的旅遊業務和酒店經營業務進行相應的整合,探索開展互聯網酒店營銷和旅遊營銷。 大股東認購比例較高,民營活力注入有望改善公司經營機制。公司大股東西安旅遊集團此次認購數量爲4076 萬股,金額爲4.5 億元,考慮配套資金交易完成後持股比例升至29.96%,仍爲公司第一大股東。同時,三人行董事長錢俊東先生將持有上市公司3.55%股份,並進入上市公司董事會擔任高管,這將有利於公司經營機制和理念的改善。 首次覆蓋,增持評級。根據三人行業績承諾,2016-2018 年扣非後歸母淨利潤不低於0.8 億、1 億、1.25 億,同時,三人行營銷業務有望同公司旅行社、酒店業務形成協同效應,若交易完成,上市公司盈利能力將得到顯著提升。但由於此次交易仍需經公司董事會、股東會審批通過、陝西國資委批准以及中國證監會批准,因此暫不考慮此次交易,預計2016-2018 年EPS 爲0.03、0.04、0.06 元,參考同行業公司2016 PB 以及公司目前戰略爲積極通過資本運作和項目併購做大做強,給予2016 年高於行業平均的4 倍PB,對應目標價13.4 元。 風險提示：此次收購仍存在較大不確定性；三人行資產增值率較高和商譽減值的風險；三人行核心人員流失風險。