投資要點 　　液態奶收入佔比提高，公司從原料奶供應商向有機乳品生產商轉型初步完成：公司上半年實現銷售收入16.2 億元，同比增長16.9%。上游公司奶牛存欄量爲12.2 萬頭，其中有機奶牛存欄量增長15,301 頭至83,816 頭。上半年公司原奶產量同比增長12%至29.3 萬噸，其中69%爲有機原料奶。 　　1H16 公司原料奶總銷售收入同比增長3.9%至13.2 億元，供應自有品牌液態奶生產的原料奶比重提升至67%。自有品牌液態奶業務受益於原奶產量增加和下游渠道在三四線城市和社區店的擴張，銷售收入同比上升56.9%達到10.6 億元，佔總收入比重從去年同期48.8%提升至65.5%，其中有機液態奶佔公司液態奶總收入的98%。 　　液態奶盈利能力佳，淨利潤同比增長20.6%：由於公司降低了產業鏈採購成本和養殖成本，以及高毛利的自有品牌有機液態奶佔銷售收入比重大幅提升，公司毛利同比提升21.3%至7.7 億元，毛利率同比提升1.7ppts 至47.8%。雖然公司銷售及分銷開支規模有所增加，但佔收入比重同比下降0.5ppts 至8.2%。剔出購股權開支後的行政開支佔收入比重同比小幅提升0.3ppts 至2.8%。由此母公司擁有人應占溢利同比提升20.6%至4.02 億元。 　　我們的觀點：公司定位具有差異化的有機原奶，上游有機原奶價格相對市場平均價格下跌幅度較小，且通過下游自有產品的規模的擴張可以提升公司整體盈利性。公司新建液態奶生產廠房和生產線預計年末可投入使用，同時與Food Union 合資成立富友聖牧以採購公司有機原料奶生產高端兒童乳製品等有機產品。渠道上，公司擬繼續打造6500 家超級社區旗艦店。根據Bloomberg 市場一致預期，2016 年公司收入、淨利潤將同比增長30.2%/20.4%，目前公司股價對應2016 年P/E 爲9.5 倍，建議投資者關注。 　　風險提示：食品安全；原料奶價格超預期下跌；費用支付大幅超出預期