要點 　　我們近期組織黃山旅遊調研，與公司管理層和酒店業務管理層等進行深度交流。主要觀點如下： 　　未來兩年客流持續向好。從過去15 年的客流歷史上看，黃山景區從未出現過連續兩年的客流下滑。2016 年由於多雨天氣導致客流下滑，我們預計2017 年將大概率出現客流反轉。而2018 年杭黃高鐵的開通將對景區發展帶來質變。黃山發展的一大瓶頸在於交通，目前大部分遊客仍是乘大巴來景區，限制了散客和高端客流的增長。東西向高鐵的貫通，將使景區納入江浙滬的4 小時交通圈內。公司上下都對杭黃高鐵抱有極大期待。 　　市場化改革卓有成效：1）公司已將常年虧損的山下酒店包括黃山賓館、雲谷山莊外租經營，黃山國際大酒店也成功實現扭虧爲盈。山下酒店歷史上每年虧損3000~4000 萬，預計今年有望減虧接近1000 萬元。2）山上酒店開展收益管理，朝精品酒店方向發展，提升房價（ADR），降低入住率（OCC），在保證RevPAR 增長的情況下，實現利潤率的提升，同時也鼓勵更多遊客住在山下，提升山下酒店的入住率。而且，目前山上酒店的定價是在每年年初就制定好，可調整空間有限。未來將採取更市場化、更靈活的定價策略，能夠實時調整價格。3）公司積極與市場化機構合作，今年與祥源控股、含元資本、景域文化等多家公司簽訂戰略合作協議。4）未來有望在子公司層面採用更爲靈活的市場化激勵制度。 　　新管理層市值管理動力明顯增強。2016 年新管理層上任後，首次實現公司的政企分開（新總裁併未兼任黃山管委會的職務），更加註重利用上市公司平台，實現外延拓展。近期公司連續落地太平湖和宏村兩個拓展項目，執行力相較過去明顯增強。外延擴張項目有望直接增厚公司業績（2015 年僅看宏村景區的門票收入就達1.1 億元，未來有機會控股並表），同時也提升了公司的再融資訴求。 　　建議 　　維持對黃山旅遊A/B 股推薦評級。A 股目標價20.49 元，B 股目標價1.96 美元。 　　風險 　　天氣原因對客流產生負面影響；外延擴張的項目業績表現低於預期；未來潛在再融資動作攤薄每股收益。