投资要点：
日用陶瓷领先企业，并购联骏做大做强。广东松发陶瓷股份有限公司（股票代码：603268）创建于2002 年，是一家集陶瓷产品设计、研发、生产、销售及服务为一体的专业化、高品质日用瓷供应商。主要经营日用瓷、精品瓷和陶瓷酒瓶等产品。公司致力陶瓷产业与陶瓷文化的结合，具有研发设计上领先地位，产品销往海内外。2015 年3 月公司于上交所上市，简称松发股份。2016 年8月，公司收购同行业公司联骏陶瓷，扩大了规模及市场竞争力。
发起并购基金，持续尝试教育标的并购，困难有之、恒心可见。上市以来，公司一直积极探索外延布局，投资新兴产业。2015 年8 月，公司同前海联合创赢共同成立产业并购基金，借助专业团队探索外延发展。2016 年上半年、2017年上半年，公司两次停牌尝试并购精锐教育、创显科教、金商祺，最终未能达成一致意见，未能完成标的并购。虽然公司尚未实现较大体量的教育资产并购，但持续投资教育产业的恒心可见。
参股明师教育，控股醍醐兄弟，线上线下教育生态雏形初现。2016 年至今，公司并购基金已经持有广东地区K12 教育机构明师教育13.98%股份。明师教育2016 年在三板挂牌，2015 年实现净利润2223 万元。2017 年5 月终止挂牌。公司在广州形成了较强的品牌和较好的教学效果，目前正迈向区域和产品线拓展阶段，努力做大做优。2017 年5 月25 日，公司公告自筹资金收购醍醐兄弟51%股份，对手方承诺2017-2020 年标的业绩2,500 万元、3,250 万元、4,225 万元、5,225 万元。同时，对手方将在收到一期对价款三个月内购买公司股票不低于3000 万元。一定程度上体现了团队的信心。醍醐兄弟是VIPKIDS等知名互联网教育平台的在线教育直播技术服务及音视频互动直播服务提供商，互联网教育目前正处于高速发展态势。2016 年9 月、11 月，根据VIPKIDS，其单月销售额分别破1 亿、3 亿元。通过一参一控，公司初步形成了线上线下教育生态雏形。
投资建议。基于公司在陶瓷行业的品牌、规模优势，公司在陶瓷主业上预期将保持稳步增长。与此同时，上市以来，公司多次尝试教育产业并购，转型布局教育板块的恒心可见。2016 年至今，通过投资具有显著地区或产品壁垒的明师教育和醍醐兄弟，一方面给公司带来了积极的利润和投资回报，另一方面也体现出公司教育投资严谨、负责的态度。结合公司投资布局情况、现有主业和标的过往盈利趋势、标的对手方业绩承诺，我们预计2017-2019 年归母净利分别为6,760 万元，9,659 万元，11,783 万元，对应EPS 分别为0.77 元，1.10元，1.34 元。对比其他转型教育公司，我们给予松发股份2018E50 倍估值，对应目标价55 元/股。
风险提示。陶瓷主业不及预期、外延并购不及预期、市场风险等。
投資要點：
日用陶瓷領先企業，併購聯駿做大做強。廣東鬆發陶瓷股份有限公司（股票代碼：603268）創建於2002 年，是一家集陶瓷產品設計、研發、生產、銷售及服務為一體的專業化、高品質日用瓷供應商。主要經營日用瓷、精品瓷和陶瓷酒瓶等產品。公司致力陶瓷產業與陶瓷文化的結合，具有研發設計上領先地位，產品銷往海內外。2015 年3 月公司於上交所上市，簡稱鬆發股份。2016 年8月，公司收購同行業公司聯駿陶瓷，擴大了規模及市場競爭力。
發起併購基金，持續嘗試教育標的併購，困難有之、恆心可見。上市以來，公司一直積極探索外延佈局，投資新興產業。2015 年8 月，公司同前海聯合創贏共同成立產業併購基金，藉助專業團隊探索外延發展。2016 年上半年、2017年上半年，公司兩次停牌嘗試併購精鋭教育、創顯科教、金商祺，最終未能達成一致意見，未能完成標的併購。雖然公司尚未實現較大體量的教育資產併購，但持續投資教育產業的恆心可見。
參股明師教育，控股醍醐兄弟，線上線下教育生態雛形初現。2016 年至今，公司併購基金已經持有廣東地區K12 教育機構明師教育13.98%股份。明師教育2016 年在三板掛牌，2015 年實現淨利潤2223 萬元。2017 年5 月終止掛牌。公司在廣州形成了較強的品牌和較好的教學效果，目前正邁向區域和產品線拓展階段，努力做大做優。2017 年5 月25 日，公司公告自籌資金收購醍醐兄弟51%股份，對手方承諾2017-2020 年標的業績2,500 萬元、3,250 萬元、4,225 萬元、5,225 萬元。同時，對手方將在收到一期對價款三個月內購買公司股票不低於3000 萬元。一定程度上體現了團隊的信心。醍醐兄弟是VIPKIDS等知名互聯網教育平臺的在線教育直播技術服務及音視頻互動直播服務提供商，互聯網教育目前正處於高速發展態勢。2016 年9 月、11 月，根據VIPKIDS，其單月銷售額分別破1 億、3 億元。通過一參一控，公司初步形成了線上線下教育生態雛形。
投資建議。基於公司在陶瓷行業的品牌、規模優勢，公司在陶瓷主業上預期將保持穩步增長。與此同時，上市以來，公司多次嘗試教育產業併購，轉型佈局教育板塊的恆心可見。2016 年至今，通過投資具有顯著地區或產品壁壘的明師教育和醍醐兄弟，一方面給公司帶來了積極的利潤和投資回報，另一方面也體現出公司教育投資嚴謹、負責的態度。結合公司投資佈局情況、現有主業和標的過往盈利趨勢、標的對手方業績承諾，我們預計2017-2019 年歸母淨利分別為6,760 萬元，9,659 萬元，11,783 萬元，對應EPS 分別為0.77 元，1.10元，1.34 元。對比其他轉型教育公司，我們給予鬆發股份2018E50 倍估值，對應目標價55 元/股。
風險提示。陶瓷主業不及預期、外延併購不及預期、市場風險等。
