業績簡評 　　2016 年，公司分別實現營業收入、營業利潤和歸屬於上市公司股東的淨利潤3.89 億元、3,080.27 萬元和3,328.48 萬元，同比分別增長5.45%、1.41%和7.39%。實現全面攤薄EPS0.13 元/股，基本符合我們的預期。經營活動淨現金流爲4,201.78 萬元，高於同期淨利潤。分季度看， 公司Q1/Q2/Q3/Q4 營收同比增速分別爲-3.5%/7.9%/9.36%/7.32%，歸母淨利潤同比增速分別爲31.22%/1.40%/-6,54%/9.74%。2016 年分配預案爲每10 股派現金紅利0.25 元（含稅）。公司同時預計2017 年一季度盈利增長5%-25%。 　　經營分析 　　收入穩增長， 盈利略提升。上半年， 公司營收繼續保持穩定增長（ +5.45%）， 毛利率略降至26.31%（ -2.04pct. ）。期間費用率下降0.07pct.。其中，銷售費用率增加1.79pct.，主要系網絡營銷服務費的增加所致，管理費用率與財務費用率均有所下降（-1.00pct./-0.86pct.），其中財務費用減少主要是由於利息收入的增加和匯兌損益的增加所致。歸母淨利潤率爲8.55%（+0.15pct.），盈利能力小幅提升。 　　銷量增加帶動公司收入增長，成本增加和售價下調拖累毛利增長。2016年，公司實現鋼琴銷售量30,768 臺，同比增長7.39%，而營業成本同比增長8.44%，其中核心產品立式鋼琴營業成本大幅提高13.61%。同時，第二大主營產品三角鋼琴2016 年平均售價爲26,549.78 元，同比降低2.33%。以上兩個原因疊加，致使2016 年公司毛利率水平出現小幅下滑。 　　產品擴展、升級，一體化服務體系成型。2016 年，公司推出了高端鋼琴維也納系列。目前，維也納系列鋼琴共擁有9 款立式琴和1 款三角琴。除了推出高端鋼琴系列以外，公司在2016 年還推出了民謠吉他、古典吉他和小提琴等絃樂產品，將產品線延伸至非鋼琴樂器，並首次推出迪士尼系列鋼琴。與此同時，公司還推出了第一代智能鋼琴產品，搭載自主智能屏顯系統、音源系統和互聯網MOOC 教育平台系統等核心技術，填補了國內智能鋼琴領域技術空白，也使公司“互聯網+智能鋼琴+藝術培訓”一體化服務體系基本成型。未來，公司計劃開發針對中老年人的智能鋼琴產品，擴大產品受衆。公司募投鋼琴機芯製造項目於2016 年10 月建設完工，傳統聲學鋼琴產能再上新臺階。定增項目智能鋼琴研發，目前進度達20.18%，預計2018 年項目將全面達產。在研發方面，2016 年公司成果斐然，共完成5 項自主研發項目，獲得6 項實用新型專利授權。2016 年11 月，公司董事長陳海倫夫婦獲得了“尚彼得獎”，該獎考量核心爲“創新性”，表彰在經濟學研究和經濟政治領域具有開拓創新精神併發揮引領作用的傑出人物。此次是尚彼得獎首次頒發給音樂文化產品領域的企業家，也是中國企業家首次榮獲此項大獎。 　　積極拓展銷售渠道，線上線下同步運作。1）線下佈局：目前公司在歐洲、北美有近300 家琴行，在日本有40 多家琴行正在代理銷售海倫鋼琴，全世界範圍內代理經銷公司產品的琴行超過800 家。在本土市場，2016 年，公司品牌推廣深入二、三線城市區域，配合音樂會、大師班和鋼琴大賽等推廣活動，使得品牌影響力和銷售量穩步提升。2）電商平台：公司在天貓及京東等電商平台均設有“海倫樂器旗艦店”，通過“6.18”、“雙十一”等線上活動可達到營銷造勢的效果。綜合來看，受惠於新品發佈、人民幣貶值利好出口及雙十一銷售帶動等，2016 年公司產品銷量繼續保持增長。 　　藝術教育業務發展順利，向綜合文化企業轉型可期。2016 年，公司深化藝術教育產業鏈拓展，建立了藝術啓蒙、音樂教育、美術教育與舞蹈教育4 大類型課程體系。同時，海倫藝術教育投資公司成立五大中心以支持各地藝術教育培訓日常運營工作。2016 年4 月至2017 年4 月，公司接連增資的方式，持股國內7 家藝術教育企業，藝術教育外延式發展模式穩步推進。另一方面，2016 年，由公司統一提供智能鋼琴、培訓教材和教師培訓的“6+1 智能鋼琴教室”已進入全國推廣階段。該產品能夠實現多人同時線上簽到教學授課，目前課程主要集中在幼兒初學者，後續公司計劃增設中老年學習課程。未來，在藝術教育領域，公司還將引入維也納EMP 音樂啓蒙項目，推廣科學的音樂教育，拓展國內音樂啓蒙市場。我們看好，在二三線城市文化消費快速崛起，以及全面二孩政策之下，中國藝術教育市場的未來發展。作爲國內少有極具藝術教育基因的企業，公司藉助內生和外延的方式積極推進藝術教育業務，未來轉型綜合文化企業值得期待。 　　風險因素 　　原進口二手鋼琴衝擊，市場競爭加劇；原材料價格和勞動力成本上升；藝術教育推廣不達預期。 　　盈利預測與投資建議 　　國內藝術教育市場發展空間巨大，我們看好公司“鋼琴製造+藝術教育”模式落實深化以及靈活的民營機制在藝術教育市場上的整合發展潛力。我們預測公司2017-2019 年EPS 爲預測至0.16/0.20/0.27 元/ 股（ 三年CAGR26.4%），對應PE 分爲87/67/51 倍，維持公司“增持”評級。