中国圣牧公布2016 年全年业绩。2016 年公司实现营业收入34.67 亿元人民币，同比增长11.8%；毛利16.75 亿元人民币，同比增长13.4%；净利润6.81亿元人民币，同比下降15%。本年度生物资产公允价值调整后亏损1573 万元，去年同期盈利5272 万元。若剔除生物资产价值变动影响，净利润9.73亿，同比下降5.6%。受乳品行业整体严峻形势和大额应收账款减值拨备（8630 万元）的影响，公司利润率均有较明显下降：EBITDA 利润率下降4个百分点至35.6%，营业利润率下降5.4 个百分点至31.8%，净利率下降5.1个百分点至28.1%。
全程有机奶战略定位日益明晰，下游自有品牌占比稳步提升。公司2016 年有机业务占比再创新高，营业收入占比由76.4%增加至81.9%，毛利占比由81.3%增加至87.3%。下游自有品牌的表现尤为突出，2016 年有机液态奶销量为18.64 万吨，同比大增28.4%，营业收入占比由53.4%增加至59.3%。
在利润率较高的自有品牌液态奶占比提升的带动下，加之公司推进精细化管理、有效控制销售成本，带动整体毛利率由47.7%小幅提升至48.3%。为配合下游自有品牌需求的不断增加，公司在现有16 条生产线（12 条常温、4 条酸奶）的基础上进一步强化液态奶加工能力，投资新建3 条液态奶生产线，预计2017Q2 投产，建成产能达320 吨/天。
坚持渠道精耕细作，重视终端价格管控，全力打造高端有机奶品牌。公司目前覆盖连锁超市、便利店、社区店等多元渠道，在重点市场推进渠道规范化、标准化，深化3-4 线城市营销网络的建设，2017 年预计增加2 万家超级社区店。在行业竞争激烈的情况下，坚决退出价格战，加大力度提升品牌形象。
公司现已顺利完成初步的价格提升，有机奶产品较普通非有机奶定价享有30%的溢价。参考国外高达100%的溢价，我们认为未来仍然存在较大提价空间。
创新模式持续推进，新渠道、新产品、新合作值得期待。公司2016 年5 月独家推出“圣牧酸奶冷鲜机”，面向餐饮、写字楼、娱乐场所等消费场景，目前已投放1.5 万台，2017 年保守估计将增加2-3 万台，预计有效投放率75%，日均销售1 袋/台（8.15L 包装），日均总销售量将达到250-260 吨。公司2017年初将推出新品“圣牧奶爵”，主打高蛋白、细化乳糖，适合乳糖不耐受人群。
另外，公司与Food Union 达成合作，成立富友联合圣牧乳品有限公司，主要生产高端有机儿童奶，计划产能750-800 吨/天，1 期产能150 吨/天，预计今年11 月投产，主要面向东部沿海地区进行销售。此外，伊利入主事宜亦依照相关程序正常推进。
投资建议：我们预计在2017 年原奶价格回升趋势下，公司生物资产亏损部分将转为盈利，同时公司计划加强对经销商信用额度的评估与管理，提升资产运营效率。我们长期看好公司作为国内最大有机原料奶生产商的稀缺性，在当前消费升级大潮下，大众对有机液态奶的消费需求将进一步释放，有望推动公司业绩实现稳健增长。公司当前股价对应2016A 年P/E 估值为16.8x，在此建议投资者持续关注。
风险提示：i）新业务开展不及预期；ii）食品安全问题带来负面影响；iii）收购整合未能如约履行。
中國聖牧公佈2016 年全年業績。2016 年公司實現營業收入34.67 億元人民幣，同比增長11.8%；毛利16.75 億元人民幣，同比增長13.4%；淨利潤6.81億元人民幣，同比下降15%。本年度生物資產公允價值調整後虧損1573 萬元，去年同期盈利5272 萬元。若剔除生物資產價值變動影響，淨利潤9.73億，同比下降5.6%。受乳品行業整體嚴峻形勢和大額應收賬款減值撥備（8630 萬元）的影響，公司利潤率均有較明顯下降：EBITDA 利潤率下降4個百分點至35.6%，營業利潤率下降5.4 個百分點至31.8%，淨利率下降5.1個百分點至28.1%。
全程有機奶戰略定位日益明晰，下游自有品牌佔比穩步提升。公司2016 年有機業務佔比再創新高，營業收入佔比由76.4%增加至81.9%，毛利佔比由81.3%增加至87.3%。下游自有品牌的表現尤為突出，2016 年有機液態奶銷量為18.64 萬噸，同比大增28.4%，營業收入佔比由53.4%增加至59.3%。
在利潤率較高的自有品牌液態奶佔比提升的帶動下，加之公司推進精細化管理、有效控制銷售成本，帶動整體毛利率由47.7%小幅提升至48.3%。為配合下游自有品牌需求的不斷增加，公司在現有16 條生產線（12 條常温、4 條酸奶）的基礎上進一步強化液態奶加工能力，投資新建3 條液態奶生產線，預計2017Q2 投產，建成產能達320 噸/天。
堅持渠道精耕細作，重視終端價格管控，全力打造高端有機奶品牌。公司目前覆蓋連鎖超市、便利店、社區店等多元渠道，在重點市場推進渠道規範化、標準化，深化3-4 線城市營銷網絡的建設，2017 年預計增加2 萬家超級社區店。在行業競爭激烈的情況下，堅決退出價格戰，加大力度提升品牌形象。
公司現已順利完成初步的價格提升，有機奶產品較普通非有機奶定價享有30%的溢價。參考國外高達100%的溢價，我們認為未來仍然存在較大提價空間。
創新模式持續推進，新渠道、新產品、新合作值得期待。公司2016 年5 月獨家推出“聖牧酸奶冷鮮機”，面向餐飲、寫字樓、娛樂場所等消費場景，目前已投放1.5 萬台，2017 年保守估計將增加2-3 萬台，預計有效投放率75%，日均銷售1 袋/台（8.15L 包裝），日均總銷售量將達到250-260 噸。公司2017年初將推出新品“聖牧奶爵”，主打高蛋白、細化乳糖，適合乳糖不耐受人羣。
另外，公司與Food Union 達成合作，成立富友聯合聖牧乳品有限公司，主要生產高端有機兒童奶，計劃產能750-800 噸/天，1 期產能150 噸/天，預計今年11 月投產，主要面向東部沿海地區進行銷售。此外，伊利入主事宜亦依照相關程序正常推進。
投資建議：我們預計在2017 年原奶價格回升趨勢下，公司生物資產虧損部分將轉為盈利，同時公司計劃加強對經銷商信用額度的評估與管理，提升資產運營效率。我們長期看好公司作為國內最大有機原料奶生產商的稀缺性，在當前消費升級大潮下，大眾對有機液態奶的消費需求將進一步釋放，有望推動公司業績實現穩健增長。公司當前股價對應2016A 年P/E 估值為16.8x，在此建議投資者持續關注。
風險提示：i）新業務開展不及預期；ii）食品安全問題帶來負面影響；iii）收購整合未能如約履行。
