事件 　　公司公佈2016 年年報，實現營業總收入31,288.26 萬元，比上年同期增長1.28%；歸屬於上市公司股東的淨利潤6,641.30 萬元，比上年同期下降35.83%；歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益後的淨利潤6,246.50 萬元，比上年同期下降35.83%。 　　公司發佈2017 年第一季度業績預告，相比上年同期下降0--30%，原因主要系報告期費用化的研發費用較上年同期增長600 萬。 　　點評 　　恩替卡韋成爲慢性乙肝主流藥物，推動公司收入結構顯著調整：恩替卡韋收入佔比從14 年的47.3%，提升到16 年的71.2%。主要品種阿甘定（阿德福韋酯）量下滑15.7%，平均出廠價下滑10.0%；賀甘定（拉米夫定）量下滑25.9%，平均出廠價下降9.5%；恩甘定（恩替卡韋）量增長41.6%，平均出廠價下滑15.1%。 　　公司銷售能力不斷提高，直銷佔比進一步提升至46.85%：我們推算直銷收入主要來自於恩替卡韋，直銷銷量增速超過60%，超過1,500 萬片（對應超過4 萬慢性乙肝患者），爲未來替諾福韋的放量提供了保證。 　　新藥研發支出大幅增加，短期拖累業績，但長期有助於保持公司在肝病領域的領先地位： GST-HG131（乙肝）當期支出600 萬（總投入2,400 萬）；GST-HG141（乙肝）和GST-HG151（非酒精性脂肪肝炎）當期支出600萬（總投入2,400 萬）；GST-HG131（乙肝）和G 當期支出1,800 萬（總投入2,400 萬）；GST-HG161（肝癌）當期支出1,000 萬（總投入2,550萬）。我們預計未來幾年公司研發支出佔收入比例將維持在15%以上，對業績影響較大。 　　公司生產人員16 年增加近60%，全力爲替諾福韋報產做準備：公司替諾福韋首仿已進入驗證中心現場檢查階段，目前公司生產已準備就緒，等待CDE 技術人員現場檢查。 　　公司在尋找外延機會：我們關注到年報披露2016 年管理費用中“對多個擬併購項目進行盡調，中介諮詢費增加350 萬”；同時公司擬與深圳物明投資共同設立“福建廣明方醫藥創新研發中心（有限合夥）”總認繳出資額爲人民幣2 億元，將主要圍繞藥品及醫療器械項目進行投資。 　　盈利調整 　　基於未來幾年研發方面將繼續超額投入和替諾福韋獲批有望逐步提升內生增速，我們預計2017/2018/2019 年淨利潤0.90/1.34/1.92 億，對應增速36.1%/47.9%/43.9%，目前股價對應17 年P/E 81.3 倍。 　　投資建議 　　我們重申推薦邏輯：1）慢性乙肝市場巨大，替諾福韋將是中國未來5 年的主流藥物；2）廣生堂有望首個獲批HBV 適應症；3）公司直銷隊伍不斷擴大，能夠支撐恩替卡韋和替諾福韋放量，公司積極與國控合作一方面保證了供貨的穩定性，另一方面拓展了OTC 市場和長尾醫療終端；4）公司積極佈局肝病領域的創新藥物，有望成爲肝病領域的長青企業，具備長期投資價值。 　　基於替諾福韋HBV 適應症首仿對未來業績彈性較大，維持增持評級。 　　風險提示 　　產品價格壓力、新產品上市時間不確定、新產品銷售增速低預期等