2016 年營收增長6.69%,歸母淨利潤增長8.08%,每10 股派0.50 元 公司發佈2016 年年報,全年實現營業收入6.48 億元,同比增長6.69%;實現歸母淨利潤1.09 億元,同比增長8.08%,業績符合公司指引,但低於我們16Q3 季報時的預期。公司擬每10 股派發現金紅利0.50 元,共計派發現金紅利2,535 萬元。公司同時預告2017 年一季度業績增長0-10%。 煙氣實現高增速,業務多元化初見成效 報告期內,公司煙氣業務增速最快,收入同比增長149.49%至1.31 億元。此外,公司污泥業務收入同比增長40.83%至5,224.92 萬元;水務板塊收入同比下滑10.23%至4.65 億元,但由於市政水處理和核電凝結水精處理毛利率大幅提升,毛利潤同比仍增長1.9%。報告期內公司新簽訂單9.59億元,在手訂單合計31.47 億元(其中污泥訂單19.51 億元)。我們認爲公司自2015 年以來的業務多元化佈局初見成效,煙氣和固廢業務的高增長很好彌補了水務傳統主營的暫時增長乏力。 項目密集實施,現金流與應收賬款持續承壓 報告期內,公司應收賬款同比增長17.6%至4.12 億元,超出營收增速11 pct。公司應收賬款週轉天數較15Y 增加11 天至215 天,一年以內應收賬款由去年同期的43%增長至46%。壞賬計提1,877 萬元,佔當期淨利潤比例由15Y的13.9%上升至17.2%。公司經營淨現金流大幅下降88%至693 萬元,主要原因是本期項目實施支付貨款增加。我們認爲,公司應收賬款回收狀況或難快速好轉,項目則密集實施,現金流因此或將持續承受一定壓力。 技術爲先煙氣高成長,關注非電市場開拓情況 報告期內公司煙氣業務貢獻了公司毛利潤增量的70%,毛利潤佔比由上年度的7.7%上升至14.2%。公司在熱電、非電領域雙管齊下,其中在煤化工、焦化焦爐等非電領域承接新訂單佔比接近一半,並且不斷開拓採用低溫脫硝等領先技術的標杆性訂單。我們認爲當前我國超低排放仍有市場空間,後續非電煙氣治理市場有望提供增量空間,公司的煙氣業務有望持續受益。 市場最具競爭力的的污泥耦合發電方案提供商,厚積薄發落地加速 我們認爲公司推廣的污泥+電廠耦合幹化焚燒處置模式因其電廠客戶資源而具備低成本、易外延的競爭優勢。在現有的南京、常熟項目之外,公司2016 年新拓展6 個污泥PPP 項目,其中徐州項目已經簽署PPP 協議(200噸/日,180 元/噸)。我們因此看好公司後續的污泥項目進展。 看好非電煙氣與污泥業務價值,維持“買入”評級 考慮到公司水務板塊增速偏低且應收帳款偏高,我們下調17-19 年歸母淨利潤爲1.25(前次1.59),1.46(前次1.94),1.65 億元,對應動態PE43x,37x,32x。考慮到前次報告發布以來市場整體變化,按2017 年52-53x 目標PE 區間,小幅下調17 年目標價至12.85-13.10 元,維持“買入”評級。 風險提示:應收賬款偏高,PPP 項目進度不及預期,新訂單量不及預期