投资要点:
公司公告10月24日起复牌,更新换股吸收合并上海阳晨投资股份有限公司(以下简称“阳晨B”)的相关文件。本次交易包含换股吸收合并和分立上市两部分:1)城投控股拟以15.5元/股的价格发行约24459.6万A股股票换股吸并阳晨B股,换股比例为1:1。吸并完成后阳晨B股将种猪上市并注销法人资格。2)换股吸并完成后,将由城投控股下环境集团承接阳晨B股的全部资产、负债等一切权利与义务,随后再将环境集团以存续分立的方式实施分立。作为本次分立的存续方,城投控股(存续方)继续运营房地产资产和业务以及其他股权投资业务。分立主体(即环境集团和原阳晨B股业务)更名为上海环境,并遵循相关法律程序上市。
现金选择权10元/股。本次吸并方案中,城投控股(除上海城投)股东和阳晨B股东(除上海城投)现金选择权行权价10.00元/股,较定价基准日前20个交易日股票交易均价分别溢价39.66%和40.26%,与其他可比吸并方案相比较高。城投控股和阳晨B停牌前总市值约466.70亿元,对应股价约为14.39元/股。分立后,城投控股(存续方)估值约为282.69-296.62亿元,对应价格为11.17 -11.73元/股。上海环境估值约为58.63亿元-85.41亿元,对应价格为7.63-12.16元/股。从估值角度分析,公司合并和分立的价值高于行权价,除非行权期股价远低于行权价,否则股东持有股票的可能性较大。
本次交易将解决城投控股环保业务的同业竞争问题。根据公司2015年年报,城投控股的主营收入来自房地产(76.7%),环保业务(20.5%)和投资(2.7%)。公司下属环境集团与阳晨B股同属环保行业,且控股股东均为上海城投,在制定运营决策和战略目标方面均受到了一定限制。本次交易后,城投控股旗下环保业务和阳晨B股业务合并后分立上市解决了潜在同业竞争问题。
交易后公司偿债能力保持稳定,盈利能力略有提升。根据本次交易财务顾问模拟测算,本次交易完成后城投控股(存续方)资产负债率略有下降、流动比率和速动比率基本无太大变化。由于环境业务的剥离,城投控股(存续方)总资产有所下降,但2015年度净利率提高6.88个百分点,2016年1-6月年化净利率提高1.56个百分点,盈利能力略有提升。
投资建议:暂不评级。城投控股交易后将主营房地产开发和投资。假设公司在2017年完成交易,即从2017年开始业绩预测不包含环保业务并使用交易后股本,预计公司2016年和2017年EPS分别为1.56元/股和1.49元/股,对应P/E倍数为10.13倍和10.58倍。RNAV测算约为17.8元/股。考虑到本次交易暂没完成,交易仍具有不确定性,我们对城投控股暂不评级。风险提示:行业下行风险。
投資要點:
公司公告10月24日起復牌,更新換股吸收合併上海陽晨投資股份有限公司(以下簡稱“陽晨B”)的相關文件。本次交易包含換股吸收合併和分立上市兩部分:1)城投控股擬以15.5元/股的價格發行約24459.6萬A股股票換股吸並陽晨B股,換股比例為1:1。吸並完成後陽晨B股將種豬上市並註銷法人資格。2)換股吸並完成後,將由城投控股下環境集團承接陽晨B股的全部資產、負債等一切權利與義務,隨後再將環境集團以存續分立的方式實施分立。作為本次分立的存續方,城投控股(存續方)繼續運營房地產資產和業務以及其他股權投資業務。分立主體(即環境集團和原陽晨B股業務)更名為上海環境,並遵循相關法律程序上市。
現金選擇權10元/股。本次吸並方案中,城投控股(除上海城投)股東和陽晨B股東(除上海城投)現金選擇權行權價10.00元/股,較定價基準日前20個交易日股票交易均價分別溢價39.66%和40.26%,與其他可比吸並方案相比較高。城投控股和陽晨B停牌前總市值約466.70億元,對應股價約為14.39元/股。分立後,城投控股(存續方)估值約為282.69-296.62億元,對應價格為11.17 -11.73元/股。上海環境估值約為58.63億元-85.41億元,對應價格為7.63-12.16元/股。從估值角度分析,公司合併和分立的價值高於行權價,除非行權期股價遠低於行權價,否則股東持有股票的可能性較大。
本次交易將解決城投控股環保業務的同業競爭問題。根據公司2015年年報,城投控股的主營收入來自房地產(76.7%),環保業務(20.5%)和投資(2.7%)。公司下屬環境集團與陽晨B股同屬環保行業,且控股股東均為上海城投,在制定運營決策和戰略目標方面均受到了一定限制。本次交易後,城投控股旗下環保業務和陽晨B股業務合併後分立上市解決了潛在同業競爭問題。
交易後公司償債能力保持穩定,盈利能力略有提升。根據本次交易財務顧問模擬測算,本次交易完成後城投控股(存續方)資產負債率略有下降、流動比率和速動比率基本無太大變化。由於環境業務的剝離,城投控股(存續方)總資產有所下降,但2015年度淨利率提高6.88個百分點,2016年1-6月年化淨利率提高1.56個百分點,盈利能力略有提升。
投資建議:暫不評級。城投控股交易後將主營房地產開發和投資。假設公司在2017年完成交易,即從2017年開始業績預測不包含環保業務並使用交易後股本,預計公司2016年和2017年EPS分別為1.56元/股和1.49元/股,對應P/E倍數為10.13倍和10.58倍。RNAV測算約為17.8元/股。考慮到本次交易暫沒完成,交易仍具有不確定性,我們對城投控股暫不評級。風險提示:行業下行風險。
