主要觀點。 1.三季度業績環比向好,短期費用拖累利潤。 從單季度看,2016年Q3公司實現營業收入7296萬元,同比增長34.94%,歸母淨利潤1531萬元,同比增長9.30%;收入及利潤增速與今年上半年的23%和-9%相比有較大改善。利潤增速低於收入增速的原因包括:1)公司對珠海祥樂的重大資產重組發生併購費用536.8萬元(含併購資金貸款利息支出255萬元);公司部分參股及控股子公司產品尚處於研發或新品上市推廣階段,未能產生盈利,其中長期股權投資虧損457.98萬元,併購的控股子公司(除珠海祥樂以外)累計虧損527.12萬元;公司短期貸款利息支出570.43萬元,財務費用同比增加742.31萬元;短期費用拖累業績。 2.增發收購高臨床價值頭孢抗生素領軍品種。 公司擬向不超過5名特定投資者進行增發,募集資金不超過18.5億元,扣除發行費用後(18億元)用於收購惠迪森100%股權。惠迪森業績承諾爲2016年和2017年淨利潤分別不低於1.2億元和1.6億元,否則將以現金方式向公司進行補償,補償金額爲相差利潤數的3-5倍。 惠迪森主要產品爲注射用拉氧頭孢鈉(賽美靈),屬於頭孢烯類,適用於敏感菌引起的各種感染症,對革蘭氏陰性菌比一般頭孢菌素強4-16倍,同時其用藥安全性高,無肝腎毒性,不良反應少,是一種優質高效抗生素,目前國內僅有海南靈康和惠迪森兩家擁有生產批號。自2012年“限抗令”實施以來,抗生素產品出現結構性調整,臨床價值較高的產品呈現較快增長趨勢,根據IMSHealth數據顯示,2016H1全國拉氧頭孢鈉製劑銷售額達11.54億元,同比增長40.90%。 3.收購標的惠迪森盈利能力強,爲公司可持續發展添動力。 2014年、2015年、2016年H1惠迪森營業收入分別爲8628萬元、2.53億元、2.42億元,歸母淨利潤分別爲680萬元、8089萬元、7391萬元,業績呈快速增長態勢;惠迪森拉氧頭孢鈉的市佔率也從2014年的15.87%快速提高至2016H1的41.85%,未來其市場份額預計將超過海南靈康。2016年H1惠迪森首次進入IMSHealth中國大陸地區單廠單品類銷售金額前200名,排位120名,增速排名位居榜首。 公司從去年開始啓動“3+1”戰略規劃,即再生醫學材料+細胞治療+藥業三大業務板塊和一個孵化平台。不論是生物醫學材料、細胞治療還是新藥研發都需要公司長期持續進行投入,公司原有利潤體量有限,收購業績成長性好的惠迪森提高公司盈利水平,爲可持續發展添動力。此外,惠迪森目前已建立百人學術推廣營銷團隊,覆蓋全國30個省市,代理商超過100家,市場推廣能力強,從近兩年的業績增速可見一斑。公司看好惠迪森優秀營銷平台,未來助力公司其他新藥上市推廣。 4.堅定看好優得清角膜的市場前景。 我們在之前的報告中詳細論述了優得清角膜的巨大市場需求和公司的技術領先優勢。目前公司已完成對珠海祥樂的併購,極大地增強了公司在眼科渠道和品牌運營方面的能力。從6月正式銷售以來,已在雲南、四川、福建、廣東、山東、安徽、山西、湖南、江蘇、浙江等省份開展了優得清角膜移植手術,累計培訓近百名醫生,醫院開拓22家,預計今年將完成60-80家醫院。根據企業端測算,我國存量市場約200億元,每年增量市場約10-20億元。鑑於臨床巨大的需求量,我們分析判斷該產品很有可能在較短時間內實現過億元收入規模。 5.盈利預測與投資建議:公司定增預案中提及擬發行股份數量不超過7000萬股,我們認爲這只是中介機構所設計的發行方案的上限,並不指導發行的實際情況。公司此次定增還需通過股東大會以及證監會許可,從時間節點上判斷可能是明年二季度完成。 公司上一輪增發收購珠海祥樂,發行股份購買資產與配套融資,股本攤薄比例爲8%左右;公司本次收購標的資產規模大於珠海祥樂,發行量也較大,但我們預計不會大幅稀釋現有股東的持股比例。我們上調公司未來半年目標價位至70元-75元/股,照此推斷,募集18.5億元需增發2467萬股-2643萬股,與增發前2.66億股總股本相比,此次定增對股本攤薄比例小於10%。 以2017年公司淨利潤1.68億元,惠迪森業績承諾1.6億元(半年並表)計算,發行後EPS爲0.84元/股(備考EPS爲1.10元/股),較發行前0.62元/股增厚35%。我們預計人工角膜產品將從2017年開始貢獻較爲明顯的業績增量,但現有業績預測中未包含對優得清人工角膜產品的預期,目前股價對應2017年PE爲54倍(備考PE爲41倍),我們堅定看好冠昊生物未來發展,繼續給予公司“強烈推薦”的評級,半年目標價70-75元。 6.風險提示:收購資產業績不達預期;角膜放量不達預期。