天宸股份自2010年起未再新增土储,地产主业由此几乎停滞,营业收入随之骤降,近年来主要依靠投资收益支撑业绩,公司业务转型迫在眉睫、势在必行;15年年初开始,公司先后在IT、环保和教育方面三度转型尝试, 同时也招募专业高管团队助力转型,虽目前转型仍未成功,但也足见转型坚定;同时,公司转型条件较好:近年来维持10-30%的低负债率、在手现金4亿元并无有息负债、拥有包括绿地股权和闵行项目等两大易变现类现金资产价值88亿元,将为转型发展提供有力的资金支持。此外,15年中期,国华人寿短期内三度举牌,表明险资认可公司价值,同时险资入股也将改善股东结构、督促转型推进。鉴于报告期内投资收益高于预期,我们分别将公司2016-18年的每股收益预测分别为上调为0.07、0.07和0.08元,维持目标价14.11元,维持买入评级。
支撑评级的要点
房地产主业停滞多年,业务转型迫在眉睫、势在必行。公司在10年销售完玫瑰广场之后,近6年来没有补充土地储备,并在14年转让河北项目(持25.5%股权)、注销苏州项目(持35%股权),之后公司地产主业几乎停滞,营业收入也由10年15亿元骤降至后续每年4,000万元, 而利润仅在5,000万元上下,并主要来自于包括绿地股权分红和出售金融股权等投资收益。16年上半年营业收入2,251万元,净利润5,329万元,每股收益0.08元,其中业绩主要来自于绿地分红5,567万元和出售骏惟股权获1,264万元,可以主业停滞问题依然存在,转型实在必行。
积极尝试业务转型,屡败屡战证明转型意愿坚定。2015年公司积极推进转型,先后:1)年初携手唐骏入股微创软件试足IT 行业;2)15年9-12月计划重组收购环保资产失败;3)15年招募国际视野的高管团队助力转型;4)16年7月停牌重组但因估值问题再次失败,虽然目前公司转型仍未成功落地,但也足见转型坚定;同时,公司资产状况较好、转型条件优越:1)近年来维持10-30%的低负债率;2)在手现金4亿元,并无有息负债;3)公司拥有两大易变现类现金资产价值达88亿元。
险资三度举牌认可价值,改善股东结构、督促转型推进。15年7-8月, 国华人寿接连三度举牌,持股15%,成为第二大股东,估算均价10.21元/股,显示认可公司价值,同时举牌对于公司也有两大积极意义:1) 改变控股股东一股独大的局面,以二股东身份督促转型推进;2)替代原先上海展览中心和上海牛奶集团等不作为国有股东,有效行使股东权利,提高公司整体效率。
绿地股权和闵行项目增值80亿元,公司NAV 达88亿元。1)闵行项目: 公司拥有闵行400亩南方物流园地块(商业性质,85%股权),账面价值仅2,693万元,估算楼面价10,000-12,000元/平米,按2-2.5倍容积率算, 该地块权益重估增值约50亿元;2)绿地股权:公司目前持绿地控股2.78亿股,占比2.29%,投资成本仅3,428万元,综合考虑绿地市值1,200亿元和NAV1,820亿元,该股权权益重估增值约30亿元。再加上扣公允后净资产8亿元,公司NAV 达88亿元,对应每股12.8元/股。
评级面临的主要风险
绿地控股估值缩水;南方物流园进展缓慢;转型低于预期。
估值
鉴于投资收益高于预期,我们分别将公司2016-18年的每股收益分别为上调为0.07、0.07和0.08元,维持目标价14.11元 ,维持买入评级。
天宸股份自2010年起未再新增土儲,地產主業由此幾乎停滯,營業收入隨之驟降,近年來主要依靠投資收益支撐業績,公司業務轉型迫在眉睫、勢在必行;15年年初開始,公司先後在IT、環保和教育方面三度轉型嘗試, 同時也招募專業高管團隊助力轉型,雖目前轉型仍未成功,但也足見轉型堅定;同時,公司轉型條件較好:近年來維持10-30%的低負債率、在手現金4億元並無有息負債、擁有包括綠地股權和閔行項目等兩大易變現類現金資產價值88億元,將為轉型發展提供有力的資金支持。此外,15年中期,國華人壽短期內三度舉牌,表明險資認可公司價值,同時險資入股也將改善股東結構、督促轉型推進。鑑於報告期內投資收益高於預期,我們分別將公司2016-18年的每股收益預測分別為上調為0.07、0.07和0.08元,維持目標價14.11元,維持買入評級。
支撐評級的要點
房地產主業停滯多年,業務轉型迫在眉睫、勢在必行。公司在10年銷售完玫瑰廣場之後,近6年來沒有補充土地儲備,並在14年轉讓河北項目(持25.5%股權)、註銷蘇州項目(持35%股權),之後公司地產主業幾乎停滯,營業收入也由10年15億元驟降至後續每年4,000萬元, 而利潤僅在5,000萬元上下,並主要來自於包括綠地股權分紅和出售金融股權等投資收益。16年上半年營業收入2,251萬元,淨利潤5,329萬元,每股收益0.08元,其中業績主要來自於綠地分紅5,567萬元和出售駿惟股權獲1,264萬元,可以主業停滯問題依然存在,轉型實在必行。
積極嘗試業務轉型,屢敗屢戰證明轉型意願堅定。2015年公司積極推進轉型,先後:1)年初攜手唐駿入股微創軟件試足IT 行業;2)15年9-12月計劃重組收購環保資產失敗;3)15年招募國際視野的高管團隊助力轉型;4)16年7月停牌重組但因估值問題再次失敗,雖然目前公司轉型仍未成功落地,但也足見轉型堅定;同時,公司資產狀況較好、轉型條件優越:1)近年來維持10-30%的低負債率;2)在手現金4億元,並無有息負債;3)公司擁有兩大易變現類現金資產價值達88億元。
險資三度舉牌認可價值,改善股東結構、督促轉型推進。15年7-8月, 國華人壽接連三度舉牌,持股15%,成為第二大股東,估算均價10.21元/股,顯示認可公司價值,同時舉牌對於公司也有兩大積極意義:1) 改變控股股東一股獨大的局面,以二股東身份督促轉型推進;2)替代原先上海展覽中心和上海牛奶集團等不作為國有股東,有效行使股東權利,提高公司整體效率。
綠地股權和閔行項目增值80億元,公司NAV 達88億元。1)閔行項目: 公司擁有閔行400畝南方物流園地塊(商業性質,85%股權),賬面價值僅2,693萬元,估算樓面價10,000-12,000元/平米,按2-2.5倍容積率算, 該地塊權益重估增值約50億元;2)綠地股權:公司目前持綠地控股2.78億股,佔比2.29%,投資成本僅3,428萬元,綜合考慮綠地市值1,200億元和NAV1,820億元,該股權權益重估增值約30億元。再加上扣公允後淨資產8億元,公司NAV 達88億元,對應每股12.8元/股。
評級面臨的主要風險
綠地控股估值縮水;南方物流園進展緩慢;轉型低於預期。
估值
鑑於投資收益高於預期,我們分別將公司2016-18年的每股收益分別為上調為0.07、0.07和0.08元,維持目標價14.11元 ,維持買入評級。