投資要點: 公司發佈2014年三季報,1-9月實現收入5.12億元,同比增長21.76%,扣非淨利潤7879萬元,同比增長12.23%,經營活動現金流淨額5702萬元,同比下降1.69%,EPS爲0.27元,同比增長12.50%。其中2014Q3實現收入1.68億元,同比增24.92%,扣非淨利潤2362萬元,同比增長4.19%。同時公司公告2014年全年淨利潤增長區間爲5%-30%。 報告摘要: 母公司及永孜堂營收均保持較快增長,淨利潤增速低於收入增速。報告期內公司營收5.12億,同比增長21.76%。其中母公司營收4.36億,同比增長21.36%,永孜堂營收7600萬左右,同比增長19%左右。母公司方面,由於去年3季度受媒體事件影響,四磨湯整體基數相對較低,今年同期預計會有較快增長,估計前三季度收入超過3億。規格方面,由於公司老廠區面臨改造,我們預計10支裝四磨湯增長相對較快。永孜堂方面,公司進行了人員及銷售調整,採用類似四磨湯的營銷模式,加大營銷投入,使營收同比實現較快增長。 前三季度公司營收增速爲22%,淨利潤增速爲12%,淨利潤增速低於收入增速,主要原因是(1)主導產品四磨湯毛利率同比下降3%左右,導致盈利能力有所下降;(2)子公司永孜堂並表,增加管理費用1100萬左右,致使管理費用同比增加較多。 毛利率環比平穩,同比有所下降,銷售淨利率同比有所下降。1-9月份,公司綜合毛利率爲70.61%,環比保持平穩,同比則下降4個百分點,與主導產品四磨湯成本增加致使毛利率下降有關。期間費用率方面,環比上升1個百分點,同比下降3個百分點,其中銷售費用率同比下降明顯,由13年的47.54%下降到當前的41.10%,這與公司提前搭建銷售隊伍有關。毛利率和期間費用率的變動帶動公司銷售淨利率由去年同期的17%下降到當前的15.84%。 主業預計保持穩步增長,外延性發展值得期待。公司本部方面,儘管新建產能開始釋放,但公司老廠區也開始進行改造,整體產能釋放會有一段過程。另外整體招標進度低於預期,因此主導產品四磨湯口服液預計會保持穩步增長,出現爆發式增長概率較小。子公司永孜堂方面,品種有一定優勢,但之前營銷薄弱,因此營銷改革將會是重中之重,公司管理層對此非常重視,未來會考慮借鑑四磨湯的成功營銷經驗進行嫁接,但整體營銷調整將會持續一段時間,因此永孜堂短期業績高速增長概率不大。在做好主業同時,公司也將不失時機的進行外延式發展,子公司漢森健康產業(湖南)有限公司已完成工商註冊登記,相應的醫療服務及中藥優質品種有望是公司外延性發展的重要方向。 盈利預測及評級。公司作爲現代品牌中藥企業,基於公司較強的銷售能力,四磨湯、天麻醒腦等品種預計會保持穩步增長。同時,公司確立了內生增長與外延性拓展雙輪驅動戰略,外延式併購值得期待。預計14-16年的EPS分別爲0.46、0.56和0.70,對應的PE分別爲40、33和26倍,維持買入評級。 風險提示。永孜堂整合低於預期風險。