2011年業績低於預期: 魯豐股份2011年實現收入17.91億元,同比增長75.3%;歸屬母公司淨利潤1182萬元,摺合每股收益0.08元,扣除非經常性損益後每股收益0.05元,同比下降80%,低於我們及市場預期。 4Q 每股虧損0.03元,主要由於業務量不足及財務費用大幅增加。 評論:1)營業收入環比下滑。由於四季度海外經濟疲弱、國內鋁箔市場尚待開拓,公司鋁箔銷量有所下滑,加上鋁價環比下跌,導致公司主營業務收入下滑23.2%。2)營業利潤環比下降明顯。 一方面,公司新建鋁箔生產線達產進度緩慢,而投產轉固產生的折舊攤銷增加產品的單位生產成本;另一方面,公司目前正在建設45萬噸高精度鋁板帶項目的一期工程,資金來源主要爲銀行貸款和融資租賃,財務費用大幅增加,兩方面因素共同導致四季度營業虧損近1000萬元。3)政府補貼減少虧損。子公司魯豐鑫恒四季度收到政府補貼300萬元,摺合減少每股虧損約0.02元。 發展趨勢: 家用和藥用鋁箔需求增長相對緩慢。由於近期海內外基本面整體偏弱,國內外鋁箔需求均不同程度地受到影響;另一方面,家用與藥用鋁箔應用的推廣需要消費者環保意識與生活水平的提高,對塑料保鮮膜和一次性飯盒的替代仍需較長時間,因此未來一段時間家用與藥用鋁箔需求增長將相對緩慢。 新項目產能釋放進度緩慢。受下游需求增長緩慢影響,公司已建成投產的5萬噸鋁箔項目達產進度慢於預期,而在建的3萬噸鋁箔項目投產計劃也需視市場需求而定。若產能利用率繼續維持較低水平,投產轉固費用使單位生產成本增加將對業績有所拖累。 定增如成功將緩解債務負擔。公司目前正推進爲45萬噸鋁板帶項目冷軋部分一期工程募集資金的非公開發行項目,如成功發行將大幅減少利息費用,減輕業績負擔。而45萬噸鋁板帶項目建設週期預計爲24-30個月,短期之內對業績的貢獻有限。 估值與建議:鑑於下游需求疲弱、公司產能利用率提高需要一定時間以及財務費用負擔拖累業績,我們下調2012E/2013E 年每股收益至0.05元(-38%)與0.06元(-50%),對應2012E/2013E市盈率爲250/199倍。公司估值水平處於高位,基本面仍無好轉,保持謹慎態度。 風險:下游需求增長低於預期,產能建設與釋放慢於預期。