1. 隨着大中客市場回暖,公司銷量6月起步入良好局面。公司主要生產B、R、M三個系列的電渦流緩速器,集中在8-12米的客車市場。2009年上半年,大中客市場成爲表現最差的細分市場之一,銷量同比下滑23.42%,使得1-2季度公司電渦流緩速器月均銷量降低至1000臺,單月最低銷量僅300臺。6月以來,大中客市場回暖顯著,公司6月單月銷量突破2000臺,而3季度月均銷量達到2500-3000臺。根據以往經驗,4季度是客車市場的旺季,保守預計4季度公司銷量與3季度持平,全年銷量有望突破2萬臺,創歷史新高。 2. 非客車市場難以打開,限制公司未來增長空間。目前,電渦流緩速器主要配套大中客車,2008年國內銷量約4萬臺,其中公司銷量1.6萬餘臺,市場份額約40%,公司最大競爭者法國泰樂瑪銷量6000-7000臺,市場份額近20%。長期以來公司致力於開拓廣闊的中重卡市場和特種車市場,但進展緩慢。我們認爲,公司對貨車市場的開拓具有實質性障礙,一方面貨車的價格較低,近2萬元的電渦流緩速器幾乎佔據貨車10%的成本,主機廠商難以接受;另一方面貨車的使用者大多數是私人物流,安全意識低且價格敏感性高,沒有安裝的動力,此外,針對貨車市場的緩速器在匹配和性能使用上還不夠完善,故障率高導致使用成本高,如果沒有相關政策支持,緩速器在貨車領域的應用和普及之路將相當漫長,而短期內,出臺相關政策的可能性並不大。公司方面,目前對貨車市場的開拓主要是在大型礦業資源開採地對大噸位運輸車輛的改裝,銷量較小,年銷量約100臺。2008年,大客、中客銷量分別爲3.64萬輛、4.29萬輛,重卡、中卡銷量分別爲10.76萬輛、12.98萬輛,後者的市場容量3倍於前者,不能夠打開貨車市場將極大地限制公司今後的增長潛力。 3. 議價能力較低,2010年毛利率有回落風險。公司議價能力較差,產品定價權主要由客車主機廠掌握,原材料價格下降時,公司有一定降價壓力,今年產品價格約下降5%,原材料價格上漲時,產品難以提價。 我們預計,公司主要原材料銅、鋼結構鑄件價格明年將上漲,公司毛利率面臨回落風險。2009年前三季度,公司毛利率高達41.2%,同比提高6.7個百分點。 4. 盈利預測。預計公司2009-2011年EPS分別爲0.37元、0.42元、0.50元,10月23日收盤價10.61元,對應動態PE分別爲29倍、25倍、21倍,考慮到大中客市場回暖趨勢明朗,暫維持公司“增持”評級。 5. 風險提示。公司面臨的主要風險包括:1)公司議價能力較低,原材料價格上漲導致毛利率降低的風險;2)客車市場增速放緩導致需求下降的風險。