事件描述 飛馬國際(002210)今天公佈2012年三季度報告,前三季度公司實現營業收入65.28億元,同比增長46.8%;其中第三季度實現營收26.82億元,同比增長205.55%,環比上季度增長59.02%。前三季度公司營業成本支出爲63.29億元,同比增長48.88%;其中第三季度支出營業成本爲26.34億元,同比增長222.66%,環比上季度增長64.20%。報告期內公司實現歸屬母公司淨利潤爲6040萬元,實現EPS爲0.1519元,同比增長19.95%;其中第三季度實現歸屬母公司淨利潤爲1240萬元,實現EPS爲0.0312元,同比增長76.68%,環比下降39.29%。 事件評論 營收同環比大幅增長,基數升高增速下滑:我們認爲,公司第三季度營收創新高,是由於公司不斷拓展煤炭貿易執行業務所帶來的;不然公司整體營收增速明顯低於去年同期水平,低基數效應之後,增速開始逐步回覆常態。 煤貿低迷,模式盈利能力欠佳,毛利率繼續下滑:今年一季度開始,煤炭貿易價差持續收窄,在相同的收入情況下,價差收窄意味着公司毛利潤空間縮小,我們認爲,由於第三季度營收增長主要是來自於煤炭業務的拓展,而公司的港口煤模式盈利能力及壁壘較低,煤炭價差的縮小注定壓縮公司毛利率空間。 費用控制得力,業績同比小幅上升:前三季度,公司銷售費用同比減少22.37%,財務費用同比減少8.54%。公司三費的絕對值減少顯示出公司良好的三費控制能力,費率的降低則與營收的大幅增加有關。報告期內公司實現歸屬母公司淨利潤爲6041萬元,實現EPS爲0.1519元,同比增長19.95%,增速低於我們的預期,根據我們的測算,得益於三費的控制,去除減值準備和投資收益的影響後,前三季度公司在稅後淨利潤同比去年同期增長23.95%,在毛利潤僅同比增長2.35%的情況下,三費控制得力是現階段公司不多得的亮點。 新平台貢獻依然不明,維持“謹慎推薦”:我們認爲,下半年的煤炭行情或許有所改善,對於公司的盈利空間帶來部分正面作用。但由於構建煤炭貿易平台是一項長期的工程,公司現在仍處於“以利潤換客戶”的階段,且公司的盈利模式仍然集中於港口煤交易,中間收費環節較少,長期業績貢獻依然不明朗。 考慮到公司煤炭供應鏈網絡建設的募投項目預計將在年底建設完成,屆時或將進一步實現公司營收的增長,但模式劣勢依然構成毛利率下滑風險,預計2012年至14年EPS分別爲0.24元,0.29元及0.38元,維持評級“謹慎推薦”。