冶金傳動小巨人。作爲成長於寧波的一家民營企業,公司經歷近二十年專注發展,成爲冶金齒輪箱領先企業,09 年公司收入5.3 億元,其中70%爲冶金配套。 風電業務即將破繭而出。經過與國內齒輪箱優勢研發機構——鄭州機械研究所的合作,公司已成功研發出風電齒輪箱樣品,目前正在進行最後測試,十月份或將順利通過。同時公司也準備進行增發,投向風電齒輪箱項目,根據證監會審核程序推測,近兩月有望上會。 風電齒輪箱競爭格局無憂。風電齒輪箱並非暴利產品,對於中國高速傳動,其風電業務毛利率僅爲27.7%低於其平均毛利率1.1 個百分點,從單價看,近五年穩定在65 萬元/MW。加上較高的技術壁壘,行業進入者並不多,據統計,2012 年之前尚看不到風電齒輪箱過剩的局面。 鋼鐵行業回暖帶動齒輪箱需求回升。冶金齒輪箱壽命3-5 年,更新改造需求大,加上鋼鐵行業整合及淘汰落後產能帶來的需求,使得業績齒輪箱需求中新增產能需求佔比小,僅40%,行業最近一年所受衝擊比其它子行業要小。最近鋼鐵行業開工率不斷上升,部分企業滿負荷生產,帶動包括齒輪箱在內的固定資產投資回升,公司訂單也在好轉之中。 東力傳動:中國高速傳動的追隨者。作爲國內齒輪箱領導者,中國高速傳動近四年收入增長4 倍,主要得益於公司果斷選擇主機巨頭,適時進入快速增長的下游市場,如攜手GE 進入風電領域、攜手ZF 進入船用領域,下一步將攜手ALSTOM 進入高速鐵路及城軌領域。目前來看,東力傳動正在複製中國高速傳動的成功模式,我們對此報以樂觀期待。 高成長的弱週期公司,合理價值20 元/股。預計公司未來三年EPS 分別爲0.66 元、0.86 及1.16 元,經相對及DCF 估值,我們認爲合理價值20元/股。