09 年收入增長1.3% 淨利潤減少1.3% 2009 年東力傳動實現營業收入5.34 億元,YOY 增長1.3%,實現歸屬母公司淨利潤8,231.96 萬元,YOY 減少1.3%。按照年末股本攤薄計算EPS 爲0.46 元/股,每股經營活動現金淨流量爲0.38 元/股,計劃每10 股派1 元(含稅)。 主業收入負增長和折舊大幅增加降低盈利能力 2009 年東力傳動的主業盈利同比僅增長0.5%,同時壞賬準備增加和政府補助收入的減少成爲淨利潤負增長的主要原因。從公司年報看,導致主業盈利增長緩慢的主要原因在於主營產品銷售收入增長乏力,同比出現0.5%的負增長,同時產品價格下降和四季度募投項目投產帶來折舊成倍增長也降低了毛利率,因此導致公司全年的主業盈利能力下降。 產品毛利幾乎全線下降產品結構仍需調整2009 年東力傳動毛利率爲32.9%,較2008 年下降1.5 個百分點。除模塊化減速電機毛利率有0.5 個百分點的提升外,其餘主力產品毛利率都出現下降,其中重載齒輪箱毛利率下降1.3 個百分點,小型減速機因爲銷售減少80%,毛利率大幅下降了12.1 個百分點。雖然新產品模塊化高精減速機銷量增長較爲迅速,但是2009 年的銷售規模和產品毛利率都還是低於08 年小型減速機的收入規模和盈利水平,因此公司的盈利水平的改善主要將依賴於產品結構的進一步調整。 受在建項目轉固定資產影響四季度公司盈利同比下降53% 四季度東力傳動有近4 億的在建工程轉入固定資產,致使固定資產餘額增長112%,而同期產品的銷售卻僅有3.7%的增長,因此折舊增加2 倍直接拉低四季度的毛利率6 個百分點,同時產品的成本有所上升,導致四季度毛利下降94.6%。雖然公司進行了很好的費用控制,銷售和管理費用同比明顯下降16.5%,但是主業盈利還是減少57%,公司四季度的淨利潤同比下降53%,每股收益僅有5 分錢。 行業需求持續好轉 公司競爭優勢依然明顯 目前公司的主要下游行業鋼鐵行業的產量在持續提升,將提升對減速機的需求,同時鐵礦石價格的大幅上漲也將消弱鋼廠的盈利能力,因此在量升利減的情況下,鋼廠應該會尋求性價比更優的國產設備替代進口,降低成本,因此對於東力傳動而言,行業的需求將持續好轉。09 年,東力傳動不僅完成了生產佈局的調整和大量一次性費用的攤銷,大幅提升產能,同時也完成新產品——1.5 兆瓦級風電齒輪箱樣機制作,高速機車齒輪也進入產業化階段,顯示公司的競爭優勢依然明顯,因此業績存在快速改善的可能。 投資評級 雖然東力傳動 2009 年業績下降1.3%,但是公司的產能有大幅的提升,同時新產品的開發也進展順利,因此在國內產品需求可能出現改善的情況下,動力傳動的業績也有望出現比較明顯的改善,預計2010 和2011 年EPS 分別可以達到0.5 和0.66 元/股,對應2010 年EPS的相對估值爲37 倍,給與“審慎推薦”投資評級。