盈利能力突出的机械基础件制造商。公司是国内工业齿轮的领先生产厂商之一,在冶金用齿轮箱方面占有率10%左右位居市场第一。相比众多的机械行业企业,公司的盈利能力较为突出,近3 年公司的毛利率都保持在33%左右,远高出行业20%左右的毛利水平。究其原因,民营企业特有的成本控制能力、较强的产品优化设计能力、以及较高的关键零部件自制能力都使得公司在盈利水平方面领先于行业。

一季度业绩处于低谷,后续业绩将会逐步回升。一季度由于大型重载齿轮生产线搬迁所引起的搬迁费用,以及IPO 项目完工后财务费用资本化率降低等因素造成管理费用、财务费用大增(同期增长分别高达59%、268%),大幅度影响了业绩。10 年未来几个季度,部分费用将会逐步减少,费用率水平将会恢复到正常水平。同时,一季度由于公司所确定的收入大部分是是09 年4 季度的订单,而去年由于处于行业性低谷订单价格相对来说都比较低,因此也影响了一季度收入的增长水平。而公司10 年以来随着整体行业的复苏,公司的订单价格水平恢复比较迅速,因此公司未来收入仍将保持较快增长。

扩产模块化减速电机目标直指高端外资品牌替代。模块化减速电机一直是公司的拳头产品之一,在技术水平上处于领先地位。但高端市场上外资品牌SEW、Flender 却占有了较大份额(这两家企业在中国有生产基地,销量是公司的8 倍左右)。公司产品在技术水平上已与他们基本处在同一水平,但价格较他们便宜20%以上,因此公司产品优势明显。但由于公司此块儿业务产能一直较小,因此没有大力拓展较大的客户。同时,公司即使扩产后,产能水平相比上述两家外资企业仍然较低,因此我们认为公司此次增发扩产项目的投资可行性较高。

风电齿轮箱仍然属于紧俏产品。虽然未来两年风电投资相比前两年有所下降,并且风电主机行业产能较为过剩,但是我们认为公司此次增发募投的风电齿轮箱业务仍然有较好的前景。首先,作为风电主机的核心零部件之一,风电齿轮箱行业的产能仍然较小,目前行业只有南高齿、重庆齿轮和杭州前进齿轮这三家龙头企业的产能达到千台以上(分别为3000、1000、1000,这三家目前的总计市场占有率有70%以上),其余企业的产能仍然较小。并且由于大型齿轮技术壁垒较高,拟进入企业也都是机械行业的龙头(二重、太重、大连重工、内蒙古一机集团等),这些企业都有稳定的主营,因此其风电齿轮扩产速度都较为稳健。粗略估计,到2012 年风电主机年需求达到11300MW,按平均风电齿轮箱1.0MW 计算,风电齿轮箱行业的产能仍然较为短缺。

投资策略。我们预计公司10 年、11 年收入分别增长30%、40%,每股收益分别为:0.57、0.83 元(未摊薄),对应动态PE 分别为26、18.

倍。目前公司估值在中小板机械企业中已经处于较低水平,安全边际较高,另外公司未来两年仍处于较快的成长期,因此我们首次给予公司“买入”评级。

风险提示:宏观政策继续紧缩导致投资下滑严重,冶金产业投资继续缩减。