公路業務萎縮,逐漸轉型爲房地產開發商。公司的業務收入主要來自於高速公路、房地產業、酒店旅遊業,三項業務在2009年營業收入中分別佔比48.68%、26.97%、24.33%。 公路業務每年補償收益減少約360萬元。公司高速公路業務類似於“等額還本付息債券”的性質,海南高速公路不收費,省交通廳按總計約12億元的投資總額分20年還本,每年減少本金約6000萬元,按6%的5年貸款利率算,每年補償收益大致減少360萬元左右,公路業務逐漸萎縮。 極低的土地成本,房地產業成未來主要支撐。目前公司銷售的項目總建築面積爲20萬平米,在建的項目總規劃建築面積爲20多萬平米,還有約63萬平米的土地面積未規劃,足夠公司未來3~5年開發。所有的土地均在10年前獲得,成本極低。2010年後,房地產結算收入逐年增加,屆時房地產收入將佔據主導地位,如果公司拿地和開發速度加快,業績將有超預期的表現。 酒店業務每年虧損大致1000萬元。公司擁有四個酒店,分別爲海口金銀島酒店、三亞金銀島酒店、萬寧金銀島酒店和瓊海金銀島酒店。由於收費標準較低、入住率不高、住房數不多,酒店業務整體虧損大致1000萬元。 試水小額金融貸款業務。公司近期組建海控小額貸款公司,通過銀行融入資金和自有資金,從事中小企業小額貸款。由於小額貸款業務市場潛力巨大和利潤率極高,加上優秀的風控能力,公司小額貸款業務未來發展空間巨大. 充裕的現金流和較低的負債率給予較大的想象空間。高速公路類似於“還本付息債券”的商業模式,帶來穩定的現金流,而公司穩健的經營方式,在其他業務沒有大的發展下,使得公司的現金非常充裕。近幾年來,公司賬上平均貨幣資金爲5.39億元,並且截止到2010年6月30日,海南省交通廳還拖欠公司投資補償款約6.96億元,拖欠款預計近期能得到解決,財務費用一直爲負,資產負債比爲16%。我們非常期待公司能夠擺脫保守的經營模式,提高公司的資金運用效率。 我們認爲海南高速的內在價值爲:0.5 元(高速公路)+0.8 元(酒店)+5.14元(地產RNAV)=6.43 元,高於2010年12月29日收盤價6.08 元,鑑於公司充裕的現金流和較低的負債率,海南國際旅遊島的建設對房地產業務和酒店旅遊業務的促進,首次給予“推薦”評級。